公司简评报告：G12硅片前景广阔，产品结构持续升级

请务必仔细阅读本报告最后部分的重要法律声明 [Table_Rank] 评级： 买入 [Table_Authors] 何立中 电子行业首席分析师 SAC执证编号：S0110521050001 helizhong@sczq.com.cn 电话：010-81152682 赵绮晖 电子行业研究助理 zhaoqihui@sczq.com.cn 电话：010-81152679 [Table_Chart] 市场指数走势（最近1年） 资料来源：聚源数据 [Table_BaseData] 公司基本数据 最新收盘价（元） 44.55 一年内最高/最低价（元） 56.24/26.45 市盈率（当前） 47.92 市净率（当前） 6.29 总股本（亿股） 32.32 总市值（亿元） 1,439.74 资料来源：聚源数据 相关研究 [Table_OtherReport]    核心观点 [Table_Summary] ⚫ 事件：中环股份发布2021年年度业绩快报。报告期内，公司预计实现营业总收入410.25亿元，与去年同期相比增长115.28%，净利润为40.2亿元，与去年同期相比增长269.14%，归属于上市公司股东的扣除非经常性损益的净利润 38.6 万元，较上年同期增长 305.10%。 ⚫ 半导体光伏业务板块，G12 硅片加速渗透。截至 2021 年三季度末， G12 硅片的市场渗透率由年初 6%提升至 20%，单晶总产能提升至 73.5GW（其中 G12 产能占比约 59%）。业内最大单体太阳能级单晶硅投资项目——50GW（G12）太阳能级单晶硅材料智能工厂（宁夏中环六期项目）项目进展顺利，预计 2021 年底开始投产，2023 年全部达产。 ⚫ 半导体材料业务板块，产品持续放量，客户开拓进展顺利。8-12 英寸抛光片、外延片产能规模持续提升；特色工艺+先进制程双路径发展，着重加速先进制程产品发力，8 英寸 RTP、SOI 及 12英寸 IGBT、CIS、PMIC、DRAM、DDIC、28nm Logic 等新产品陆续送样验证，产品维度加速升级；借助半导体市场快速增量契机，立足国内市场，与战略客户协同成长的同时，与多家国际芯片厂商签订长期战略合作协议，为全球业务拓展奠定了客户基础。 ⚫ 工艺技术改善，成本优势凸显。公司单台炉产效率业内领先，单位产品硅料消耗率同比下降明显，通过细线化、薄片化工艺改善，硅片出片率及 A 品率大幅提升，较大程度改善单位产品毛利。面对多晶硅原料价格波动，公司通过长期构建的良好供应链合作，合理控制库存，较好地保障了公司生产运营。 ⚫ 投资建议 预计公司2021-2023年收入分别为410.25/549.74/648.69亿元，同比增长115.3%/34.0%/18.0%，净利润分别为40.19/51.29/64.54亿元，同比增长269.1%/27.6%/25.8%。当前收盘价对应2022年的PE为26倍。考虑到公司下游光伏装机市场需求旺盛，未来增长空间大，首次覆盖给予“买入”评级。 ⚫ 风险提示 客户拓展不及预期，下游市场需求不及预期。 盈利预测 [Table_Profit] 2020A 2021E 2022E 2023E 营收（亿元） 190.57 410.25 549.74 648.69 营收增速（%） 12.8% 115.3% 34.0% 18.0% 净利润（亿元） 10.89 40.20 51.29 64.54 净利润增速（%） 20.5% 269.1% 27.6% 25.8% EPS(元/股) 0.36 1.33 1.69 2.13 PE 124 34 26 21 资料来源：Wind，首创证券 -0.500.5124-Mar4-Jun15-Aug26-Oct6-Jan19-Mar中环股份沪深300 [Table_Title] G12硅片前景广阔，产品结构持续升级 [Table_ReportDate] 中环股份(002129)公司简评报告 | 2022.03.24 公司简评报告  证券研究报告 请务必仔细阅读本报告最后部分的重要法律声明 1 财务报表和主要财务比率 [Table_Finance] 资产负债表（百万元） 2020 2021E 2022E 2023E 现金流量表（百万元） 2020 2021E 2022E 2023E 流动资产 16,085 33,831 51,142 73,328 经营活动现金流 2,859 8,164 11,195 17,065 现金 7,516 14,913 27,188 44,990 净利润 1,089 4,019 5,128 6,453 应收账款 2,084 6,029 8,192 8,910 折旧摊销 2,152 2,463 2,301 2,146 其它应收款 184 99 166 244 财务费用 1,121 622 728 786 预付账款 838 2,021 281 1,991 投资损失 -303 -330 -345 -361 存货 2,144 3,887 5,144 5,716 营运资金变动 -1,699 -108 1,469 5,807 其他 3,107 6,129 7,950 9,460 其它 113 72 93 -57 非流动资产 42,635 40,291 38,717 37,209 投资活动现金流 -7,426 -164 -403 -595 长期投资 3,174 3,174 3,174 3,174 资本支出 -10,549 -728 -616 -545 固定资产 25,273 23,799 22,349 20,959 长期投资 -1,361 0 0 0 无形资产 2,613 2,352 2,116 1,905 其他 4,484 