Q4业绩环比改善，22年有望迎量利双增

公司报告 | 年报点评报告 请务必阅读正文之后的信息披露和免责申明 1 双汇发展（000895） 证券研究报告 2022年03月29日 投资评级 行业 食品饮料/食品加工 6个月评级 买入（维持评级） 当前价格 26.7元 目标价格 元 基本数据 A股总股本(百万股) 3,464.66 流通A股股本(百万股) 1,488.82 A股总市值(百万元) 92,506.45 流通A股市值(百万元) 39,751.59 每股净资产(元) 6.58 资产负债率(%) 31.87 一年内最高/最低(元) 44.18/23.50 作者 吴文德 分析师 SAC执业证书编号：S1110520070003 wuwende@tfzq.com 刘章明 分析师 SAC执业证书编号：S1110516060001 liuzhangming@tfzq.com 薛涵 联系人 xuehana@tfzq.com 资料来源：贝格数据 相关报告 1 《双汇发展-季报点评:屠宰业绩承压，肉制品销量增速较快》 2021-04-28 2 《双汇发展-年报点评报告:猪价持续高企下业绩承压，结构升级加速公司转型》 2021-04-01 3 《双汇发展-半年报点评:半年报略超预期，产品结构升级加速公司转型》 2020-08-13 股价走势 Q4业绩环比改善，22年有望迎量利双增 事件：公司发布年报，2021年公司实现营业总收入667.98亿元，同比下降9.65%；实现归母净利润48.66亿元，同比下降22.21%。其中，单Q4实现营业总收入157.53亿元，同比下降13.31%；实现归母净利润14.13亿元，同比增长7.28%。 高基数叠加冻品减值拖累全年业绩，Q4业绩环比改善显著。2021年Q1-Q4各季度营收同比4.13%/-11.66%/-16.79%/-13.31%，归母净利润同比-1.61%/-30.47%/-51.73%/+7.28%，全年实现净利率7.32%，同比减少1.3pcts。业绩承压主要原因系：1）去年基数较高；2）二三季度猪价下跌超预期，公司国产及进口冻肉减值大幅增加。Q4利润增速同比显著改善，主要原因系四季度肉价有所回升，公司加大对冻品的出库，因此对Q3的计提减值进行冲回。分业务来看： 屠宰业务：2021年公司屠宰业务实现营收390.73 亿，同比下降19.05%，主要原因系猪价大幅下降，2021年平均生猪价格为20.68元/公斤，同比下降39%。2021年公司屠宰生猪1112万头，同比大幅上升56.8%。其中，Q4屠宰生猪280万头，同比增长21%。伴随猪价的下降，公司Q4屠宰业务实现营业利润4.3亿元，同比增长13%，头均屠宰利润提升至60元左右/头。 肉制品业务：2021年公司肉制品业务实现营收273.51亿，同比下降2.66%，其中，销量同比下降1.85%，吨价同比下降0.83%，我们预计主要系1）今年整体消费疲软即去年基数较高；2）20年疫情下商超渠道中高端产品占比较高；3）猪价下行期间公司成本较高，竞品降价影响公司销量。21年肉制品营业利润率21.23%，同比增加0.75pct。其中，Q1-4实现营业利润率20.1%/18.4%/22.8%/23.5%，同比-0.25/-3.07/+1.98/+4.54pcts，三四季度受益成本下行，利润显著改善，Q4实现单吨利润4170元左右，同比提升25%左右，创历史新高。 受到高基数+消费疲软+冻肉减值影响，21年公司业绩有所承压。展望2022年，国内生猪产能恢复，预计生猪价格整体呈现下降趋势，有利于公司屠宰业务扩大规模、肉制品业务降低成本。整体来看，屠宰业务有望实现量利双增，肉制品业务有望实现销量增长同时维持较高利润率。 盈利预测：根据公司21年年报及22年猪价预期，调整盈利预测，预计公司 22-24 年实现营收 727/824/907 亿元， 同比增长8.87%/13.35%/10.08%（22/23年前值4.98%/5.64%），实现净利润 63.20/72.50/79.88亿元，同比增长29.88%/14.73%/10.17%（22-23年前值17.48%/15.35%），EPS 分别为 1.82/2.09/2.31元，维持公司“买入”评级。 风险提示：宏观经济下行风险；食品安全风险；新冠疫情风险；成本持续上涨风险 财务数据和估值 2020 2021 2022E 2023E 2024E 营业收入(百万元) 73,935.19 66,797.55 72,723.90 82,432.60 90,739.91 增长率(%) 22.51 (9.65) 8.87 13.35 10.08 EBITDA(百万元) 10,608.44 9,581.88 9,551.35 10,214.77 10,712.80 净利润(百万元) 6,255.51 4,865.94 6,319.65 7,250.46 7,988.17 增长率(%) 15.04 (22.21) 29.88 14.73 10.17 EPS(元/股) 1.81 1.40 1.82 2.09 2.31 市盈率(P/E) 14.79 19.01 14.64 12.76 11.58 市净率(P/B) 3.89 4.06 3.18 2.54 2.09 市销率(P/S) 1.25 1.38 1.27 1.12 1.02 EV/EBITDA 14.18 10.60 8.53 6.78 6.18 资料来源：wind，天风证券研究所 -45%-38%-31%-24%-17%-10%-3%4%2021-032021-072021-11双汇发展沪深300 公司报告 | 年报点评报告 请务必阅读正文之后的信息披露和免责申明 2 财务预测摘要 资产负债表(百万元) 2020 2021 2022E 2023E 2024E 