2021年年报点评：四季度经营韧性凸显，全年业绩表现靓丽

请务必阅读正文之后的免责声明及其项下所有内容证券研究报告|2022年04月07日买入海尔智家（600690.SH）2021年年报点评：四季度经营韧性凸显，全年业绩表现靓丽核心观点公司研究·财报点评家用电器·白色家电证券分析师：陈伟奇证券分析师：王兆康0755-819826060755-81983063chenweiqi@guosen.com.cnwangzk@guosen.com.cnS0980520110004S0980520120004联系人：邹会阳0755-81981518zouhuiyang@guosen.com.cn基础数据投资评级买入(维持)合理估值28.08-30.43元收盘价23.62元总市值/流通市值223138/223138百万元52周最高价/最低价33.90/20.40元近3个月日均成交额903.17百万元市场走势资料来源：Wind、国信证券经济研究所整理相关研究报告《海尔智家-600690-事件快评：港股配售获通过，引入海尔集团层面持股》——2022-01-12《海尔智家-600690-事件快评：战略发力生活电器，完善生态场景布局》——2021-12-17《海尔智家-600690-2021年三季报点评：国内外稳健增长，盈利持续改善》——2021-11-02《海尔智家-600690-2021年半年报点评：业绩超预期，内外齐增动力足》——2021-09-03《海尔智家-600690-事件快评：期权激励锚定长远，5年高增长强激励》——2021-08-02业绩靓丽高增，Q4经营稳健。公司2021年实现营收2275.6亿/+8.5%，归母净利润为130.7亿/+47.1%，归母扣非净利润为118.3亿/+83.2%。其中Q4营收575.9亿/+4.1%，归母净利润为31.3亿/+21.6%，归母扣非净利润为27.8亿/+17.3%。考虑到公司2020Q3剥离卡奥斯业务，同口径下公司2021年收入增长15.8%。公司拟每10股派现金红利4.6元（含税），股利支付率为33.1%。Q4在原材料成本的压力下，公司毛利率依然稳定，同时通过优化管理及销售费用等方式，保障盈利能力的平稳，全年营收利润实现靓丽高增。国内业务市占率持续提升，高端品牌卡萨帝增长40%；海外立足本土化运营和全球化供应体系，各区域增长强劲。1）公司2021年国内实现收入1207.9亿，同比高增22.2%，增长主要源于各品类市占率的提升和卡萨帝的快速成长。公司国内冰箱收入增长21.4%至417亿，H2增长14.4%；洗衣机收入增长18%至307亿，H2增长13.7%；空调收入增长26.2%至322亿，H2增长20%；热水器及净水机收入增长24.3%至127亿，H2增长18.8%，行业龙头地位不断加强。卡萨帝2021年新建超1000家三翼鸟场景店，营收首次突破百亿达到129亿，同比增长超40%。2）外销得益于高端占比提升和抓住线上渠道及数字化营销的趋势，海尔2021年海外收入1137.3亿，同比增长13.0%。其中北美市场增长10.3%至702.8亿，欧洲市场增长19.5%至197.4亿，澳新市场增长17.3%至70.1亿，南亚市场增长30.5%至71.4亿，东南亚市场增长15.0%至47.4亿，日本市场下滑3.4%至34.9亿（日元口径增长6.3%）。提质增效持续推进，盈利韧性显现。在原材料成本的挑战下，公司通过优化产品结构、提升高端占比、优化运营效率和费用投放等方式，保障盈利能力稳中有升。2021年公司毛利率提升1.6pct至31.2%，在不受卡奥斯影响的单四季度，公司毛利率也只小幅下滑了0.03pct，凸显出公司较强的韧性。费用端，剔除卡奥斯影响的同口径下，公司2021年销售费用率和管理费用率分别优化1.1pct和0.5pct，Q4优化了0.3/0.2pct，国内数字化转型和海外运营效率提升成效显著。