[Table_Title] 腾讯控股（00700.HK）2021年四季报点评 游戏、广告短期承压，To B业务成第一大收入板块 2022 年 03 月 25 日 [Table_Summary] 【投资要点】 ◆ 剔除“视同处置京东集团股份收益”，第四季度收入、利润增长短期承压。2021年全年，公司实现营业收入5,601亿，同比增长16.2%；经营盈利2,716亿，同比增长47.4%，非国际财务报告准则下经营盈利1,595亿，同比增长6.8%；本公司权益持有人应占盈利2,248亿，同比增长40.6%，非国际财务报告准则下本公司权益持有人应占盈利1,238亿，同比增长0.9%。2021年第四季度，公司实现营业收入1,442亿，同比增长7.9%；经营盈利1,097亿，同比增长72.2%，非国际财务报告准则下经营盈利332亿，同比下滑13.0%；本公司权益持有人应占盈利950亿，同比增长60.1%，非国际财务报告准则下本公司权益持有人应占盈利249亿，同比下滑25.1%。公司利润增长主要由发放京东股票实物股利，视同处置京东集团股份收益782亿；调整后利润下降主要由于毛利率下降和费用率提升。 ◆ 国内游戏、广告受政策和经济环境影响较大，金融科技业务增长依然强劲。2021年第四季度，分业务看：1）游戏业务收入428亿，同比增长9.5%。其中移动游戏收入400亿，同比增长9.0%，主要由包括Supercell在内海外游戏业务贡献（增长约34%）；客户端游戏收入106亿，同比增长3.9%。《王者荣耀》、《金铲铲之战》及《英雄联盟手游》推动本土市场游戏收入增长，部分被《天涯明月刀手游》和《和平精英》收入下降所抵消，受版号和未成年人保护影响，国内移动游戏收入同比持平。2）社交网络收入291亿，同比增长4.4%。其中移动游戏导流收入同比持平，腾讯视频收入受益会员数增加而增长，腾讯音乐、虎牙收入小幅下滑。3）广告业务收入215亿，同比下滑12.7%。其中媒体广告32亿，同比下滑25.6%，主要由于腾讯视频和腾讯新闻广告收入减少；社交广告183亿，同比下滑10.0%，反映了教育、游戏及互联网服务等行业广告需求疲软。4）金融科技及企业服务业务收入480亿，同比增长25.0%。金融科技增长主要反映了商业支付金额的增加，企业服务由互联网服务、公共交通和零售行业使用增加推动。 [Table_Rank] 增持（维持） [Table_Author] 东方财富证券研究所 证券分析师：高博文 证书编号：S1160521080001 联系人：陈子怡 电话：021-23586305 [Table_PicQuote] 相对指数表现 [Table_Basedata] 基本数据 总市值（百万港元） 3739164.50 流通市值（百万港元） 3739164.50 52周最高/最低（港元） 658.00/297.00 52周最高/最低（PE） 43.36/12.37 52周最高/最低（PB） 9.18/2.78 52周涨幅（%） -36.06 52周换手率（%） 67.70 [Table_Report] 相关研究 《游戏收入拖累公司业绩，静待负面影响逐步消除》 2018.08.17 《腾讯Q1业绩快速增长，维持“增持”投资评级》 2018.05.17 《全年业绩保持较快增长，继续维持“增持”投资评级》 2018.03.23 《中期利润同比大增64%，微信WeChat合并月活再创新高》 2017.08.21 -51.02%-40.00%-28.99%-17.97%-6.96%4.06%3/245/247/249/2411/241/243/24腾讯控股恒生指数挖掘价值 投资成长 [Table_Industry] 公司研究 / 传媒互联网 / 证券研究报告 敬请阅读本报告正文后各项声明 2 [Table_yemei] 腾讯控股（00700.HK）2021年四季报点评 ◆ 重点战略领域持续投入导致毛利率下降，游戏营销投入增加、研发开支增加推动费用率上升。2021年第四季度，公司调整后经营盈利率23.0%，同比下降5.5个百分点。公司综合毛利率40.1%，同比下降3.9个百分点。其中增值服务毛利率48.7%，同比下降2.8个百分点；广告业务42.7%，同比下降10.6个百分点；金融科技业务毛利率26.8%，同比持平。公司销售费用率8.1%，同比增加0.6个百分点，主要由于游戏推广开支增加；管理及研发费用率16.9%，同比增加2.1个百分点，主要由于人才招聘激烈导致用人成本上升所致。 【投资建议】 ◆ 我们认为受政策和宏观经济影响，腾讯国内游戏、增值服务及广告等业务短期承压，但公司长期护城河和商业化潜力不变，海外游戏、视频号、金融科技及企业服务有望带来新增量。我们预测2022-2024年营业收入分别为6425/7335/8333亿；调整后归母净利润分别为1374/1594/1802亿元；调整后EPS分别为 14.4/16.7/18.9元，对应PE分别为22/19/16倍，维持“增持”评级。 