换帅引资转型大健康，化妆品业务持续高增

请阅读最后一页的重要声明！ 鲁商发展(600223) / 房地产开发 / 公司点评 / 2022.3.10 换帅引资转型大健康，化妆品业务持续高增 证券研究报告 投资评级：增持(首次) 基本数据 2022-03-09 收盘价（元） 10.10 流通股本（亿股） 10.09 每股净资产（元） 3.39 总股本（亿股） 10.09 最近12月市场表现 分析师 李跃博 SAC证书编号：S0160521120003 liyb@ctsec.com 分析师 刘洋 SAC证书编号：S0160521120001 liuyang01@ctsec.com 分析师 于那 SAC证书编号：S0160522020001 yuna01@ctsec.com 相关报告 核心观点 事件：公司披露1-2月生物医药板块经营情况简报，2022年1-2月化妆品板块实现收入2.2亿元，同比增长146.7%；原材料及添加剂板块实现收入0.45亿元，同比增长12.4%。 成功引入战投，资源协同助力化妆品产业腾飞。2021年11月，子公司福瑞达生物成功引入战略投资者，由腾讯、壹网壹创等战投联合认购新增股份1538万股，合计持股比例为16.9%，增资7.38亿元。壹网壹创作为国内一流代运营服务商，有望在运营、营销方面强势赋能，增强化妆品业务竞争力；腾讯则有望在私域流量运营方面与公司化妆品业务加强合作。 化妆品打造品牌矩阵，原料产能持续扩张：1）化妆品板块：主打品牌“瑷尔博士”、“颐莲”强势出圈，在 “双十一”等活动中销量稳居前列，增长态势良好；伊帕尔汗、善颜等新品牌蓄力，聚焦细分领域，战投有望在品牌、产品、营销多维度赋能。2021年1-9月，化妆品收入9.93亿元，同比增长174.58%；其中，瑷尔博士实现收入4.88亿；颐莲实现收入4.27亿。2022年1-2月，化妆品高速发展势头不减。2）原料板块：原料和添加剂业务发展势头良好，焦点福瑞达以化妆品级和食品级透明质酸为主，透明质酸原料年产能420吨，陆续推出天姿玉琢、玻小酸等多个口服透明质酸钠产品；新增年产能520吨医用级透明质酸钠项目，产能持续扩张。2021年1-9月，原料及添加剂板块实现收入1.76亿，2022年1-2月同比增长12.4%。 盈利预测与投资建议：公司深化推进大健康产业战略，生物医药和生态健康双轮驱动。化妆品板块快速发展，成为公司新的业绩增长点，主品牌破圈放量，新品牌蓄力发展；原料业务透明质酸钠产能全球领先，新产能持续释放。预计公司21-23年净利润分别达7.5、9.0、11.3亿元，对应PE分别为14、11、9倍。首次覆盖给予“增持”评级。 风险提示：新产品销售不及预期；行业竞争加剧风险；宏观经济下行风险。 盈利预测: [Table_Forcast1] 2019A 2020A 2021E 2022E 2023E 营业总收入（百万元） 10289 13615 13613 16622 19088 收入增长率（%） 16.64 32.33 -0.02 22.10 14.84 归母净利润（百万元） 345 639 749 902 1133 净利润增长率（%） 112.58 85.39 17.28 20.43 25.63 EPS（元/股） 0.34 0.64 0.74 0.89 1.12 PE 24.79 13.31 13.60 11.30 8.99 ROE（%） 12.56 15.65 15.50 15.71 16.48 PB 3.08 2.11 2.11 1.77 1.48 数据来源：wind数据，财通证券研究所 -15%2%19%36%52%69%鲁商发展沪深300 公司点评 证券研究报告 谨请参阅尾页重要声明及财通证券股票和行业评级标准 2 公司财务报表及指标预测 [Table_Finance2] 利润表 2019A 2020A 2021E 2022E 2023E 财务指标 2019A 2020A 2021E 2022E 2023E 营业收入 10289 13615 13613 16622 19088 成长性 减:营业成本 8122 10847 9364 11627 13560 营业收入增长率 17% 32% 0% 22% 15% 营业税费 646 748 776 952 1084 营业利润增长率 22% 52% 41% 13% 25% 销售费用 718 849 1250 1657 1720 净利润增长率 113% 85% 17% 20% 26% 管理费用 319 328 726 751 723 EBITDA增长率 -7% 56% 86% 10% 24% 研发费用 46 77 195 204 214 EBIT增长率 -7% 60% 95% 10% 25% 财务费用 51 68 234 275 318 NOPLAT增长率 25% 73% 80% 13% 25% 资产减值损失 -4 -4 -4 -4 -5 投资资本增长率 23% 17% -3% 4% 6% 加:公允价值变动收益 -1 0 1 2 1 净资产增长率 63% 39% 13% 13% 15% 投资和汇兑收益 167 220 193 252 287 利润率 营业利润 574 875 1231 1395 1742 毛利率 21% 20% 31% 30% 29% 加:营业外净收支 -5 -22 -34 -33 -35 营业利润率 6% 6% 9% 8% 9% 利润总额 569 854 1197 1363 1707 净利润率 4% 5% 6% 6% 6% 减:所得税 175 215 370 395 495 EBITDA/营业收入 5% 6% 10% 9% 10% 净利润 345 639 