2021年报点评：IGBT开启业绩兑现，关注轨交复苏及碳化硅进展

证券研究报告·公司点评报告·工业工程(HS) 东吴证券研究所 1 / 3 请务必阅读正文之后的免责声明部分 时代电气（03898.HK） 2021年报点评：IGBT开启业绩兑现，关注轨交复苏及碳化硅进展 2022年03月31日 证券分析师 张良卫 执业证书：S0600516070001 021-60199793 zhanglw@dwzq.com.cn 研究助理 卞学清 执业证书：S0600121070043 bianxq@dwzq.com.cn 股价走势 市场数据 收盘价(港元) 32.70 一年最低/最高价 28.15/60.60 市净率(倍) 1.42 港股流通市值(百万港元) 17,897.67 基础数据 每股净资产(港元) 23.03 资本负债率(%) 24.59 总股本(百万股) 1,416.24 流通股本(百万股) 547.33 相关研究 《时代电气(03898.HK:)：2021年三季报点评：轨交主业倒退，IGBT、新能源车电驱产品表现亮眼》 2021-10-30 《时代电气(03898.HK:)：国产IGBT空间广阔，轨交装备龙头再出发》 2021-09-13 买入（维持） [Table_EPS] 盈利预测与估值 2021A 2022E 2023E 2024E 营业总收入（百万元） 15121 17510 19142 20478 同比（%） -6% 16% 9% 7% 归属母公司净利润（百万元） 2018 2426 2628 2849 同比（%） -18% 20% 8% 8% 每股收益-最新股本摊薄（元/股） 1.42 1.71 1.86 2.01 P/E（现价&最新股本摊薄） 25.67 15.46 14.27 13.17 [Table_Summary] 投资要点 ◼ 事件：2021年公司实现营业收入151.21亿元，同比下降5.69%；实现归母净利润20.18亿元，同比下降18.49%。整体业绩符合我们预期。 ◼ 新兴装备业务：把握双碳机遇，IGBT及新能源电驱为公司重要增长点。2021年全年，公司新兴装备业务实现营收25.7亿元，同比增长35.3%。其中，功率半导体业务营收10.68亿元，同比增长33.3%；新能源电驱营收4.56亿元，同比增长171.3%。受益于能源转型、电子电气化比例提升、国产替代加速的多重时代背景，公司产品发展势头不断向好。 ◼ 轨交装备业务：受益稳增长，国铁资本开支有望重启。2021年全年，公司轨交装备业务营收122.5亿元，同比下滑11.8%，主要受损于运量及铁路需求放缓。展望2022年，虽然疫情扰动依然严峻，但铁路建设需求仍在。据国铁集团消息，2022年全国铁路将继续高质量推进国家重点工程建设，预计将有3300公里新线建成投产。2022年，国家铁路预计将完成旅客发送量30.38亿人、同比增长20%，货物发送量预计将达到38.04亿吨、同比增长2.1%。国铁资本开支重启有望助力我国经济稳增长，也会对公司营收占比较大的主业产生积极拉动效应。 ◼ IGBT业务2022年进入业绩兑现期，新能车、光伏领域仍有较大空间。2021年，公司完成了IGBT二期产线的拉通工作，产能不断爬坡，2022年将实现产能利用率的进一步提升。公司车规级IGBT技术水平位于国内前列，已实现放量，2022年预计将继续实现较好增长。光伏IGBT领域，高压应用对于国产化需求迫切，渗透率提升空间较大。 ◼ 碳化硅稳步推进，轨交、车规应用彰显实力。2021年底，公司发布了基于自身电驱系统的车规级碳化硅芯片，也开始同合作伙伴进行小批量测试及应用。在轨交领域，公司的碳化硅产品重点发力，其3300V产品已成功搭载于深圳地铁项目。展望未来，公司碳化硅领域技术领先，拥有六寸线产能，将受益于行业长期发展。 ◼ 盈利预测与投资评级：考虑到新兴装备业务发展势头良好，上调2022-23年归母净利润分别为24.3亿元（+0.8亿元）、26.3亿元（+0.7亿元），预测2024年归母净利润为28.5亿元，同比分别+20%、+8%、+8%，对应现价（3月30日收盘）PE分别为15倍、14倍、13倍，维持“买入”评级。 ◼ 风险提示： IGBT业务拓展不及预期风险，宏观经济及行业政策变化风险，关联交易占比较高风险 -35%-21%-7%7%21%35%49%63%77%91%105%2021/3/312021/7/302021/11/282022/3/29时代电气恒生指数 请务必阅读正文之后的免责声明部分 东吴证券研究所 公司点评报告 2 / 3 时代电气三大财务预测表 [Table_Finance] 资产负债表（百万元） 2021A 2022E 2023E 2024E 利润表（百万元） 2021A 2022E 2023E 2024E 流动资产 34,643 37,565 40,863 44,406 营业总收入 15,121 17,510 19,142 20,478 现金 7,883 6,905 8,844 10,863 营业成本 10,019 11,459 12,510 13,372 应收账款 9,307 13,265 13,480 14,123 销售费用 1,050 