平安银行2021年报点评：地产风险好于预期，有望催化估值修复

投资建议：根据2021年报，调整2022-2024年净利润增速预测为20.22%、19.42%、18.22%(新增)，对应EPS为2.10(-0.02,因2021年预测值与披露值差异导致基数变化，下同)、2.54(-0.03)、3.03元/股，BVPS为18.65(-0.05)、20.97(-0.08)、23.73元/股。维持目标价29.87元，对应2022年1.60倍PB，维持增持评级。 核心观点：平安银行2021年报整体符合市场预期，而在地产风险、AUM增长等领域好于市场预期。平安银行现价对应2022年0.74倍pb，悲观预期已充分消化。而年报中对公房地产不良显著好于预期，给估值修复提供了催化剂，有望提振市场信心和股价表现。 房地产业务表现好于市场预期。①业务方面，全口径下的地产业务余额占比并不算高；且对公地产贷款的占比已经出现下降，显示此类业务的发展速度已明显放缓；②风险方面，2021年末对公房地产贷款不良率为0.22%，较半年报大幅下降35bp，已经回到2020年末的正常水平，且低于对公贷款整体不良率49bp。 四季度各项业务均保持良好发展态势：①整体资产质量继续改善，其中拨贷比进一步增厚，实际不良生成率基本稳定。②私行AUM规模重回升势，同比增速达24.6%；③单季手续费增速环比回升。 风险提示：经济下行超出预期，零售转型不达预期。 1.房地产业务表现好于市场预期。平安银行在年报中详尽披露了房地产行业的风险敞口及不良情况，我们研究发现其表现明显好于市场预期： ①业务方面，平安银行当前全口径、且承担信用风险的业务余额为3411亿元，占总资产的6.9%，其中对公贷款为2889亿元，占贷款总额的9.4%，占比较年初下降0.8pc。可以看到，一方面，全口径下的地产业务余额占比其实并不算高；另一方面，对公地产贷款的占比已经出现下降，显示此类业务的发展速度已明显放缓。公司对公房地产贷款中的开发贷占比，以及代销产品中的涉房资产占比均很低，因此实际上可能有风险的资产占比较披露更低；②风险方面，2021年末对公房地产贷款不良率为0.22%，较半年报大幅下降35bp，已经回到2020年末的正常水平，且低于对公贷款整体不良率49bp。不良余额则从半年报的16.6亿元降至年报的6.4亿元，实现双降。可见，地产风险已有大力度的出清。 2.四季度各项业务均保持良好发展态势：①整体资产质量继续改善。（1）除了快报已披露的不良率、拨备覆盖率继续改善外，Q4拨贷比边际也提了13bp至2.94%，显示拨备安全垫仍在继续增厚，资产质量整体向好； （2）Q4单季不良生成率有明显上升，推测可能是集中核销了三季度已计入关注的宝能相关资产，并非生成端出现恶化。如不考虑这一因素，则推测不良生成率基本保持平稳；（3）Q4关注率、逾期率边际小幅上升，主要是信用卡认定标准有调整。如剔除标准改变的因素，则二者均环比下行；②私行AUM规模重回升势。私行AUM规模较Q3末增长4.7pc，同比增速达24.6%，仍然处在快速发展期，且私行达标客户数的增速持续高于财富客户数，显示整体的理财客户层次在逐步提升；③手续费增速回升。Q4单季手续费净收入同比增速为11.7%，较Q3大幅回升15.8pc，推测是财富管理相关业务的贡献度提升； 3.资本充足率继续提升，资本压力边际缓解。核心一级资本充足率已经连续两个季度回升，其中Q4环比提升4bp至8.60%，显示内生补充也能够满足当前的资本需求。 投资建议：根据2021年报，调整2022-2024年净利润增速预测为20.22%、19.42%、18.22%(新增)，对应EPS为2.10(-0.02,因2021年预测值与披露值差异导致基数变化，下同)、2.54(-0.03)、3.03元/股，BVPS为18.65(-0.05)、20.97(-0.08)、23.73元/股。维持目标价29.87元，对应2022年1.60倍PB，维持增持评级。 风险提示：经济下行超出预期，零售转型不达预期。