2021年报点评：践行长期主义，营收高增护肤品业务发力

本公司具备证券投资咨询业务资格，请务必阅读最后一页免责声明 证券研究报告 1 [Table_Title] 华熙生物（688363）2021年报点评 践行长期主义，营收高增护肤品业务发力 2022年03月11日 [Table_Author] 分析师：刘文正 研究助理：曹珊 执业证号：S0100521100009 执业证号：S0100121120041 电话：13122831967 电话：18753127739 邮箱：liuwenzheng@mszq.com 邮箱：caoshan@mszq.com [Table_Summary] 事件：公司发布2021年财务年报，公 司 实 现 营 业 收 入 49.48 亿元/yoy+87.93%；实现归母净利润 7.82 亿元/yoy+21.13%；扣非净利润为6.63亿元/yoy+16.74%。若剔除股份支付影响，归属于上市公司股东的净利润为 8.68 亿元/yoy+34.33%。全年营收高于市场一致预期，净利润符合预期，全年综合毛利率为 78.07%，处于相对较高水平，净利率15.67%。单Q4实现营收19.36亿元/yoy+87%，单季度营收增长较Q3加速；归母净利润2.27亿元/yoy+9%。  功能性护肤品业务同比高增，大单品矩阵成型，淘外平台占比提升：21年功能性护肤品实现营收33亿元/yoy+146.57%，毛利率为 78.98%/yoy-2.90pt，主因 21 年运输费用计入营业成本所致，占收入比约 3.19%。21年润百颜/夸迪/米蓓儿/BM肌活营收同比分别增长117.42%/150.19%/111.12%/286.21%。公司明确四大品牌定位，四大品牌均打造出 2021 年度各自核心明星大单品及衍生系列，包括润百颜的屏障修护、水润系列、夸迪的次抛系列以及 CT50 产品系列、BM 肌活的糙米系列、米蓓尔的粉水和蓝绷带面膜等。公司在夯实次抛系列行业领先地位的基础上不断拓展其他品类中的竞争优势，2021 年次抛类产品实现收入同比+107%，占收入比重同比下降至约 41%（下降约6%），面膜以及面霜乳液类产品占比大幅增加，占收入比重分别约为 24%（同比上升约 7%）和 13%（同比上升约 8%）。渠道方面，除天猫外的其他线上平台占比有所提升，其中抖音渠道占比显著上升约14%达到17% 左右，润百颜天猫渠道达人直播占比同比下降至19%左右(同比下降约 8 %)。21年是公司布局线下渠道元年，润百颜开设实体店 3 家，夸迪发展线下加盟店超过 200 家。  医疗终端业务稳定增长，新品升级未来可期：公司医疗终端业务实现收入 7.00 亿元，同比增长 21.54%，占公司主营业务收入的 14.15%，毛利率为 82.05%。其中，皮肤类医疗产品实现收入 5.04 亿元/yoy+15.88%；骨科注射液产品实现收入 1.23 亿元/yoy+37.08%；其他产品共计实现收入 0.72 亿元/yoy+42.70%。 去年公司完成组织架构调整，建立渠道合作体系，2021 年 5 月公司正式推出“御龄双子针”爆品项目， 2021 年累计销售超过 25 万支，新品上市半年取得了良好成绩，成为“润致”品牌旗下第一款爆品。2021 年底，公司推出双相交联产品“润致 5 号”，适于深层注射，可起到面部提拉的效果，且兼具支撑性强和维持时间长的优势; 润致 Aqua 型产品是已上市的少数第三类医疗器械水光产品之一，公司水光产品预计将在三年内全面进入“械三时代”；同时公司在研两款单相产品即将完成临床试验，预计 22 年获批，增长未来可期。  原料业务增速大幅提升，其他活性物收入高增：原料业务全年营收实现9亿元，同比增长28.62%，增速较去年有大幅提升，占公司主营业务收入的18.29%。 医药级、化妆品级、食品级玻尿酸原料分别销售 2.52 亿/yoy+15.83%、3.91 亿 [Table_Invest] 推荐 维持评级 当前价格： 112.54元 [Table_docReport] 相关研究 1.华熙生物（688363）2021业绩快报点评:营收增速超预期，功能性护肤品业务引领增长 2.华熙生物（688363）：产品矩阵构筑壁垒，盈利模型有望优化 3.华熙生物（688363):营收高速增长 科技力构建长期壁垒 4.华熙生物（688363）2020年年报点评：整体符合预期，品牌知名度提升带动功能性护肤品高增 5.华熙生物2020年业绩快报点评： 营收大幅增长，功能性护肤品业务表现亮眼 华熙生物(688363)/医药 本公司具备证券投资咨询业务资格，请务必阅读最后一页免责声明 证券研究报告 2 /yoy+15.98%和 1.08 亿/yoy+ 36.85%；其他生物活性物收入 1.54 亿/yoy+120.33%。2021 年原料业务整体毛利率 72.19%，医药级透明质酸原料毛利率依旧保持在 87%的较高水平。  功能性食品业务开局良好：公司功能性食品业务稳定推进，21年推出三大品牌，包括玻尿酸水品牌“水肌泉”、透明质酸食品品牌“黑零” 和透明质酸果饮品牌“休想角落”，品牌格局初步打开，功能性食品业务获得良好开端。针对熬夜人群健康问题的 2.0 系列多款新品正在研发，预计将于 2022 年陆续上市。  公司加大营销投入，研发活动持续开展：21年公司销售费用率为49.24% /yoy+7.49pt, 管理费用率为6.12%/yoy-0.03pt；研发费用率5.75%/yoy+ 0.39pt。销售费用的变化主因报告期内为满足公司销售业务扩展需要，销售人员增加导致职工薪酬增长，同时销售收入大幅提升，功能性护肤品业绩增长迅速，销售人员业绩奖励增加。21年公司线上线下持续宣传品牌理念和形象，打造国民品牌，广告宣传费、市场开拓费增加。