保证金压力仍然存在；维持持有

保持（保持）2022 年 3 月 31 日比亚迪电子 (285 HK)保证金压力仍然悬而未决；维持持有我们维持持有并将基于 SOTP 的目标价下调至 17.98 港元，因为我们认为由于 Android 智能手机疲软（占销售额的 55%）、iPad/电子烟增长慢于预期以及利润率压力，1H22 对 BYDE 来说仍将充满挑战在行业放缓期间。展望 2022 年，管理层。鉴于战略转向高端机型，预计 Android OEM 部门（占销售额的 38%）将萎缩。虽然我们仍然看好比亚德进军苹果 OEM 和零部件的业务，但我们预计利润率压力将是转型期间的一个主要问题。我们将 22-23 财年每股收益下调 30-31%，以反映 OEM 战略转变、iPad/电子烟销量下降和利润率压力。我们的 22-24 财年每股收益低于市场预期 32-38%。由于芯片短缺和毛利率压力，21 财年的盈利未达预期。比亚迪 21 财年净利润同比下降 58%至人民币 23.10 亿元，低于我们/普遍预期的 21%/21%，而收入同比增长 22%，基本符合预期。错过主要是由于芯片短缺和 COVID-19 影响下，21 年第 4 季度的持续毛利率压力（6.2% 对 3 季度的 7.2%）。按细分市场划分，手机 OEM 同比增长 80%，零部件同比下降 11%，而智能/汽车智能细分市场保持强劲，同比增长 31%/107%。2022 年展望：Android OEM 放缓、iPad 增长和汽车实力。管理。预计 Android OEM 部门将在 21 财年战略性收缩，并在智能手机市场放缓的情况下专注于高端机型。尽管我们看好比亚迪在 iPad OEM/零部件方面的增长，但我们预计 FY22E 收入将同比下降 2% 至人民币 880 亿元（之前的指引为人民币 120-1300 亿元），这主要是由于 Android/Apple OEM 下降 11%，零部件下降 10% 和智能/汽车细分市场增长 35%/80%。总体而言，我们预计 FY22E 净利润将同比增长 11%至人民币 26 亿元，基于我们保守的 GPM（7.6%，BBG 为 8.2%），低于市场预期 38%。我们的 22-24 财年每股收益低于市场预期 32-38%；维持持有。虽然我们仍然看好比亚德的产品路线图、苹果 OEM/零部件的份额增长以及向电子烟市场的扩张，但我们将 22-23 财年每股收益下调 30-31%，以反映 Android 疲软和毛利率压力。我们基于 SOTP 的新目标价为 17.98 港元，相当于 13.1 倍 FY22E P/E。交易价格为 12.0 倍 FY22E P/E，由于盈利可见性和近期行业逆风，该股估值合理。收益摘要(YE 12 月 31 日)FY20A21 财年FY22EFY23EFY24E收入（百万人民币）73,12189,05788,01698,636112,893同比增长 (%)37.921.8(1.2)12.114.5净利润（百万人民币）5,4412,3102,5593,5795,048每股收益（人民币）2.411.031.141.592.24同比增长 (%)240.6(57.5)10.839.841.0共识每股收益（人民币）不适用1.291.832.433.31市盈率 (x)5.613.312.08.66.1市账率 (x)2.01.91.71.51.3屈服 （％）1.80.80.81.21.6ROE (%)24.49.69.712.114.8净负债率 (%)净现金净现金净现金净现金净现金资料来源：公司数据、彭博、CMBIGM 估计目标价 17.98 港元(前目标价 HK$26.44)上涨/下跌 10%现价 HK$16.4请阅读最后的分析师认证和重要披露页1来自彭博的更多报告：RESP CMBR <GO>和 http://www.cmbi.com.hk招银国际环球市场|股票研究 |公司更新中国科技板块亚历克斯·吴(852) 3900 0881杨莉莉(852) 3916 3716股票数据MKT。帽。(百万港元)52,162平均3 个月 t/o(百万港元)265.6552W 高/低 (HK$) 63.10/ 22.80已发行股份总数（百万） 2,253资料来源：彭博持股结构 Golden Link Worldwide Ltd 65.76% Gold Dragonfly有限公司4.98% 先锋团体1.25%资料来源：彭博分享业绩绝对1 个月 -15.7%三个月 -41.1%相对的-18.3%-39.7%6个月 -44.0% -36.6%资料来源：彭博12 个月价格表现(港币) 70.060.050.040.030.020.010.00.011月20日 285 港币恒指（重定）2 月 21 日 5 月 21 日 8 月 21 日资料来源：彭博审计师：安永相关报告：1. 行业逆风持续存在4Q； D/G 持有 – 2021 年 11 月 1 日2. 尽管有新台币的逆风，但前景完好；维持买入 - 2021 年 9 月 1 日 2022 年 3 月 31 日请阅读最后一页的分析师认证和重要披露221 年第四季度业绩回顾图 1：结果审查招银国际共识百万人民币2018 财年2019 财年20财年21财年同比FY21E 差异%FY21E 差异%收入41,04753,02873,12189,05722%87,9591%89,544-1%毛利4,1723,9579,6296,029-37%6,644-9%6,779-11%营业利润1,8189945,8061,405-76%2,070-32%2,205-36%净利2,1461,5985,4412,310-58%2,908-21%2,911-21%每股收益（人民币）0.950.712.411.03-58%1.29-21%1.29-21%毛利率10.2%7.5%13.2%6.8%-6.4ppt7.6% -0.8 