2021年年报点评：原材料上涨盈利短期承压，向下游提价利润率有望回升

敬请参阅最后一页特别声明 -1- 证券研究报告 2022年4月8日 公司研究 原材料上涨盈利短期承压，向下游提价利润率有望回升 ——派能科技（688063.SH）2021年年报点评 买入（维持） 事件：派能科技发布2021年年度报告，营业收入20.63亿元，同比增长84.14%；归母净利润3.16亿元，同比增长15.19%；扣非归母净利润3亿元，同比增长11.47%；基本每股收益2.04元，向全体股东每10股派6.2元(含税)。业绩与公司业绩快报相符。 21Q4出货环比增长，盈利短期承压：21Q4营收7.68亿元，同比+146%，环比+25%，主要由于海外家用储能需求旺盛，公司新增产能大幅释放，出货量环比增加；归母净利润0.65亿元，同比-16.7%，环比-32%，扣非归母净利润0.59亿元，同比-22%，环比-37%。21Q4毛利率23.8%，环比下滑6.37pcts，主要受原材料价格上涨，国际海运运力不足、物流成本增加，人民币升值等因素影响。 公司产能稳步提升：随着公司募投项目的部分建成投产，产能大幅释放。截至2021年底，公司已形成年产3GWh电芯产能和3.5GWh储能系统产能，预计22年底储能系统产能将达5GWh以上，新产能持续投产为业绩增长提供驱动力。 提价有望传导成本压力，利润率有望回升：公司22年向下游涨价进展顺利，有望有效传导部分原材料涨价压力，Q2起上游碳酸锂价格有望企稳，公司盈利能力有望逐季提升。公司下游客户仅Sonnen为贴牌客户，随着自主品牌占比不断提升，对公司利润率也将有积极作用。 海外市场取得突破，并拓展国内工商业、微网市场：据公司年报和Wood Mackenzie数据，2021年全球新增投运储能项目规模达到12GW/28GWh。公司海外市场扩展持续进行，荷比卢地区和欧洲东部客户进展明确，美日市场取得突破性进展；国内在工商业储能、微电网储能等市场实现商用，集装箱储能系统及MWh级电池系统实现持续规模发货。 磷酸铁锂储能技术领先，完成钠电储能产品小试：磷酸铁锂电池是国内储能的主流技术路线，磷酸铁锂储能海外渗透率有望提升。公司在锂电池储能应用领域深耕十余年，专注软包磷酸铁锂储能领域。另外，公司推动替代解决方案如钠离子电池技术开发，2021年公司开发出了第一代钠离子电池产品并完成小试。 盈利预测、估值与评级：上游原材料价格、海运成本提升，公司毛利率短期承压，并考虑股权激励费用影响（22-24年费用公司预估为1.4/0.70/0.33亿元，实际与授予日、授予价格和归属数量相关），下调22-23年净利润预测（-20%/-6%）并新增24年预测至5.46/10.98/15.51亿元，当前股价对应PE为38/19/13 x，公司有望受益于海外家用储能高景气度，积极扩产提供增长动力，维持“买入”评级。 风险提示：原材料价格、海运成本上涨；储能市场竞争加剧；国际贸易风险。 公司盈利预测与估值简表 指标 2020 2021 2022E 2023E 2024E 营业收入（百万元） 1,120 2,063 5,127 7,735 10,511 营业收入增长率 36.62% 84.14% 148.58% 50.87% 35.88% 净利润（百万元） 274 316 546 1,098 1,551 净利润增长率 90.46% 15.19% 72.56% 101.19% 41.26% EPS（元） 1.77 2.04 3.52 7.09 10.01 ROE（归属母公司)（摊薄） 10.04% 10.65% 15.96% 25.16% 27.57% P/E 76 66 38 19 13 P/B 7.6 7.0 6.1 4.8 3.7 资料来源：Wind，光大证券研究所预测，股价时间为2022-04-07 当前价：134.00元 作者 分析师：殷中枢 执业证书编号：S0930518040004 010-58452063 yinzs@ebscn.com 分析师：郝骞 执业证书编号：S0930520050001 021-52523827 haoqian@ebscn.com 分析师：黄帅斌 执业证书编号：S0930520080005 021-52523828 huangshuaibin@ebscn.com 联系人：陈无忌 chenwuji@ebscn.com 联系人：和霖 helin@ebscn.com 市场数据 总股本(亿股) 1.55 总市值(亿元)： 207.49 一年最低/最高(元)： 112.41/316.44 近3月换手率： 78.48% 股价相对走势 -26%1%28%54%81%02/2105/2108/2112/21派能科技沪深300 收益表现 % 1M 3M 1Y 相对 -5.11 -13.07 -7.72 绝对 -6.87 -24.39 -23.76 资料来源：Wind 相关研报 户用储能市场崛起，全球家用储能龙头起航——派能科技（688063.SH）投资价值分析报告（2021-12-21） 要点 敬请参阅最后一页特别声明 -2- 证券研究报告 派能科技（688063.SH） 利润表（百万元） 2020 2021 2022E 2023E 2024E 营业收入 1,120 2,063 5,127 7,735 10,511 营业成本 633 1,443 3,659 5,293 7,156 折旧和摊销 21 34 40 76 101 税金及附加 4 7 18 27 37 销售费用 22 36 156 221 289 管理费用 46 63 224 331 441 研发费用 73 156 382 553 743 财务费用 24 -13 38 93 102 投资收益 0 8 0 0 0 营业利润 313 359 615 