www.hongyuanqh.com国债周报：缺乏利多因素推动 期债上行空间有限研究中心 曹自力caozili@swhysc.com北京市 海淀区 西直门北大街甲43号金运大厦B座6层邮编：100044网址： http://www.hongyuanqh.com 我们的观点本周（3.28—4.1）期债小幅上，呈现先跌后涨的走势，央行加大公开市场操作，流动性趋松，同时疫情扰动下3月份PMI回落跌破50%，市场预期近期央行或出台宽松的货币政策提振期债。目前市场博弈的是国内偏弱的基本面下央行继续放松货币，另一方面美联储加息和缩表的节奏对国内货币政策的影响。我们认为，宽信用的节奏加快、美联储在大宗商品价格进一步快速上行的推动下超预期加息和缩表，期债长期将进一步承压：Ø宽信用的节奏加快。2月份金融数据相对较弱，反应的是实体经济资金需求偏弱，3月份全国疫情迅速蔓延，可能对经济进一步有负面影响，3月份金融数据可能继续偏弱。因此，央行近期可能降准或者降息。但是，随着疫情的缓解，我们认为，宽信用逐步显现，同时货币宽松的空间也较为有限，因此从相对长的一段时间来看，社融边际增速将超过M2增速，金融市场资金将部分专向实体经济，利率上行或许是一个大概率事件。Ø经济低点或已经出现，二季度有望企稳回升。3月份PMI跌破50%，一方面反应经济下行趋势仍在，另一方面疫情对短期经济的影响较大。预计疫情缓解后经济短期迅速恢复，消费和生产快速回升，同时基建投资和房地产投资在稳经济政策下，我们预计二季度GDP有望企稳回升，对长端利率构成一定的威胁。Ø美联储加息以及未来加息和缩表进度可能继续利空市场。美联储3月份如期加息25个BP，同时市场预期年内加息6次，并且在5月份开始缩表。美债收益率大概率继续反弹，中美利差处于较低水平下利空国利率债，同时国内的宽货币将逐步受制约美联储的加息动作，因此降准降低的空间相对有限。 操作上，短期观望，可以在100.60附近做空T2206合约的空单继续持有。 一、行情回顾本周（3.28—4.1）期债小幅上，呈现先跌后涨的走势，央行加大公开市场操作，流动性趋松，同时疫情扰动下3月份PMI回落跌破50%，市场预期近期央行或出台宽松的货币政策提振期债。目前市场博弈的是国内偏弱的基本面下央行继续放松货币，另一方面美联储加息和缩表的节奏对国内货币政策的影响。品种合约开盘最高最低收盘涨跌幅成交量持仓量持仓变化两年TS2206.CFE101.19101.24101.135101.1950.03 43895420861811TS2209.CFE101.02101.035100.945101.010.04 8765937169TS2212.CFE100.87100.925100.835100.8950.09 2021582五年TF2206.CFE101.64101.74101.49101.580.00 111051102144592TF2209.CFE101.355101.435101.205101.2850.00 899874281334TF2212.CFE101.045101.19100.975101.045-0.01 1853309183十年T2206.CFE100.48100.715100.35100.440.05 218480163301-977T2209.CFE100.195100.38100.05100.120.02 13108159801216T2212.CFE99.915100.0699.7599.7950.02 490598110 一、行情回顾本周（3.28—4.1）期债小幅上，呈现先跌后涨的走势，央行加大公开市场操作，流动性趋松，同时疫情扰动下3月份PMI回落跌破50%，市场预期近期央行或出台宽松的货币政策提振期债。目前市场博弈的是国内偏弱的基本面下央行继续放松货币，另一方面美联储加息和缩表的节奏对国内货币政策的影响。929496981001021042019-10-182019-12-182020-02-182020-04-182020-06-182020-08-182020-10-182020-12-182021-02-182021-04-182021-06-182021-08-182021-10-182021-12-182022-02-18T00.cfeT02.cfeT01.cfe9798991001011021032019-10-182019-12-182020-02-182020-04-182020-06-182020-08-182020-10-182020-12-182021-02-182021-04-182021-06-182021-08-182021-10-182021-12-182022-02-18TS00TS01TS029496981001021041062019-10-182019-12-182020-02-182020-04-182020-06-182020-08-182020-10-182020-12-182021-02-182021-04-182021-06-182021-08-182021-10-182021-12-182022-02-18TF00.cfeTF01.cfeTF02.cfe 