564 213 -50 其他 3,389 2,763 2,865 2,951 筹资活动现金流 4,135 -602 1,482 1,332 资产总计 58,720 74,122 89,859 110,537 短期借款 451 -1,187 -1,187 -1,187 流动负债 17,331 26,094 33,246 43,588 长期借款 4,228 1,545 1,545 1,545 短期借款 1,692 -1,039 -3,771 -6,502 其他 -1,712 -1,811 -170 -786 应付账款 4,513 9,117 12,030 12,174 现金净增加额 -433 7398 12274 17803 其他 427 427 427 427 主要财务比率 2020 2021E 2022E 2023E 非流动负债 13,308 14,519 16,156 17,747 成长能力 长期借款 9,226 10,770 12,315 13,860 营业收入 12.8% 115.3% 34.0% 18.0% 其他 2,083 1,750 1,842 1,888 营业利润 13.2% 282.4% 27.9% 26.0% 负债合计 30,639 40,613 49,402 61,335 归属母公司净利润 20.5% 269.1% 27.6% 25.8% 少数股东权益 8,874 10,301 12,121 14,412 获利能力 归属母公司股东权益 19,207 23,208 28,336 34,790 毛利率 18.9% 24.0% 27.0% 32.0% 负债和股东权益 58,720 74,122 89,859 110,537 净利率 7.7% 13.3% 12.6% 13.5% 利润表（百万元） 2020 2021E 2022E 2023E ROE 3.9% 12.0% 12.7% 13.1% 营业收入 19,057 41,025 54,974 64,869 ROIC 6.4% 14.6% 15.5% 16.3% 营业成本 15,464 31,179 40,131 44,111 偿债能力 营业税金及附加 127 411 353 447 资产负债率 52.2% 54.0% 51.2% 49.9% 营业费用 159 406 538 3,243 净负债比率 74.5% 57.9% 45.2% 34.9% 研发费用 619 1,332 3,903 4,671 流动比率 0.9 1.3 1.5 1.7 管理费用 644 1,391 1,914 2,144 速动比率 0.8 1.1 1.4 1.6 财务费用 1,029 622 728 786 营运能力 资产减值损失 -25 -62 -62 -62 总资产周转率 0.3 0.6 0.6 0.6 公允价值变动收益 70 35 35 35 应收账款周转率 8.4 10.1 7.7 7.6 投资净收益 303 295 310 326 应付账款周转率 4.1 4.6 3.8 3.6 营业利润 1,631 6,238 7,975 10,051 每股指标(元) 营业外收入 71 71 73 73 每股收益 0.36 1.33 1.69 2.13 营业外支出 10 10 10 10 每股经营现金 0.88 2.53 3.46 5.28 利润总额 1,692 6,299 8,038 10,114 每股净资产 5.94 7.18 8.77 10.77 所得税 216 853 1,089 1,370 估值比率 净利润 1,476 5,446 6,949 8,744 P/E 124.07 33.61 26.35 20.94 少数股东损益 387 1,427 1,820 2,290 P/B 7.03 5.82 4.77 3.88 归属母公司净利润 1,089 4,019 5,129 6,454 EBITDA 4,873 9,384 11,066 13,046 EPS（元） 0.36 1.33 1.69 2.13 cUlYlX9ZdYiYhYaXmV6MdN9PmOrRsQnPiNmMnOlOnPtO6MoPrQNZnMrQuOnRrQ 公司简评报告  证券研究报告 [Table_Introduction] 分析师简介 何立中，电子行业首席分析师，北京大学硕士，曾在比亚迪半导体从事芯片设计、国信证券研究所，2021年4月加入首创证券。 赵绮晖，电子行业研究助理，UC San Diego纳米工程硕士，南开大学、天津大学分子科学与工程双学士，2021年12月加入首创证券。 分析师声明 本报告清晰准确地反映了作者的研究观点，力求独立、客观和公正，结论不受任何第三方的授意或影响，作者将对报告的内容和观点负责。 免责声明 本报告由首创证券股份有限公司（已具备中国证监会批复的证券投资咨询业务资格）制作。本报告所在资料的来源及观点的出处皆被首创证券认为可靠，但首创证券不保证其准确性或完整性。该等信息、意见并未考虑到获取本报告人员的具体投资目的、财务状况以及特定需求，在任何时候均不构成对任何人的个人推荐。投资者应当对本报告中的信息和意见进行独立评估，并应同时考量各自的投资目的、财务状况和特定需求，必要时就法律、商业、财务、税收等方面咨询专业财务顾问的意见。对依据或者使用本报告所造成的一切后果，首创证券及/或其关联人员均不承担任何法律责任。投资者需自主作出投资决策并自行承担投资风险，任何形式的分享证券投资收益或者分担证券投资损失的书面或口头承诺均为无效。 本报告所载的信息、材料或分析工具仅提供给阁下作参考用，不是也不应被视为出售、购买或认购证券或其他金融工具的要约或要约邀请。该等信息、材料及预测无需通知即可随时更改。过往的表现亦不应作为日后表现的