1,236 1,746 利润总额 312 356 615 1,236 1,746 所得税 37 40 69 139 196 净利润 274 316 546 1,098 1,551 少数股东损益 0 0 0 0 0 归属母公司净利润 274 316 546 1,098 1,551 EPS(按最新股本计) 1.77 2.04 3.52 7.09 10.01 现金流量表（百万元） 2020 2021 2022E 2023E 2024E 经营活动现金流 281 -330 -280 1,016 1,336 净利润 274 316 546 1,098 1,551 折旧摊销 21 34 40 76 101 净营运资金增加 126 930 1,841 1,025 1,255 其他 -141 -1,610 -2,706 -1,182 -1,571 投资活动产生现金流 -146 -1,649 -861 -301 -201 净资本支出 -146 -458 -401 -301 -201 长期投资变化 0 0 0 0 0 其他资产变化 0 -1,191 -460 - - 融资活动现金流 2,006 -25 1,444 68 -302 股本变化 39 0 0 0 0 债务净变化 15 129 1,578 315 89 无息负债变化 113 687 1,410 1,047 1,196 净现金流 2,120 -2,035 303 782 833 资产负债表（百万元） 2020 2021 2022E 2023E 2024E 总资产 3,214 4,266 7,703 10,009 12,556 货币资金 2,254 1,235 1,538 2,321 3,153 交易性金融资产 0 201 201 201 201 应收账款 252 559 1,248 1,454 1,879 应收票据 17 94 233 352 479 其他应收款（合计） 10 25 63 95 130 存货 190 687 1,505 1,918 2,383 其他流动资产 83 198 573 892 1,231 流动资产合计 2,813 3,178 5,811 7,883 10,334 其他权益工具 0 0 0 0 0 长期股权投资 0 0 0 0 0 固定资产 222 488 827 983 1,069 在建工程 82 154 175 244 258 无形资产 21 24 24 24 24 商誉 0 0 0 0 0 其他非流动资产 39 345 805 805 805 非流动资产合计 401 1,088 1,892 2,126 2,221 总负债 480 1,296 4,284 5,646 6,932 短期借款 56 130 1,763 2,078 2,167 应付账款 228 546 1,383 2,001 2,706 应付票据 118 283 718 1,039 1,405 预收账款 0 0 0 0 0 其他流动负债 0 0 0 0 0 流动负债合计 475 1,139 4,126 5,489 6,774 长期借款 0 0 0 0 0 应付债券 0 0 0 0 0 其他非流动负债 6 157 157 157 157 非流动负债合计 6 157 157 157 157 股东权益 2,734 2,970 3,420 4,363 5,624 股本 155 155 155 155 155 公积金 2,224 2,239 2,285 2,285 2,285 未分配利润 355 576 980 1,923 3,184 归属母公司权益 2,734 2,970 3,420 4,363 5,624 少数股东权益 0 0 0 0 0 盈利能力（%） 2020 2021 2022E 2023E 2024E 毛利率 43.5% 30.0% 28.6% 31.6% 31.9% EBITDA率 34.4% 20.5% 14.8% 18.5% 19.0% EBIT率 32.0% 18.3% 14.0% 17.5% 18.0% 税前净利润率 27.9% 17.3% 12.0% 16.0% 16.6% 归母净利润率 24.5% 15.3% 10.6% 14.2% 14.8% ROA 8.5% 7.4% 7.1% 11.0% 12.3% ROE（摊薄） 10.0% 10.6% 16.0% 25.2% 27.6% 经营性ROIC 36.2% 14.3% 12.8% 19.3% 22.1% 偿债能力 2020 2021 2022E 2023E 2024E 资产负债率 15% 30% 56% 56% 55% 流动比率 5.93 2.79 1.41 1.44 1.53 速动比率 5.53 2.19 1.04 1.09 1.17 归母权益/有息债务 48.88 16.05 1.94 2.10 2.59 有形资产/有息债务 56.46 22.51 4.32 4.77 5.75 资料来源：Wind，光大证券研究所预测 费用率 2020 2021 2022E 2023E 2024E 销售费用率 2.01% 1.75% 3.05% 2.85% 2.75% 管理费用率 4.08% 3.07% 4.37% 4.27% 4.19% 财务费用率 2.13% -0.62% 0.73% 1.20% 0.97% 研发费用率 6.48% 7.55% 7.45% 7.15% 7.07% 所得税率 12% 11% 11% 11% 11% 每股指标 2020 2021 2022E 2023E 2024E 每股红利 0.55 0.62 1.00 1.87 2.44 每股经营现金流 1.81 -2.13 -1.81 6.56 8.63 每股净资产 17.65 19.18 22.08 28.17 36.32 每股销售收入 7.2