公司年报点评报告：煤铝双主业高景气，业绩有望受益量价齐升

有色金属/工业金属 请务必参阅正文后面的信息披露和法律声明 1 / 4 神火股份（000933.SZ） 2022年03月30日 投资评级：买入（维持） 日期 2022/3/29 当前股价(元) 14.63 一年最高最低(元) 17.94/8.07 总市值(亿元) 329.32 流通市值(亿元) 326.46 总股本(亿股) 22.51 流通股本(亿股) 22.31 近3个月换手率(%) 300.06 股价走势图 数据来源：聚源 《公司业绩预告点评-业绩弹性大幅释放，计提减值轻装上阵》-2022.1.24 《公司三季报点评报告-Q3减值拖累业绩，煤铝业绩持续向好》-2021.10.24 《公司中报点评报告-业绩六倍增长，受益“煤铝”高景气》-2021.8.10 煤铝双主业高景气，业绩有望受益量价齐升 ——公司年报点评报告 张绪成（分析师） zhangxucheng@kysec.cn 证书编号：S0790520020003 ⚫ 煤铝双主业高景气，业绩有望受益量价齐升。维持“买入”评级 公司发布年报，2021年实现营业收入344.5亿元，同比增长83.2%；归母净利润32.3亿元，同比增长803%；扣非后归母净利润34.9亿元，同比增长3904%。2021Q4单季归母净利润9.35亿元，环比增长11.8%。2021年煤铝双主业高景气带动全年业绩高增，全年及Q4单季业绩略高于此前业绩预告。公司全年计提大额信用/资产减值拖累（7.42/28.45亿元）对业绩形成一定拖累。不考虑减值因素，公司总毛利实现同比增长204%，可见煤铝业绩弹性均大幅释放。考虑到煤铝价格中枢均实现上移，云南水电铝全面投产在即，公司高盈利有望持续。我们维持2022-2023年预测，新增2024年预测，预计2022-2024年归母净利润55.1/60.1/62.6亿元，同比70.4%/9.0%/4.3%；EPS为2.45/2.67/2.78元，对应当前股价PE为6.0/5.5/5.3倍。维持“买入”评级。 ⚫ 煤铝均量价齐升，业绩弹性大幅释放 电解铝业务：云南铝陆续放量，铝价高涨成本可控。2021年电解铝产/销量为140.7/141.8万吨，同比增长37.%/40.3%，其中新疆持续稳定在80万吨左右，云南实现销量60万吨，同比增长约39万吨。全年吨铝不含税价为16628元/吨，同比上涨39.3%，同期长江有色A00铝均价同比上涨33%，公司电解铝采取随行就市定价模式，充分受益高铝价红利；吨铝成本10798元/吨，同比增长18.5%，主因氧化铝及电力成本上涨，吨铝原材料/动力成本分布同比增加16.6%/20.5%；吨铝毛利5831元/吨，同比大增106%，铝价高涨盈利弹性显著释放。 煤炭业务：产销同比大增，现货销售煤价高弹性。2021年煤炭产/销量为653.7/654.5万吨，同比增长16.9%/13.9%。吨煤不含税价1177元/吨，同比大增72.5%，公司煤炭现货销售，煤价随行就市，而同期吨煤成本为599元/吨，仅同比增长7.5%，煤炭板块盈利大幅改善，吨煤毛利达578元/吨，同比大增364%。 ⚫ 云南铝全面投产在即，煤炭产量仍有增量空间 根据公司公告，自2月22日起，云南省内电解铝企业有序恢复供电，云南神火原停产的22万吨产能已陆续启动，生产效率明显提升。同时，剩余尚未投产的15万吨产能于3月内通电启动。预计4月底全部90万吨产能可全面投产，在铝价持续高景气预期下，电解铝全年业绩有望大幅增厚。同时煤炭板块仍有增量空间，梁北矿技改扩能（90万吨增至240万吨）将于2023年达产，预计2022-2023年产量可达180/240万吨，有望贡献煤炭增量增厚业绩。 ⚫ 风险提示：煤铝价格下跌超预期；煤矿停减产风险；云南铝复产进展不及预期 财务摘要和估值指标 指标 2020A 2021A 2022E 2023E 2024E 营业收入(百万元) 18,809 34,452 42,709 45,723 46,108 YOY(%) 6.8 83.2 24.0 7.1 0.8 归母净利润(百万元) 358 3,234 5,510 6,007 6,262 YOY(%) -73.4 802.6 70.4 9.0 4.3 毛利率(%) 21.5 35.7 33.6 34.5 35.1 净利率(%) 1.9 9.4 12.9 13.1 13.6 ROE(%) 2.0 21.2 31.5 25.9 21.3 EPS(摊薄/元) 0.16 1.44 2.45 2.67 2.78 P/E(倍) 91.9 10.2 6.0 5.5 5.3 P/B(倍) 4.7 3.5 2.4 1.7 1.3 数据来源：聚源、开源证券研究所 -30%0%30%60%90%2021-032021-072021-112022-03神火股份沪深300相关研究报告 开源证券 证券研究报告 公司信息更新报告 公司研究 公司信息更新报告 请务必参阅正文后面的信息披露和法律声明 2 / 4 附：财务预测摘要 资产负债表(百万元) 2020A 2021A 2022E 2023E 2024E 利润表(百万元) 2020A 2021A 2022E 2023E 2024E 流动资产 20,062 15,804 43,328 29,864 61,718 营业收入 18,809 34,452 42,709 45,723 46,108 现金 14,151 10,515 33,242 24,148 51,829 营业成本 14,766 22,157 28,368 29,936 29,936 应收票据及应收账款 851 388 1,876 363 1,819 营业税金及附加 430 692 854 914 922 其他应收款 438 404 726 451 746 营业费用 