央企物管旗舰，内外兼修行稳致远

房地产 2022年03月30日 招商积余(001914.SZ) 央企物管旗舰，内外兼修行稳致远 公司报告 公司首次覆盖报告 推荐（首次） 03月30日：17.28元 主要数据 行业 房地产 公司网址 www.cmpo1914.com 大股东/持股 招商局蛇口工业区控股股份有限公司/47.45% 实际控制人 国务院国有资产监督管理委员会 总股本(百万股) 1,060 流通A股(百万股) 667 流通B/H股(百万股) 总市值（亿元） 183 流通A股市值(亿元) 115 每股净资产(元) 8.17 资产负债率(%) 48.9 行情走势图 证券分析师 杨侃 投资咨询资格编号 S1060514080002 BQV514 YANGKAN034@pingan.com.cn 郑茜文 投资咨询资格编号 S1060520090003 ZHENGXIWEN239@pingan.com.cn 平安观点：  央企物管领先者，大物业+大资管双轮驱动。招商积余为招商局集团旗下物业资产管理与服务平台，2019年重组上市，属A股物管稀缺标的。2021年末管理面积2.8亿平米，处央企物管领先水平。公司以建设成为“中国领先物业资产管理运营商”为目标，发展物业管理、资产管理两项核心业务，2021年收入贡献93.6%、5.3%，毛利润贡献77.7%、21.4%。物业管理以“沃土云林”商业模式为依托，持续向好发展。商业运营2021年末在管商业项目（含筹备）44个，初具规模。  资源禀赋优势突出，全业态市场化能力显著。公司控股股东招商蛇口实力雄厚，多维度支持业务发展，包括积极销售保障短期交付，土储充足支撑中期扩张，持有物业“双百”战略推动资管业务持续突破。长远来看，招商蛇口有望受益房地产格局优化，为公司规模发展带来更大想象空间。实控人招商局集团生态资源丰富，利于在增值服务等业务层面形成协同。此外，公司具备较强市场化发展能力、全业态综合服务能力，行业竞争加剧下有助于强化综合实力、保障份额获取。2021年第三方管理面积占比67.7%，住宅、非住宅管理面积占比41%、59%；第三方管理面积1.9亿平米，处行业领先水平。  轻重分离积极推进，提质增效成果可期。公司2022年初确定转让深圳中航城、昆山中航、赣州九方三家公司股权，轻重资产分离迈出实质性步伐。2021年聚焦业务痛点，落地100余项改善举措；同时围绕组织整合、人效管理、队伍建设、机制建设，深入推进内部融合。伴随业务及管理能力提升，预计公司盈利能力、业务获取能力亦有望随之提振。  投资建议：公司作为央企物管领先者，资源禀赋及市场化拓展优势突出，多业态综合服务能力强劲，有望受益行业格局重构；轻重资产分离迈出实质性步伐，深入推进内部融合，提质增效成果可期。预计公司2022-2024年EPS分别为0.62元、0.79元、1.00元，当前股价对应PE分别为27.7倍、21.8倍、17.3倍，首次覆盖给予“推荐”评级。 2020A 2021A 2022E 2023E 2024E 营业收入(百万元) 8,651 10,591 13,261 16,344 19,864 YOY(%) 42.3 22.4 25.2 23.2 21.5 净利润(百万元) 437 513 660 841 1,059 YOY(%) 52.8 17.3 28.8 27.3 25.9 毛利率(%) 13.6 13.8 14.0 14.2 14.6 净利率(%) 5.1 4.8 5.0 5.1 5.3 ROE(%) 5.3 5.9 7.2 8.6 10.0 EPS(摊薄/元) 0.41 0.48 0.62 0.79 1.00 P/E(倍) 41.9 35.7 27.7 21.8 17.3 P/B(倍) 2.2 2.1 2.0 1.9 1.7 证券研究报告 招商积余·公司首次覆盖报告 2/ 22  风险提示：1）控股股东交付节奏不及预期风险：房地产市场波动、销售回款节奏变化影响控股股东销售、竣工，可能导致交付节奏不及预期风险；2）外拓进程不及预期风险：房地产规模收缩影响市拓容量，市拓竞争加剧将导致拓展规模不及预期风险；3）提质增效成果不及预期风险：轻重资产分离进程可能低于预期，组织架构调整、内部融合带来的效率提升节奏可能相对缓慢。 招商积余·公司首次覆盖报告 3/ 22 正文目录 一、 优质央企物管，A股稀缺标的 .......................................................................... 6 二、 大物业+大资管双轮驱动，“沃土云林”模式纵深发展 ..................................... 7 2.1 “沃土云林”模式加速落地，“大物业”战略发展强化 ........................................... 8 2.2 商业运营初具规模，持有物业稳步修复................................................................10 三、 资源禀赋优势突出，全业态市场化能力显著 ................................................... 12 3.1 股东方实力雄厚，物管&资管均有支撑.................................................................12 3.2 市场化能力突出，发展动能不断增强 ...................................................................15 3.3 服务业态综合，利于承接多元需求 ......................................................................16 四、 轻重分离积极推进，精益管理提升质效 .......................................................... 17 五、 盈利预测及投资建议 ...................................................................................... 19 六、 风险提示 ........................................................................................................ 20 招商积余·公司首次覆盖报告 4/ 22 图表目录 图表1 招商积余发展历程 ................................................................................................ 6 图表2 招商积余管理规模靠前 ......................................................................................... 6 图表3 招商积余2021年末股权结构 ................................................................................ 7 图表4 招商积余重组后营业收入平稳增长 ......................................................................... 7 图表5 招商积余重组后归母净利润持续提升 ..................................................................... 7 图表6 招商积余分业务收入结构 ...................................................................................... 8 图表7 招商积余分业务毛利润结构 ................................................................................... 8 图表8 招商积余“沃土云林”商业模式 ............................................................................ 8 图表9 招商积余物业管理分业务收入结构 ......................................................................... 9 图表10 招商积余物业管理分业务毛利润结构.................................................................... 9 图表11 招商积余存量管理面积持续提升 .......................................................................... 9 图表12 招商积余增量管理面积规模扩大 .......................................................................... 9 图表13 2021年招商积余平台增值服务收入增长494% .....................................................10 图表14 2021年招商积余专业增值服务收入增长21% .......................................................10 图表15 招商积余专业服务细分种类及核心公司 ...............................................................10 图表16 招商积余2021年专业增值服务细分收入（亿元）................................................10 图表17 招商积余资产管理分业务收入结构 ......................................................................11 图表18 招商积余资产管理分业务毛利润结构...................................................................11 图表19 招商积余商业运营产品体系 ................................................................................11 图表20 招商积余商业管理规模提升 ................................................................................11 图表21 招商积余具有一定规模第三方品牌输出项目.........................................................11 图表22 招商积余2021年持有物业出租率改善 ................................................................12 图表23 招商积余2021年持有物业出租情况.............