盈利预测 项目\年度 2021A 2022E 2023E 2024E 营业收入（百万元） 560118 642548 733526 833327 增长率（%） 16.2% 14.7% 14.2% 13.6% 调整后归母净利润（百万元） 123788 137358 159370 180167 增长率（%） 40.6% -25.0% -12.7% 9.5% 调整后EPS（元/股） 12.98 14.40 16.71 18.89 市盈率（P/E） 24.48 22.06 19.01 16.82 市净率（P/B） 3.76 3.11 2.70 2.36 EV/EBITDA 16.98 14.99 12.62 10.67 资料来源：Choice，东方财富证券研究所（调整后是指非国际财务报告准则） 【风险提示】 ◆ 政策监管风险 ◆ 宏观经济下行风险 敬请阅读本报告正文后各项声明 3 [Table_yemei] 腾讯控股（00700.HK）2021年四季报点评 [Table_Finance] 资产负债表（百万元） 现金流量表（百万元） 至12月31日 2021A 2022E 2023E 2024E 至12月31日 2021A 2022E 2023E 2024E 流动资产 382361 494025 625779 772394 经营活动现金流 159544 223461 241936 271876 货币资金 167966 280651 396306 525261 年度盈利 227810 171233 149401 163668 应收及预付 114721 113700 129799 147458 调整项目 -52154 34906 89524 105412 定期存款 83813 83813 83813 83813 营运资金变动 4572 43455 29940 32296 其他流动资产 15861 15861 15861 15861 其它 -20685 -26133 -26928 -29499 非流动资产 1127552 1257052 1341286 1431850 投资活动现金流 -134784 -192874 -147491 -160640 对联营、合营公司的投资 323188 323188 323188 323188 资本支出 -72398 -126917 -117639 -130789 固定资产、土地使用权等 106033 123884 135178 147567 投资变动 -66765 -73473 -37367 -37367 可供出售金融资产 442441 517175 554541 591908 其他 4379 7515 7515 7515 无形资产 171376 212515 242605 275613 筹资活动现金流 -9592 82098 21210 17720 其他长期资产 84514 80290 85773 93574 银行借款 29552 0 0 0 资产总计 1509913 1751077 1967065 2204244 债券融资 23533 17101 23035 25269 流动负债 300647 342722 383775 427933 股权融资 12155 -6382 -6830 -7076 应付及预收 170052 197721 225717 256427 其他 -74832 71379 5004 -473 递延收入 87846 99154 111737 123650 现金净增加额 15168 112685 115655 128955 其他流动负债 42749 45847 46321 47857 期初现金余额 152798 167966 280651 396306 非流动负债 332573 360429 385963 415316 期末现金余额 167966 280651 396306 525261 长期借款 136936 136936 136936 136936 应付及预收 155556 175900 200806 228127 其他非流动负债 40081 47593 48221 50253 负债合计 633220 703151 769738 843249 主要财务比率 股本溢价 67330 67330 67330 67330 至12月31日 2021A 2022E 2023E 2024E 其他储备等 69058 69058 69058 69058 成长能力（%） 保留盈利 669911 838575 985736 1146948 营业收入增长 16.19% 14.72% 14.16% 13.61% 归属母公司股东权益 806299 974963 1122124 1283336 营业利润增长 47.43% -24.92% -10.08% 9.30% 少数股东权益 70394 72962 75204 77659 归属母公司净利润增长 40.65% -24.98% -12.75% 9.55% 负债和股东权益 1509913 1751077 1967065 2204244 获利能力（%） 毛利率 43.91% 43.23% 43.16% 42.93% 利润表（百万元） 净利率 40.67% 26.65% 20.37% 19.64% 至12月31日 2021A 2022E 2023E 2024E ROE 27.88% 17.30% 13.11% 12.56% 营业收入 560118 642548 733526 833327 ROIC 36.03% 26.44% 22.65% 23.82% 营业成本 314174 364773 416961 475593 偿债能力 利息收入 6650 6650 6650 6650 资产负债率（%） 41.94% 40.16% 39.13% 38.26% 其他收益净额 149467 74734 37367 37367 净负债比率 20.51% 16.97% 14.74% 12.