342 387 641 686 692 预付账款 619 693 1,399 731 1,373 管理费用 622 1,049 1,286 1,477 1,383 存货 2,051 2,777 4,654 2,779 4,611 研发费用 135 145 214 234 227 其他流动资产 1,952 1,027 1,432 1,392 1,340 财务费用 1,420 1,350 1,421 1,408 1,394 非流动资产 40,576 37,724 35,501 32,960 29,971 资产减值损失 -687 -2,845 - 0 - 0 - 0 长期投资 3,072 3,370 3,469 3,589 3,741 其他收益 85 29 48 48 45 固定资产 21,393 20,553 20,026 18,572 16,235 公允价值变动收益 - 0 - 0 - 0 - 0 - 0 无形资产 4,632 4,823 4,764 4,704 4,645 投资净收益 -85 312 50 50 50 其他非流动资产 11,478 8,978 7,243 6,094 5,350 资产处置收益 99 -79 - 0 - 0 - 0 资产总计 60,637 53,528 78,830 62,824 91,689 营业利润 506 5,346 10,023 11,166 11,649 流动负债 40,305 33,055 54,009 31,399 53,279 营业外收入 292 194 200 200 200 短期借款 17,228 18,373 18,373 18,373 18,373 营业外支出 26 464 - 0 - 0 - 0 应付票据及应付账款 15,949 6,572 30,247 7,082 29,347 利润总额 772 5,077 10,223 11,366 11,849 其他流动负债 7,128 8,109 5,388 5,944 5,558 所得税 520 2,028 4,089 4,546 4,739 非流动负债 7,906 6,098 5,324 5,109 4,985 净利润 252 3,048 6,134 6,819 7,109 长期借款 6,037 4,891 4,435 4,210 4,076 少数股东损益 -106 -186 624 812 847 其他非流动负债 1,869 1,207 889 900 909 归母净利润 358 3,234 5,510 6,007 6,262 负债合计 48,211 39,153 59,333 36,508 58,264 EBITDA 3,163 7,807 12,186 13,166 13,414 少数股东权益 5,444 5,010 5,634 6,446 7,293 EPS(元) 0.16 1.44 2.45 2.67 2.78 股本 2,231 2,251 2,251 2,251 2,251 资本公积 3,278 2,680 2,680 2,680 2,680 主要财务比率 2020A 2021A 2022E 2023E 2024E 留存收益 1,344 4,353 9,628 15,493 21,607 成长能力 归属母公司股东权益 6,982 9,365 13,862 19,869 26,132 营业收入(%) 6.8 83.2 24.0 7.1 0.8 负债和股东权益 60,637 53,528 78,830 62,824 91,689 营业利润(%) -49.8 956.3 87.5 11.4 4.3 归属于母公司净利润(%) -73.4 802.6 70.4 9.0 4.3 获利能力 毛利率(%) 21.5 35.7 33.6 34.5 35.1 净利率(%) 1.9 9.4 12.9 13.1 13.6 现金流量表(百万元) 2020A 2021A 2022E 2023E 2024E ROE(%) 2.0 21.2 31.5 25.9 21.3 经营活动现金流 1,722 11,296 27,061 -8,753 27,454 ROIC(%) 1.7 10.4 17.4 16.4 14.6 净利润 252 3,048 6,134 6,819 7,109 偿债能力 折旧摊销 1,349 1,597 1,324 1,338 1,338 资产负债率(%) 79.5 73.1 75.3 58.1 63.5 财务费用 1,420 1,350 1,421 1,408 1,394 净负债比率(%) 115.3 111.1 -49.2 -2.6 -85.1 投资损失 85 -312 -50 -50 -50 流动比率 0.5 0.5 0.8 1.0 1.2 营运资金变动 -2,341 236 18,459 -18,269 17,663 速动比率 0.4 0.3 0.7 0.8 1.0 其他经营现金流 958 5,377 -227 - 0 - 0 营运能力 投资活动现金流 -3,740 -2,387 949 1,254 1,702 总资产周转率 0.3 0.6 0.6 0.6 0.6 资本支出 3,593 1,911 972 22,244 22,244 应收账款周转率 20.7 55.6 37.7 40.8 42.3 长期投资 -441 -22 -99 -82 -151 应付账款周转率 1.1 2.0 1.5 1.6 1.6 其他投资现金流 -588 -498 1,821 23,416 23,795 每股指标(元) 筹资活动现金流 4,392 -10,745 -5,283 -1,594 -1,475 每股收益(最新摊薄) 0.16 1.44 2.45 2.67 2.78 短期借款 -1,320 1,145 - 0 - 0 -