公司2021年净利率同比提升0.4pct至5.8%，其中国内经营利润率达到6.2%/+0.3pct，海外经营利润率达到5.2%/+1.2pct。Q4受到财务费用和研发费用投入增长的影响，净利率下降0.5pct至5.5%。风险提示：行业竞争加剧；原材料价格大幅上涨；汇率大幅波动。投资建议：调整盈利预测，维持“买入”评级。考虑到近期原材料价格再次出现抬升趋势，调整盈利预测，预计2022-2024年归母净利润150/173/200亿元（前值为154/181/197亿），同比增速15/15/15%；摊薄EPS=1.59/1.84/2.11元，对应PE=15/13/11x。公司高端化、全球化、套系化等战略布局进入收获期，利润持续改善，维持“买入”评级。盈利预测和财务指标202020212022E2023E2024E营业收入(百万元)209,726227,556249,919271,309289,534(+/-%)4.5%8.5%9.83%8.56%6.72%净利润(百万元)887713067150301733919968(+/-%)8.2%47.2%15.0%15.4%15.2%每股收益（元）0.981.391.591.842.11EBITMargin5.3%6.6%6.7%6.8%7.3%净资产收益率（ROE）13.3%16.4%16.9%17.8%18.6%市盈率（PE）24.017.014.812.911.2EV/EBITDA21.918.217.516.214.6市净率（PB）3.22.82.52.32.1资料来源：Wind、国信证券经济研究所预测注：摊薄每股收益按最新总股本计算 请务必阅读正文之后的免责声明及其项下所有内容证券研究报告2业绩靓丽高增，Q4经营稳健。公司2021年实现营收2275.6亿/+8.5%，归母净利润为130.7亿/+47.1%，归母扣非净利润为118.3亿/+83.2%。其中Q4营收575.9亿/+4.1%，归母净利润为31.3亿/+21.6%，归母扣非净利润为27.8亿/+17.3%。考虑到公司2020Q3剥离卡奥斯业务，同口径下公司2021年收入增长15.8%。公司拟每10股派现金红利4.6元（含税），股利支付率为33.1%。Q4在原材料成本的压力下，公司毛利率依然稳定，同时通过优化管理及销售费用等方式，保障盈利能力的平稳，全年营收利润实现靓丽高增。图1：公司营业收入及增速（单位：亿元、%）图2：公司单季营业收入及增速（单位：亿元、%）资料来源：公司公告、Wind、国信证券经济研究所整理资料来源：公司公告、Wind、国信证券经济研究所整理图3：公司归母净利润及增速（单位：亿元、%）图4：公司单季归母净利润及增速（单位：亿元、%）资料来源：公司公告、Wind、国信证券经济研究所整理资料来源：公司公告、Wind、国信证券经济研究所整理国内各业务市占率持续提升，高端品牌卡萨帝增长40%。公司2021年国内实现收入1207.9亿，同比高增22.2%，增长主要源于各品类市占率的提升和卡萨帝的快速成长。根据中怡康的数据，2021年海尔冰箱线上线下市占率分别提升2.7/2.1pct至37.8%/41.3%，海尔洗衣机线上线下市占率分别提升0.5/2.9pct至40.4%/43.1%，热水器线上线下市占率分别提升2.4/3.5pct至30.7%/28.1%，空调线上线下市占率提升2.4/2.5pct至13.6%/16.8%，行业龙头地位不断加强。体现在收入上，2021年公司国内冰箱收入增长21.4%至417亿，H2增长14.4%； qOnNmMmO7NaO9PoMoOpNnPeRpPqMjMnNxPbRrRrOvPrMsMwMpMwP请务必阅读正文之后的免责声明及其项下所有内容证券研究报告3洗衣机收入增长18%至307亿，H2增长13.7%；空调收入增长26.2%至322亿，H2增长20%；热水器及净水机收入增长24.3%至127亿，H2增长18.8%；厨电收入增长26.1%至35亿，H2增长13.7%。在疫情同比影响较为弱化的下半年，公司各业务依然保持强劲增长势头。