749 902 1133 EBIT/营业收入 4% 5% 10% 9% 9% 资产负债表 2019A 2020A 2021E 2022E 2023E 运营效率 货币资金 3635 5074 6401 4232 2905 固定资产周转天数 30 26 32 30 29 交易性金融资产 0 0 0 0 0 流动营业资本周转天数 242 211 147 174 186 应收帐款 158 191 177 227 259 流动资产周转天数 1930 1585 1580 1494 1460 应收票据 49 0 36 35 37 应收帐款周转天数 6 5 5 5 5 预付帐款 4501 5143 5060 6053 7044 存货周转天数 1997 1570 1768 1740 1721 存货 44438 46665 45365 55438 63946 总资产周转天数 1987 1649 1660 1571 1538 其他流动资产 1290 1387 1387 1387 1387 投资资本周转天数 545 482 470 402 370 可供出售金融资产 投资回报率 持有至到期投资 ROE 13% 16% 15% 16% 16% 长期股权投资 294 485 652 820 992 ROA 1% 1% 1% 1% 1% 投资性房地产 8 8 9 9 9 ROIC 2% 3% 5% 6% 7% 固定资产 838 954 1203 1359 1530 费用率 在建工程 26 247 328 417 504 销售费用率 7% 6% 9% 10% 9% 无形资产 177 216 264 301 341 管理费用率 3% 2% 5% 5% 4% 其他非流动资产 5 16 16 16 16 财务费用率 0% 0% 2% 2% 2% 资产总额 56019 61499 61909 71541 80421 三费/营业收入 11% 9% 16% 16% 14% 短期债务 3552 4303 5047 5953 6760 偿债能力 应付帐款 5752 7500 6716 8222 9599 资产负债率 92% 89% 88% 88% 88% 应付票据 514 888 622 826 967 负债权益比 1,093% 844% 742% 760% 743% 其他流动负债 0 595 595 595 595 流动比率 1.15 1.17 1.13 1.10 1.08 长期借款 3780 4427 2396 1297 312 速动比率 0.11 0.14 0.16 0.11 0.08 其他非流动负债 0 0 0 0 0 利息保障倍数 5.19 7.34 5.57 5.20 5.62 负债总额 51324 54981 54560 63219 70882 分红指标 少数股东权益 1954 2437 2515 2581 2660 DPS(元) 0.00 0.00 0.00 0.00 0.00 股本 1001 1009 1009 1009 1009 分红比率 留存收益 1631 2130 2884 3791 4929 股息收益率 0% 0% 0% 0% 0% 股东权益 4696 6517 7349 8321 9539 业绩和估值指标 2019A 2020A 2021E 2022E 2023E 现金流量表 2019A 2020A 2021E 2022E 2023E EPS(元) 0.34 0.64 0.74 0.89 1.12 净利润 394 639 827 968 1212 BVPS(元) 2.74 4.04 4.79 5.69 6.82 加:折旧和摊销 72 95 121 136 155 PE(X) 24.79 13.31 13.60 11.30 8.99 资产减值准备 4 75 73 62 69 PB(X) 3.08 2.11 2.11 1.77 1.48 公允价值变动损失 1 0 -1 -2 -1 P/FCF 财务费用 80 93 234 275 318 P/S 0.82 0.63 0.75 0.61 0.53 投资收益 -167 -220 -193 -252 -287 EV/EBITDA 31.63 19.62 9.81 10.18 8.80 少数股东损益 0 0 78 66 79 CAGR(%) 营运资金的变动 -3724 3790 2323 -2442 -1841 PEG 0.22 0.16 0.79 0.55 0.35 经营活动产生现金流量 -3307 4448 3418 -1221 -339 ROIC/WACC 投资活动产生现金流量 548 95 -570 -480 -492 REP 融资活动产生现金流量 2544 -3551 -1521 -467 -497 资料来源：wind数据，财通证券研究所 公司点评 证券研究报告 谨请参阅尾页重要声明及财通证券股票和行业评级标准 3 信息披露 分析师承诺 作者具有中国证券业协会授予的证券投资咨询执业资格，并注册为证券分析师，具备专业胜任能力，保证报告所采用的数据均来自合规渠道，分析逻辑基于作者的职业理解。本报告清晰地反映了作者的研究观点，力求独立、客观和公正，结论不受任何第三方的授意或影响，作者也不会因本报告中的具体推荐意见或观点而直接或间接收到任何形式的补偿。 资质声明 财通证券股份有限公司具备中国证券监督管理委员会许可的证券投资咨询业务资格。 公司评级 买入：相对同期相关证券市场代表性指数涨幅大于 10%； 增持：相对同期相关证券市场代表性指数涨幅在 5%～10%之间； 中性：相对同期相关证券市场代表性指数涨幅在-5%～5%之间； 减持：相对同期相关证券市场代表性指数涨幅小于-5%；