个百分点7.6%-0.8 个百分点营业利润率4.4%1.9%7.9%1.6%-6.4ppt2.4% -0.8 个百分点2.5%-0.9 个百分点净利润率5.2%3.0%7.4%2.6%-4.8ppt3.3% -0.7 个百分点3.3%-0.7 个百分点资料来源：公司数据、彭博、CMBIGM 估计图 2：季度业绩 rev看收入19,89024,64121,40423,12222,0245%毛利12821779154314252,040-30%净利808835514153751-80%每股收益（人民币）0.360.370.230.070.33-80%增长（同比）收入132%8%6%7%毛利20%-41%-54%-33%净利23%-54%-72%-86%利润毛利率6.4%7.2%7.2%6.2%9.3%-3.1 个百分点净利润率4.1%3.4%2.4%0.7%3.4%-2.7 个百分点资料来源：公司数据、彭博、CMBIGM 估计收益修正图 3：盈利修正百万人民币FY22E新的FY23EFY24EFY22E老的FY23EFY24EFY22E改变 （％）FY23EFY24E收入88,01698,636112,893113,572141,583不适用-23%-30%不适用毛利6,6798,42110,8758,80811,533不适用-24%-27%不适用营业利润1,8382,9964,6663,0164,695不适用-39%-36%不适用净利2,5593,5795,0483,6775,155不适用-30%-31%不适用每股收益（人民币）1.141.592.241.632.29不适用-30%-31%不适用毛利率7.6%8.5%9.6%7.8%8.1%不适用-0.2 个百分点0.4 个百分点不适用营业利润率2.1%3.0%4.1%2.7%3.3%不适用-0.6 个百分点-0.3 个百分点不适用净利率2.9%3.6%4.5%3.2%3.6%不适用-0.3 个百分点0 分不适用资料来源：公司数据、CMBIGM 估计图 4：CMBIGM 估计与共识百万人民币FY22E中银国际FY23EFY24EFY22E共识FY23EFY24EFY22E差异 (%)FY23EFY24E收入88,01698,636112,893113,012134,342188,601-22%-27%-40%毛利6,6798,42110,8759,28911,58615,961-28%-27%-32%营业利润1,8382,9964,6664,1395,735呐-56%-48%呐净利2,5593,5795,0484,1225,4397,468-38%-34%-32%每股收益（人民币）1.141.592.241.832.433.31-38%-35%-32%毛利率7.6%8.5%9.6%8.2%8.6%8.5%-0.6 个百分点-0.1 个百分点1.2 ppt百万人民币1Q212Q213Q21招银国际4Q214Q20E差异% 2022 年 3 月 31 日请阅读最后一页的分析师认证和重要披露3营业利润率2.1%3.0%4.1%3.7%4.3%0.0%-1.6 个百分点-1.2 个百分点4.1 ppt净利率2.9%3.6%4.5%3.6%4.0%4.0%-0.7 个百分点-0.4 个百分点0.5 个百分点资料来源：公司数据，CMBIGM 估计 2022 年 3 月 31 日4请阅读最后一页的分析师认证和重要披露图 5：收入明细百万人民币20财年21财年FY22EFY23EFY24E集会31,15255,97750,00052,00054,000...同比16%80%-11%4%4%组件（金属/玻璃/塑料）17,57615,65514,16513,00711,951...同比-5%-11%-10%-8%-8%金属10,9968,0877,3046,6496,242塑料4,5663,7893,2212,8992,609玻璃/陶瓷3,0005,7005,1304,6174,155面具13,1001,6972649136...同比--87%-84%-66%-60%新智能9,47612,44516,80122,68130,619...同比57%31%35%35%35%电子烟1,0001,0001,8003,0605,202-0%80%70%70%汽车智能化1,8173,7706,78610,85816,286...同比14%107%80%60%50%全部的73,12189,54488,01698,636112,893...同比38%22%-2%12%14%资料来源：公司数据，CMBIGM 估计图 6：损益预测百万人民币20财年21财年FY22EFY23EFY24E收入73,12189,05788,01698,636112,893...同比37.9%21.8%-1.2%12.1%14.5%销售成本(63,492)(83,028)(81,337)(90,214)(102,019)毛利9,6296,0296,6798,42110,875毛利率 (%)13%7%8%9%10%...同比143.3%-37.4%10.8%26.1%29.1%SG&A(910)(1,316)(1,320)(1,480)(1,693)...转速百分比1%1%2%2%2%研发(2,913)(3,308)(3,521)(3,945)(4,516)...转速百分比4%4%4%4%4%营业利润5,8061,4051,8382,9964,666OPM (%)8%2%2%3%4%...同比484%-76%31%63%56%净利5,4412,3102,5593,5795,048净颗粒物 (%)7%3%3%4%4%...同比241%-58%11%40%41%资料来源：公司数据，CMBIGM 估计 2022 年 3 月 31 日5请阅读最后一页的分析师认证和重要披露估值维持持有，新目标价 17.98 港元我们维持持有，新目标价 17.9