公司报告 | 年报点评报告 请务必阅读正文之后的信息披露和免责申明 1 药明康德（603259） 证券研究报告 2022年03月24日 投资评级 行业 医药生物/医疗服务 6个月评级 买入（维持评级） 当前价格 117元 目标价格 元 基本数据 A股总股本(百万股) 2,563.58 流通A股股本(百万股) 2,547.16 A股总市值(百万元) 282,968.05 流通A股市值(百万元) 281,155.88 每股净资产(元) 13.02 资产负债率(%) 29.69 一年内最高/最低(元) 180.99/81.82 作者 杨松 分析师 SAC执业证书编号：S1110521020001 yangsong@tfzq.com 资料来源：聚源数据 相关报告 1 《药明康德-季报点评:业务架构优化带来协同效应增强，业绩增长强劲》 2021-10-30 2 《药明康德-半年报点评:2021H1业绩超预期，增长动力强劲》 2021-08-13 3 《药明康德-公司点评:2020年超预期高增长，医药外包龙头势不可挡》 2021-01-23 股价走势 一体化模式促协同，创新赋能引领行业 事件概要 公司公布2021年年度报告：营业收入229.02亿元，同比增长38.50%；归母净利润50.97亿元，同比增长72.19%；扣非归母净利润40.64亿元，同比增长70.38%；毛利率36.27%，较去年同期下降1.70pp，主要由于美元对人民币较去年同期大幅贬值和大宗材料价格上涨。 投资要点 ◼ 一体化+端到端服务，盈利能力持续提升 公司独创CRDMO\CTDMO业务模式，叠加“跟随分子-跟随客户-跟随科学”服务战略，为客户提供真正的一站式服务。公司通过全球31个营运基地和分支机构，为30个国家超过5700家活跃客户提供服务，来自于全球前20大药企收入67.33亿元，同比增长24.1%，来自于全球其他客户收入161.70亿元，同比增长45.6%，持续驱动业务增长。公司定位横跨药物开发价值链，五大业务板块协同效应逐步加强，使用公司多个业务部门的客户贡献营收196.39亿元，同比增长36.8%，占总收入比例为85.75%。 ◼ 强化CRDMO业务模式，协同效应显著增强 公司持续强化CRDMO一体化服务模式，前后端项目导流加强，化学业务2021年实现营收140.82亿元，同比增长46.93%。上游小分子药物发现服务板块收入61.67亿元，同比增长43.2%，累计完成31万个定制化合物合成，为下游业务打开“流量入口”；工艺研发和生产（D&M）板块收入79.20亿元，同比增长49.94%，CDMO累计服务新药分子总数达1666个（+732），其中商业化项目增加14个，同比提升50%。新能力新技术CDMO板块增长势头强劲，寡核苷酸和多肽药物CDMO服务收入达1.15亿美元，同比增长145%，D&M客户数量和分子数量较2020年大幅提升128%和154%。制剂板块截至2021年底，已有4个商业化生产项目，另有8个制剂项目处于临床三期或NDA阶段。 ◼ CGT CTDMO积势蓄能，提升业务发展弹性 公司不断加强细胞和基因治疗产品测试、工艺开发与生产能力，CTDMO板块2021年收入达10.26亿元，同比下降2.79%，中国区业务增长迅速，收入增长达87%；共覆盖开发与生产服务项目74个，包括5个临床II期项目、11个临床III期项目。2021年11月美国费城1.3万㎡的高端检测实验室投入运营，投产后公司高端检测产能提升三倍，进一步增强CTDMO平台能力；上海临港CGT工厂（15300㎡）于2021年10月投入运营，配备200多个独立套间和6条完整载体和细胞生产线；TESSA-AAV技术平台实现去质粒化生产工艺，利用TESSA™载体生产的AAV是基于质粒方法生产的10倍。随着产能逐步投产，叠加技术创新突破，我们预计2022年或将是CTDMO业务转折之年，板块增速有望超过行业增速。 ◼ 内生外延双发展，引领行业赋能创新 公司坚持内生外延双通道发展，持续跟踪前沿科学技术，抓住新发展机遇。内生方面，一方面公司持续加大研发投入，加强对于PROTAC、寡核苷酸、多肽药物等新分子类型服务能力，探索人工智能、自动化实验室等前沿科技，提高药物研发效率；另一方面，持续加强产能建设，2025年合全于美国建设的第二个生产基地预计正式投入运营，2021年完成药明生基美国费城基地投产及泰兴、无锡口服和无菌灌装制剂工厂投产。外延方面，2021年3月收购OXGENE获得独特的TESSA技术和慢病毒XLenti解决方案，引领全球CGT技术发展；2021年2月收购瑞士库威GMP制剂基地，布局首个欧洲产能，覆盖全球客户。 盈利预测 由于公司独特的一体化CRDMO和CTDMO业务模式持续发力，促进公司业绩快速增长，我们预计公司2022-2024年营业收入为385.80/463.61/584.98亿元（原2022-2023年为289.81/379.36亿元）；归母净利润为86.58/106.01/135.00亿元（原2022-2023年为56.92/74.21亿元）；对应EPS为2.93/3.59/4.57元/股（原2022-2023为1.93/2.51元/股），维持买入评级。 风险提示：订单数量及增长不及预期，产能释放不及预期，汇率波动对业绩影响，投资收益波动风险，核心人员流失风险。 -33%-22%-11%0%11%22%33%44%2021-032021-072021-11药明康德沪深300 公司报告 | 年报点评报告 请务必阅读正文之后的信息披露和免责申明 2 财务数据和估值 2020 2021 2022E 2023E 2024E 营业收入(百万元) 16,535.43 22,902.39 38,580.01 46,361.28 58,498.45 增长率(%) 28.46 38.50 68.45 20.17 26.18 EBITDA(百万元) 5,358.59 7,726.34 11,569.15 13,695.79 16,955.43 净利润(百万元) 2,960.24 5,097.16 8,658.28 10,601.24 13,499.81 增长率(%) 59.62 72.19 69.86 22.44 27.34 EPS(元/股) 1.00 1.72 2.93 3.59 4.57 市盈率(P/E) 116.82 67.85 39.94 32.62 25.62 市净率(P/B) 10.64 8.98 7.13 5.88 4.80 市销率(P/S) 20.91 15.10 8.96 7.46 5.91 EV/EBITDA 57.15 42.80 27.40 22.76 17.43 资料来源：Wind，天风证券研究所 公司报告 | 年报点评报告 请务必阅读正文之后的信息披露和免责申明 3 财务预测摘要 资产负债表(百万元) 2020 2021 2022E 2023E 2024E 利润表(百万元) 2020 2021 2022E 2023E 2024E 货币资金 10,237.17 8,238.77 17,446.68 22,000.64 38,755.21 营业收入 16,535.43 22,902.39 38,580.01 46,361.28 58,498.45 应收票据及应收账款 3,667.29 4,667.55 9,372.83 7,499.38 13,789.90 营业成本 10,253.28 14,592.26 23,804.06 28,607.31 36,061.26 预付账款 175.73 302.91 336.76 481.41 579.67 营业税金及附加 34.50 53.58 85.38 105.53 131.31 存货 2,685.86 5,905.01 4,914.47 9,152.17 7,506.73 销售费用 588.46 698.97 1,100.28 1,252.66 1,598.15 其他 5,751.34 2,097.98 3,424.67 3,412.37 4,336.12 管理费用 1,839.00 2,203.39 3,499.51 4,135.79 5,101.52 流动资产合计 22,517.39 21,212.22 35,495.41 42,545.98 64,967.63 研发费用 693.26 942.24 1,432.93 1,629.21 1,880.24 长期股权投资 764.83 678.30 698.30 718.30 738.30 财务费用 519.80 84.08 (183.37) (409.28) (630.36) 固定资产 5,710.07 8,553.88 9,007.06 8,995.86 8,540.29 资产/信用减值损失 (75.27) (64.67) (69.97) (62.57) (66.27) 在建工程 3,086.12 5,771.79 7,186.73 8,201.67 8,816.60 公允价值变动收益 52.27 (93.39) 12.00 (2.50) (2.33) 无形资产 997.66 1,599.75 1,763.38 1,815.79 1,761.97 投资净收益 606.23 1,356.27 1,456.27 1,556.27 1,666.27 其他 12,673.15 16,538.01 14,848.15 15,444.60 14,794.58 其他 (1,365.59) (2,908.07) 0.00 0.00 0.00 非流动资产合计 23,231.83 33,141.74 33,503.62 35,176.22 34,651.74 营业利润 3,389.48 6,037.73 10,239.53 12,531.26 15,953.99 资产总计 46,291.17 55,127.39 68,999.04 77,722.20 99,619.37 营业外收入 5.45 10.71 8.08 9.40 8.74 短期借款 1,230.01 2,261.48 0.00 0.00 0.00 营业外支出 25.56 32.83 29.19 29.19 30.41 应付票据及应付账款 941.38 1,931.01 1,818.21 2,987.01 3,291.48 利润总额 3,369.38 6,015.61 10,218.41 12,511.47 15,932.33 其他 4,167.97 5,805.73 13,640.25 11,210.71 19,494.86 所得税 383.13 879.66 1,494.24 1,829.55 2,329.78 流动负债合计 6,339.37 9,998.21 15,458.46 14,197.72 22,786.34 净利润 2,986.25 5,135.95 8,724.18 10,681.92 13,602.55 长期借款 0.00 0.00 0.00 0.00 0.00 少数股东损益 26.01 38.79 65.89 80.68 102.74 应付债券 1,819.03 607.14 1,433.69 1,286.62 1,109.15 归属于母公司净利润 2,960.24 5,097.16 8,658.28 10,601.24 13,499.81 其他 3,833.30 2,778.19 3,305.75 3,041.97 3,173.86 每股收益（元） 1.00 1.72 2.93 3.59 4.57 非流动负债合计 5,652.33 3,385.33 4,739.44 4,328.59 4,283.01