卡萨帝2021年新建1000余家三翼鸟场景店，营收首次突破百亿达到129亿，同比增长超40%。海外立足本土化运营和全球化供应体系，各区域增长强劲。得益于高端占比提升和抓住线上渠道及数字化营销的趋势，海尔2021年海外实现收入1137.3亿，同比增长13.0%，H2收入增长4.2%。其中北美市场增长10.3%至702.8亿（美元口径收入增长18%），H2增长2.2%；欧洲市场增长19.5%至197.4亿，H2增长8.9%；澳新市场增长17.3%至70.1亿，H2增长2.0%；南亚市场增长30.5%至71.4亿，H2增长16.3%；东南亚市场增长15.0%至47.4亿，H2增长5.7%；日本市场下滑3.4%至34.9亿（日元口径收入增长6.3%），H2下滑5.6%。图5：公司国内收入及增速（单位：亿元、%）图6：公司海外收入及增速（单位：亿元、%）资料来源：公司公告、Wind、国信证券经济研究所整理资料来源：公司公告、Wind、国信证券经济研究所整理提质增效持续推进，盈利韧性显现。在原材料成本的挑战下，公司通过优化产品结构、提升高端占比、优化运营效率和费用投放等方式，保障盈利能力稳中有升。2021年公司毛利率提升1.6pct至31.2%，在不受卡奥斯影响的单四季度，公司毛利率也只小幅下滑了0.03pct，凸显出公司强大的盈利韧性。费用端，剔除卡奥斯影响的同口径下，公司2021年销售费用率和管理费用率分别优化1.1pct和0.5pct，Q4优化了0.3/0.2pct，国内数字化转型和海外运营效率提升成效显著。公司2021年净利率同比提升0.4pct至5.8%，其中国内经营利润率达到6.2%/+0.3pct，海外经营利润率达到5.2%/+1.2pct。Q4受到财务费用和研发费用投入增长的影响，净利率下降0.5pct至5.5%。 请务必阅读正文之后的免责声明及其项下所有内容证券研究报告4图7：公司毛/净利率情况图8：公司费用率情况资料来源：公司公告、Wind、国信证券经济研究所整理资料来源：公司公告、Wind、国信证券经济研究所整理图9：公司单季度毛/净利率情况图10：公司单季度研发费用情况资料来源：公司公告、Wind、国信证券经济研究所整理资料来源：公司公告、Wind、国信证券经济研究所整理现金流稳健向好，周转略有下滑。2021年公司经营活动现金流量净额为231.3亿元/+31.43%，营业收入的现金含量为114.1%/+14.9pct，净利润的现金含量为175%/+20pct。周转方面，公司存货周转天数达到79.7天/+9.3天，应收账款周转天数为24.2天/+1.0天。周转下滑主要受到海外供应链紧张的影响，公司海外库存有所增加，同时拖累账款的周转表现。 请务必阅读正文之后的免责声明及其项下所有内容证券研究报告5图11：公司经营性现金流情况图12：公司流动资产周转情况资料来源：公司公告、Wind、国信证券经济研究所整理资料来源：公司公告、Wind、国信证券经济研究所整理回购彰显公司的信心，维护中小股东利益。公司拟回购15-30亿元A股股份，回购价格不超过35元/股，回购股票将主要用于股权激励或员工持股计划。按回购金额上限30亿元和回购价格上限35元/股测算，预计回购数量不超过8571万股，约占公司总股本的0.91%。投资建议：调整盈利预测，维持“买入”评级。考虑到近期原材料价格再次出现抬升趋势，调整盈利预测，预计2022-2024年归母净利润150/173/200亿元（前值为154/181/197亿），同比增速15/15/15%；摊薄EPS=1.59/1.84/2.11元，对应PE=15/13/11x。公司高端化、全球化、套系化等战略布局进入收获期，利润持续改善，维持“买入”评级。表1：可比公司估值表代码公司简称股价总市值亿元EPSPEPEG投资评级20A21E22E23E20A21E22E23E（21E）000333.SZ美的集团58.414,0853.874.104