来自彭博的更多报告：RESP CMBR <GO>和 http://www.cmbi.com.hk中国医疗保健行业吴吉尔，CFA(852) 3900 0842库存数据 市 值 上限（港元百万）103,938 平均 3 个月 t/o（百万港元） 321.3352w 高/低(港币)12.68/7.28 已发行股份总数（百万） 11,933资料来源：彭博持股结构分享表现绝对相对6个月 -5.8% 7.5%资料来源：彭博12 个月价格表现资料来源：彭博审计师：德勤相关报告1. 第三季度略有下滑，而长期增长前景保持不变 – 2021 年 11 月 19 日2.1H21结果击败；加快 BD 步伐 – 2021 年 8 月 27 日3. 期待卓有成效的研发和 BD 成果 – 2021 年 5 月 25 日2022 年 3 月 23 日石药集团 (1093 HK)COVID-19 mRNA疫苗的有希望的早期数据2021 年收益符合预期。石药集团公布 2021 年收入/归属净利润分别为 279 亿元/56 亿元，同比分别增长 11.7%/8.6%。经常性利润同比增长 24.2%至人民币 54 亿元。在销量大幅增长的推动下，2021 年恩必普的销售收入在 2021 年 3 月降价超过 50% 后保持平稳。石药集团继续加大研发投入，研发费用同比增长 18.8% 至人民币 34 亿元。创新管道取得重大进展。安富利克（注射用两性霉素B胆固醇硫酸酯复合物）于3月21日上市，2022年1月起纳入国家医保目录。年初至今，石药集团已获得多恩达（盐酸米托蒽醌脂质体注射液）和COPIKTRA（度维利西）两个潜在重磅药物的注册批件。胶囊）。 2022年2月，石药集团收购瑞康生物51%股权，获得第三代溶栓药物明复乐（rhTNK-tPA），与恩必普具有显着的销售渠道协同效应。 2021年，石药集团拥有50多个临床阶段在研药物，其中13个处于关键试验阶段，3个处于NDA使能阶段，2个已完成NDA。我们预计石药集团的创新药物组合将在未来几年快速增长。早期数据显示 SYS6006（ mRNA 候选疫苗）具有良好的免疫原性。石药集团已对其 COVID-19 mRNA 候选疫苗 SYS6006 进行了临床前研究和小规模临床研究。初步数据显示良好且持久的免疫原性以及良好的安全性。临床研究表明，使用 SYS6006 加强 14 天后，目标价 13.20 港元(前目标价 (HK$12.33)上涨/下跌 51.55%现价 HK$8.71管理23.60%瑞银集团7.56%共同成功国际6.09%自由浮动62.75%资料来源：港交所结合抗体滴度高于105, 比那个高 10 倍以上1个月-7.5%5.3%的非活性疫苗。 SYS6006 的安全性能与3个月9.7%18.7%BioNTech 的 mRNA 疫苗在中国的 PhI 数据。 SYS6006 对 Omicron 变体具有良好的中和活性。 mokey临床前血清中和试验表明，SY6006对Omicron变体的中和能力与Delta变体相比仅降低了50%。石药集团已具备约 5 亿剂 mRNA 疫苗的生产能力。维持买入。保守地说，我们目前没有考虑 SYS6006 的潜在收入贡献。我们预计石药集团在 FY22E/23E 的收入将同比增长 10%/10%，在 FY22E/23E 的归属净利润将同比增长 13%/16%。我们将基于 DCF 的目标价从 12.33 港元上调至 13.20 港元（WACC 11.78%，终端增长 3.0%），表明 20 倍 FY22E PE。收益摘要(YE 12 月 31 日)FY20AFY21AFY22EFY23EFY24E收入（百万人民币）24,94227,86730,73533,89937,175同比增长 (%)1312101010净利润（百万元）5,1605,6056,3347,3288,412同比增长 (%)399131615每股收益（人民币）0.430.470.530.610.70共识每股收益（人民币）不适用不适用0.530.60不适用市盈率 (x)16.515.213.511.610.1市账率 (x)3.73.22.72.32.0屈服 （％）1.82.02.22.63.0ROE (%)23.121.620.820.620.3净负债率 (%)净现金净现金净现金净现金净现金资料来源：公司数据、彭博、CMBIGM 估计请阅读最后的分析师认证和重要披露页1招银国际环球市场|股票研究 |公司更新买入（维持） 2022 年 3 月 23 日请阅读最后一页的分析师认证和重要披露2图 1：CMBIGM 盈利修正百万人民币FY22E新的FY23EFY24EFY22E老的FY23EFY24EFY22E差异 (%)FY23EFY24E收入30,73533,89937,17530,19933,008不适用1.8%2.7%不适用毛利23,35825,76328,25322,95125,086不适用1.8%2.7%不适用营业利润7,6878,90210,2277,5538,453不适用1.8%5.3%不适用净利6,3347,3288,4126,3577,110不适用-0.4%3.1%不适用每股收益（人民币）0.530.610.700.530.59不适用0.0%3.4%不适用毛利率76.00%76.00%76.00%76.00%76.00%不适用-0.00 个百分点-0.00 个百分点不适用营业利润率25.01%26.26%27.51%25.01%25.61%不适用-0.00 个百分点-0.65 个百分点不适用净利率20.61%21.62%22.63%21.05%21.54%不适用-0.44 个百分点-0.08 个百分点不适用资料来源：公司数据，CMBIGM 估计图 2：CMBIGM 估计与共识百万人民币FY22E招银国际FY23EFY24EFY22E共识FY23EFY24EFY22E差异 (%)FY23EFY24E收入30,73533,89937,17532,03136,32835,925-4.0%-6.7%3.5%毛利23,35825,76328,25324,15327,43626,510-3.3%-6.1%6.6%营业利润7,6878,90210,2277,6228,731不适用0.9%2.0%不适用可归属净利润6,3347,3288,4126,2877,148不适用0.7%2.5%不适用每股收益（人民币）0.530.610.700.530.60不适用0.9%2.2%不适用毛利率76.00%76.00%76.00%75.40%75.52%73.79% 0.6 个百分点 0.5ppt 2.2 ppt营业利润率25.01%26.26%27.51%23.80%24.03%不适用 1.2 ppt 2.2 ppt不适用净利率20.61%21.62%22.63%19.63%19.68%不适用 1.0 ppt 1.9 分不适用资料来源：公司数据、彭博、CMBIGM 估计图 3：风险调整后的 DCF 估值DCF估值（百万人民币）2022E2023E2024E2025E2026E2027E2028E2029E2030E2031E息税前利润7,6878,90210,22711,45512,71513,98615,24516,46517,61718,674税率17.00%17.00%17.00%17.00%17.00%17.00%17.00%17.00%17.00%17.00%息税前利润*（1-税率）6,3807,3898,4899,50710,55311,60912,65313,66614,62215,500 数据分析8648648649671,0741,1811,2881,3911,4881,577- 营运资金的变化-208-338-349-391-434-478-521-563-602-638- 资本支出-1,000-1,000-1,000-1,000-1,000-1,000-1,000-1,000-1,000-1,000FCFF6,0366,9158,0039,08310,19311,31212,42013,49414,50815,439终值181,217终端增长率 3.00%WACC 11.78%股本成本 15.00%债务成本 5.00%股票测试版 1.00无风险利率 3.00%市场风险溢价 12.00%目标资产负债率 30.00%有效企业税率 15.00%终值 59,532总 PV 115,296网债务-14,808少数股东 927股权价值 129,177股数 11,933,219,732每股贴现现金流（港币） 13.20资料来源：CMBIGM 估计 2022 年 3 月 23 日请阅读最后一页的分析师认证和重要披露3财务报表 损益表现金流概括YE 12 月 31 日 (百万人民币)FY20AFY21AFY22EFY23EFY24EYE 12 月 31 日 (百万人民币)FY20AFY21AFY22EFY23EFY24E收入24,94227,86730,73533,89937,175息税前利润6,0576,7957,6878,90210,227成品药20,40522,68125,09927,77230,510折旧和摊销809865864864864散装药品4,5385,1855,6366,1276,665营运资金变动1,680(1,439)(208)(338)(349)销售成本(6,257)(6,732)(7,376)(8,136)(8,922)缴纳的所得税(1,061)(1,159)(1,316)(1,523)(1,748)毛利18,68521,13523,35825,76328,253其他(745)(425)565656经营活动产生的现金净额6,7404,6377,0837,9629,050其他收入和收益642654615678743分销费用(9,378)(10,443)(11,372)(12,475)(13,606)资本支出(1,356)(1,557)(1,000)(1,000)(1,000)行政费用(946)(1,010)(1,106)(1,203)(1,301)存放受限制的银行存款(3,595)----研发费用(2,890)(3,433)(3,688)(3,729)(3,717)其他2,822----其他费用(57)(108)(119)(132)(144)投资活动产生的净现金(2,130)(1,557)(1,000)(1,000)(1,000)营业利润6,0576,7957,6878,90210,227债务变动169----利润份额1422606060支付的股息(1,528)(1,691)(1,900)(2,198)(2,524)财务收入 /(12)(8)(4)(4)(4)其他(112)(8)(8)(8)(8)卓越的33337---筹资活动产生的现金净额(1,471)(1,698)(1,908)(2,206)(2,531)税前利润6,3916,8477,7448,95910,284现金净变化3,1391,3824,1754,7565,519利得税(1,162)(1,159)(1,316)(1,523)(1,748)年初现金4,1187,2599,28413,45918,215少数利益(69)(83)(93)(108)(124)汇差2----净利5,1605,6056,3347,3288,412存入后3个月以上到期的银行存款-----年底现金7,2598,64113,45918,21523,733 资产负债表键比率YE 12 月 31 日 (百万人民币)FY20AFY21AFY22EFY23EFY24E是的 12 月 31 日FY20AFY21AFY22EFY23EFY24E非流动资产14,14914,40514,54114,67814,814销售组合 (%)固定资产7,7708,5298,8299,1