研发投入的增加主因本公司持续开展对医疗器械、功能性护肤品、功能性食品、药品及相关领域原料等多个方向的技术研究及产品研究。 公司坚持长期主义，以研发实力夯实竞争壁垒与护城河，研发投入超 2.8 亿元同比增长超100%，研发人员数量 571 人同比增加 194 人，在研项目 239 项同比增加 116 项，已获授权发明专利 89 项, 同比增加 40 项。  投资建议：公司是全球透明质酸产业龙头，全产业链布局优势突出，四轮驱动战略打开持续成长空间，有效的宣传投入下护肤品复购占比有望提升。根据公司年报，我们给予公司2022-2024年营收预估71.58亿，91.62亿，114.99亿，归属母公司净利润9.8亿元，13.2亿元，17.3亿元，同比分别增长25.2%，35.1%，30.6%，对应22-24年PE分别为55X/41X/31X，维持“推荐”评级。  风险提示：疫情反复风险，行业竞争加剧风险，新品推广不及预期等 [Table_Profit] 盈利预测与财务指标 项目/年度 2021A 2022E 2023E 2024E 营业收入（百万元） 4948 7158 9162 11499 增长率（%） 87.9 44.7 28.0 25.5 归属母公司股东净利润（百万元） 782 980 1324 1729 增长率（%） 21.1 25.2 35.1 30.6 每股收益（元） 1.63 2.04 2.76 3.60 PE 69 55 41 31 PB 9.5 8.4 7.1 6.0 资料来源：Wind，民生证券研究院预测；（注：股价为2022年03月10日收盘价） nMsMsPtQsMoRvMsMoOpOyRbRaObRnPnNsQtRkPmMtQlOmNqR6MoPpRuOmNmNMYqNpN华熙生物(688363)/医药 本公司具备证券投资咨询业务资格，请务必阅读最后一页免责声明 证券研究报告 3 公司财务报表数据预测汇总 [TABLE_FINANCED ETAIL] 利润表（百万元） 2021A 2022E 2023E 2024E 主要财务指标 2021A 2022E 2023E 2024E 营业总收入 4948 7158 9162 11499 成长能力（%） 营业成本 1085 1582 2071 2656 营业收入增长率 87.93 44.67 28.00 25.50 营业税金及附加 58 89 121 152 EBIT增长率 10.56 35.22 18.20 31.67 销售费用 2436 3526 4499 5519 净利润增长率 21.13 25.25 35.09 30.60 管理费用 303 487 687 862 盈利能力（%） 研发费用 284 417 536 665 毛利率 78.07 77.90 77.40 76.90 EBIT 781 1057 1249 1644 净利润率 15.67 13.62 14.39 14.97 财务费用 0 4 4 3 总资产收益率ROA 10.43 10.46 12.20 13.10 资产减值损失 -30 -10 -9 -9 净资产收益率ROE 13.73 15.18 17.49 19.05 投资收益 21 57 73 69 偿债能力 营业利润 906 1139 1549 2023 流动比率 2.84 2.06 2.23 2.30 营业外收支 -15 -3 -1 -1 速动比率 2.28 1.46 1.58 1.67 利润总额 890 1136 1548 2023 现金比率 1.29 0.69 0.87 1.04 所得税 115 161 230 301 资产负债率（%） 24.01 30.96 30.16 31.18 净利润 776 975 1318 1722 经营效率 归属于母公司净利润 782 980 1324 1729 应收账款周转天数 29.26 50.00 43.36 43.22 EBITDA 943 1197 1442 1898 存货周转天数 238.50 300.00 288.75 284.13 总资产周转率 0.66 0.76 0.84 0.87 资产负债表（百万元） 2021A 2022E 2023E 2024E 每股指标（元） 货币资金 1807 1684 2432 3788 每股收益 1.63 2.04 2.76 3.60 应收账款及票据 401 989 1099 1375 每股净资产 11.88 13.47 15.79 18.93 预付款项 88 138 178 227 每股经营现金流 2.66 2.05 2.76 4.15 存货 709 1300 1638 2068 每股股利 0.41 0.47 0.44 0.46 其他流动资产 979 881 897 915 估值分析 流动资产合计 3984 4992 6244 8374 PE 69 55 41 31 长期股权投资 19 21 22 24 PB 9.5 8.4 7.1 5.9 固定资产 1609 2116 2131 2097 EV/EBITDA 55.71 44.05 36.04 26.66 无形资产 467 509 552 592 股息收益率（%） 0.36 0.42 0.39 0.41 非流动资产合计 3520 4375 4609 4827 资产合计 7504 9367 10853 13201 短期借款 0 0 0 0 现金流量表（百万元） 2021A 2022E 2023E 2024E 应付账款及票据 691 781 1089 1417 净利润 776 975 1318 1722 其他流动负债 710 1648 1713 2227 折旧和摊销 161 140 193 253 流动负债合计 1401 2429 2802 3645 营运资金变动 473 -252 -131 69 长期借款 144 144