1,243 1,359 1,454 存货 4,921 5,100 5,696 6,116 管理费用 813 876 957 1,024 其他 12,532 12,295 12,842 13,304 财务费用 -74 -73 -79 -106 非流动资产 9,508 9,736 9,934 10,105 固定资产 4,886 5,078 5,241 5,380 营业利润 1,325 1,993 2,206 2,378 无形资产 1,226 1,263 1,297 1,330 利润总额 2,123 2,666 2,885 3,084 租金按金 所得税 88 227 237 215 使用权资产 其他 3,396 3,396 3,396 3,396 净利润 2,035 2,439 2,648 2,869 资产总计 44,151 47,302 50,797 54,511 少数股东损益 17 13 20 20 流动负债 9,151 9,863 10,711 11,555 短期借款 818 800 850 900 归属母公司净利润 2,018 2,426 2,628 2,849 应付账款 6,318 6,880 7,476 8,074 EBITDA 1,325 2,865 3,109 3,307 其他 2,015 2,183 2,385 2,581 EPS（元） 1.42 1.71 1.86 2.01 非流动负债 1,707 1,707 1,707 1,707 长期借款 78 78 78 78 重要财务与估值指标 2021A 2022E 2023E 2024E 租赁负债 毛利率 33.0% 34.6% 34.6% 34.7% 其他 1,629 1,629 1,629 1,629 净利率 13.5% 13.9% 13.8% 14.0% 负债合计 10,858 11,570 12,418 13,262 资产负债率 24.6% 24.5% 24.4% 24.3% 少数股东权益 672 685 704 725 每股收益 1.42 1.71 1.86 2.01 股本 1,416 1,416 1,416 1,416 每股经营现金 1.52 -0.30 1.71 1.77 留存收益和资本公积 31,205 33,631 36,259 39,108 每股净资产 23.51 25.23 27.10 29.13 归属母公司股东权益 32,621 35,047 37,675 40,524 P/E 25.67 15.46 14.27 13.17 负债和股东权益 44,151 47,302 50,797 54,511 P/B 1.56 1.05 0.98 0.91 EV/EBITDA 33.82 10.99 12.35 11.02 现金流量表（百万元） 2021A 2022E 2023E 2024E 经营活动现金流 2,150 -427 2,422 2,504 投资活动现金流 -6,014 -500 -500 -500 筹资活动现金流 6,975 -51 17 15 现金净增加额 3,099 -978 1,939 2,019 数据来源：Wind，东吴证券研究所 注 1：如无特殊注明，本文数据的货币单位均为人民币； 注 2：取2022年3月30日汇率，港币兑人民币汇率为0.81 免责及评级说明部分 免责声明 东吴证券股份有限公司经中国证券监督管理委员会批准，已具备证券投资咨询业务资格。 本研究报告仅供东吴证券股份有限公司（以下简称“本公司”）的客户使用。本公司不会因接收人收到本报告而视其为客户。在任何情况下，本报告中的信息或所表述的意见并不构成对任何人的投资建议，本公司不对任何人因使用本报告中的内容所导致的损失负任何责任。在法律许可的情况下，东吴证券及其所属关联机构可能会持有报告中提到的公司所发行的证券并进行交易，还可能为这些公司提供投资银行服务或其他服务。 市场有风险，投资需谨慎。本报告是基于本公司分析师认为可靠且已公开的信息，本公司力求但不保证这些信息的准确性和完整性，也不保证文中观点或陈述不会发生任何变更，在不同时期，本公司可发出与本报告所载资料、意见及推测不一致的报告。 本报告的版权归本公司所有，未经书面许可，任何机构和个人不得以任何形式翻版、复制和发布。如引用、刊发、转载，需征得东吴证券研究所同意，并注明出处为东吴证券研究所，且不得对本报告进行有悖原意的引用、删节和修改。 东吴证券投资评级标准： 公司投资评级： 买入：预期未来6个月个股涨跌幅相对大盘在15%以上； 增持：预期未来6个月个股涨跌幅相对大盘介于5%与15%之间； 中性：预期未来 6个月个股涨跌幅相对大盘介于-5%与5%之间； 减持：预期未来 6个月个股涨跌幅相对大盘介于-15%与-5%之间； 卖出：预期未来 6个月个股涨跌幅相对大盘在-15%以下。 行业投资评级： 增持： 预期未来6个月内，行业指数相对强于大盘5%以上； 中性： 预期未来6个月内，行业指数相对大盘-5%与5%； 减持： 预期未来6个月内，行业指数相对弱于大盘5%以上。 东吴证券研究所 苏州工业园区星阳街5号 邮政编码：215021 传真：（0512）62938527 公司网址： http://www.dwzq.com.cn