利润表(百万元) 2020 2021 2022E 2023E 2024E 货币资金 8,485.89 7,839.21 9,400.10 21,551.96 24,590.47 营业收入 73,935.19 66,797.55 72,723.90 82,432.60 90,739.91 应收票据及应收账款 280.51 233.14 265.55 317.56 336.39 营业成本 61,114.01 56,445.02 59,140.60 68,320.17 75,637.61 预付账款 245.46 169.47 234.14 259.16 280.29 营业税金及附加 340.64 307.35 363.62 412.16 453.70 存货 6,377.70 5,668.92 10,759.02 8,598.36 12,832.29 营业费用 2,660.82 1,873.66 3,636.20 3,297.30 3,448.12 其他 6,684.39 3,316.94 2,693.51 2,943.93 3,150.57 管理费用 1,392.26 1,081.58 1,454.48 1,483.79 1,633.32 流动资产合计 22,073.94 17,227.68 23,352.32 33,670.97 41,190.01 研发费用 95.81 143.50 145.45 164.87 136.11 长期股权投资 261.80 339.00 339.00 339.00 339.00 财务费用 32.51 (10.71) (84.70) (268.36) (400.06) 固定资产 10,303.82 10,835.28 9,846.15 8,857.01 7,867.87 资产减值损失 (841.69) (1,305.49) (266.20) (123.38) 20.08 在建工程 323.39 3,097.33 3,097.33 3,097.33 3,097.33 公允价值变动收益 (4.66) (25.40) 30.00 30.00 30.00 无形资产 1,032.99 1,077.67 1,044.62 1,011.57 978.53 投资净收益 393.62 221.79 252.72 289.37 254.63 其他 707.95 1,108.06 686.34 773.33 834.09 其他 748.31 1,827.64 0.00 0.00 0.00 非流动资产合计 12,629.94 16,457.35 15,013.44 14,078.25 13,116.82 营业利润 8,003.57 6,238.61 8,084.78 9,218.66 10,135.82 资产总计 34,703.88 33,977.36 38,365.76 47,749.22 54,306.83 营业外收入 30.94 21.79 26.36 24.08 25.22 短期借款 2,382.65 2,337.96 0.00 0.00 0.00 营业外支出 61.55 44.38 45.23 50.39 46.66 应付票据及应付账款 1,712.28 2,143.87 2,767.17 2,466.84 3,280.79 利润总额 7,972.96 6,216.02 8,065.92 9,192.35 10,114.38 其他 3,451.16 3,270.38 5,472.37 7,684.80 5,309.73 所得税 1,603.16 1,332.39 1,613.18 1,838.47 2,022.88 流动负债合计 7,546.10 7,752.20 8,239.54 10,151.63 8,590.52 净利润 6,369.80 4,883.63 6,452.73 7,353.88 8,091.50 长期借款 15.10 12.83 0.00 0.00 0.00 少数股东损益 114.29 17.69 133.08 103.42 103.33 应付债券 0.00 0.00 0.00 0.00 0.00 归属于母公司净利润 6,255.51 4,865.94 6,319.65 7,250.46 7,988.17 其他 561.11 840.42 539.91 647.15 675.83 每股收益（元） 1.81 1.40 1.82 2.09 2.31 非流动负债合计 576.21 853.25 539.91 647.15 675.83 负债合计 10,571.16 10,827.65 8,779.45 10,798.78 9,266.34 少数股东权益 369.68 340.97 474.05 577.47 680.80 主要财务比率 2020 2021 2022E 2023E 2024E 股本 3,464.66 3,464.66 3,464.66 3,464.66 3,464.66 成长能力 资本公积 8,072.27 8,072.21 8,072.21 8,072.21 8,072.21 营业收入 22.51% -9.65% 8.87% 13.35% 10.08% 留存收益 12,116.72 11,160.95 17,480.60 24,731.06 32,719.24 营业利润 16.81% -22.05% 29.59% 14.02% 9.95% 其他 109.39 110.93 94.80 105.04 103.59 归属于母公司净利润 15.04% -22.21% 29.88% 14.73% 10.17% 股东权益合计 24,132.72 23,149.71 29,586.32 36,950.44 45,040.49 获利能力 负债和股东权益总计 34,703.88 33,977.36 38