二、各期限品种的跨期价差各期限期债合约的跨期价差图：-1-0.8-0.6-0.4-0.200.20.42019-10-182019-12-182020-02-182020-04-182020-06-182020-08-182020-10-182020-12-182021-02-182021-04-182021-06-182021-08-182021-10-182021-12-182022-02-18TS01-TS00TS02-TS00TS02-TS01-2.5-2-1.5-1-0.500.52019-10-182019-12-182020-02-182020-04-182020-06-182020-08-182020-10-182020-12-182021-02-182021-04-182021-06-182021-08-182021-10-182021-12-182022-02-18TF01-TF00TF02-TF00TF02-TF01-1.6-1.4-1.2-1-0.8-0.6-0.4-0.200.20.42019-10-182019-12-182020-02-182020-04-182020-06-182020-08-182020-10-182020-12-182021-02-182021-04-182021-06-182021-08-182021-10-182021-12-182022-02-18T01-T00T02-T00T02-T01 三、跨期品种价差跨品种价差图：-1.5-1-0.500.511.522.532019-10-182019-12-182020-02-182020-04-182020-06-182020-08-182020-10-182020-12-182021-02-182021-04-182021-06-182021-08-182021-10-182021-12-182022-02-18TF00-TS00TF01-TS01TF02-TS02-3-2.5-2-1.5-1-0.502019-10-182019-12-182020-02-182020-04-182020-06-182020-08-182020-10-182020-12-182021-02-182021-04-182021-06-182021-08-182021-10-182021-12-182022-02-18T00-TF00T01-TF01T02-TF02-4-3-2-1012019-10-182019-12-182020-02-182020-04-182020-06-182020-08-182020-10-182020-12-182021-02-182021-04-182021-06-182021-08-182021-10-182021-12-182022-02-18T00-TS00T01-TS01T02-TS02 四、期现套利机会各期债合约CTD券的IRR走势图：-8.0000-6.0000-4.0000-2.00000.00002.00004.00006.00008.000010.00002019-10-182019-12-182020-02-182020-04-182020-06-182020-08-182020-10-182020-12-182021-02-182021-04-182021-06-182021-08-182021-10-182021-12-18TS00TS01TS02-30.0000-20.0000-10.00000.000010.000020.000030.00002019-10-182019-12-182020-02-182020-04-182020-06-182020-08-182020-10-182020-12-182021-02-182021-04-182021-06-182021-08-182021-10-182021-12-18TF00TF02TF01-40.0000-30.0000-20.0000-10.00000.000010.000020.000030.00002019-10-182019-12-182020-02-182020-04-182020-06-182020-08-182020-10-182020-12-182021-02-182021-04-182021-06-182021-08-182021-10-182021-12-18T00T02T01 四、期现套利机会各期债合约CTD券的净基差走势图：综合分析IRR和净基差，目前净基差较大，期货估值较高，可以考虑多现货空期货进行套利。-2.0000-1.5000-1.0000-0.50000.00000.50001.00001.50002.00002019-10-182019-12-182020-02-182020-04-182020-06-182020-08-182020-10-182020-12-182021-02-182021-04-182021-06-182021-08-182021-10-182021-12-182022-02-18T00T01T02-4.0000-3.0000-2.0000-1.00000.00001.00002.00002019-10-182019-12-182020-02-182020-04-182020-06-182020-08-182020-10-182020-12-182021-02-182021-04-182021-06-182021-08-182021-10-182021-12-182022-02-18TS00TS01TS02-1.0000-0.50000.00000.50001.00001.50002.00002019-10-182019-12-182020-02-182020-04-182020-06-182020-08-182020-10-182020-12-182021-02-182021-04-182021-06-182021-08-182021-10-182021-12-182022-02-18TF00TF01TF02 五、主要利率分析Ø利率债到期收益率走势图。0.00000.50001.00001.50002.00002.50003.00003.50002019-09-302019-11-302020-01-302020-03-302020-05-302020-07-302020-09-302020-11-302021-01-302021-03-302021-05-302021-07-302021-09-302021-11-302022-01-30国