公司首次覆盖报告：顺势而上的逆变器新秀，受益光伏储能业务高增长

家用电器/白色家电 请务必参阅正文后面的信息披露和法律声明 1 / 32 德业股份（605117.SH） 2022年03月09日 投资评级：买入（首次） 日期 2022/3/9 当前股价(元) 267.00 一年最高最低(元) 345.99/39.29 总市值(亿元) 455.68 流通市值(亿元) 113.92 总股本(亿股) 1.71 流通股本(亿股) 0.43 近3个月换手率(%) 186.18 股价走势图 数据来源：聚源 顺势而上的逆变器新秀，受益光伏储能业务高增长 ——公司首次覆盖报告 刘强（分析师） liuqiang@kysec.cn 证书编号：S0790520010001 ⚫ 光伏逆变器行业新秀，多业务共迎高增长 公司主要从事热交换器产品和变频控制芯片、光伏逆变器等电路控制产品以及除湿机和空气源热泵热风机等环境电器产品的研发、生产和销售。在储能市场高速发展及光伏装机快速增长的背景下，公司积极推进逆变器业务扩展，未来有望成为国内户用逆变器行业的领军企业。公司定位户用市场，储能业务占比稳步提升，毛利率领先同行，同时各个业务之间具有良好的客户与技术协同效应。我们预计2021-2023年归母净利润分别为5.77/9.19/13.71 亿元，EPS为3.38/5.38/8.03元，当前股价对应PE 78.9/49.6/33.2倍，首次覆盖，给予“买入”评级。 ⚫ 逆变器业务快速发展，储能产品多重优势助力营收增长 公司现有产品覆盖光伏并网和储能两大领域，主要销往巴西、南非、美国、印度等国家和地区，出口占比超90%。其中微型逆变器方面，公司以一拖四产品为主，预计于2022年在行业内首推一拖八产品，产品功率范围显著优于同业；储能方面，公司主打低压储能逆变器，与高压电池系统相比更加安全可靠，且可支持“智能负载”应用，并离网自动切换时间远低于同业，交流耦合功能可轻松升级现有光伏系统，具备6个可设置充放电时间段，并联数量可达16台。2022年年初公司又推出面向欧美市场的大功率16KW储能产品，进一步丰富了产品功率范围。 ⚫ 传统家电业务稳步发展，公司市场份额稳步提升 热交换器作为决定空调能效的核心因素之一，约占空调成本的17%。公司凭借较高的生产工艺和管理水平以及持续的产品开发能力，已获得美的、奥克斯等知名品牌空调制造商认可，并成为美的空调的主要外部供应商，2020年公司热交换器业务的市场份额提升至9.2%，未来有望保持在10~15%。家用除湿机业务多以出口为主，渠道建设及售后服务等相对完善，2020年市占率达25.6%，伴随德业品牌美誉度提升及应用场景增加，可助力公司打造高端环境电器行业领导品牌。 ⚫ 风险提示：行业装机不及预期、疫情防控风险、海外市场竞争加剧、国内外新市场开拓不及预期、逆变器产品研发进展不及预期、OEM模式发展风险等 财务摘要和估值指标 指标 2019A 2020A 2021E 2022E 2023E 营业收入(百万元) 2,570 3,024 4,169 5,816 7,851 YOY(%) 52.0 17.7 37.9 39.5 35.0 归母净利润(百万元) 260 382 577 919 1,371 YOY(%) 154.6 47.3 51.0 59.1 49.2 毛利率(%) 21.2 22.6 23.2 24.9 26.1 净利率(%) 10.1 12.6 13.9 15.8 17.5 ROE(%) 47.3 44.1 43.0 41.3 38.6 EPS(摊薄/元) 1.52 2.24 3.38 5.38 8.03 P/E(倍) 175.5 119.1 78.9 49.6 33.2 P/B(倍) 83.0 52.5 33.9 20.5 12.8 数据来源：聚源、开源证券研究所 -200%0%200%400%600%800%2021-032021-072021-11德业股份沪深300开源证券 证券研究报告 公司首次覆盖报告 公司研究 公司首次覆盖报告 请务必参阅正文后面的信息披露和法律声明 2 / 32 目 录 1、 德业股份：逆变器行业新秀，经营规模持续扩张 ............................................................................................................ 5 1.1、 深耕传统家电市场，布局逆变器新业务 ................................................................................................................. 5 1.2、 公司经营业绩优秀，逆变器新业务助力营收增长 .................................................................................................. 7 2、 家电系列产品行业稳步增长，逆变器业务快速扩展......................................................................................................... 9 2.1、 逆变器行业需求高涨，高毛利激励企业出海........................................................................................................ 10 2.2、 传统白色家电市场稳健发展，公司市场份额稳步提升 ........................................................................................ 13 2.2.1、 热交换器绑定下游空调制造商，技术及规模优势显著 ............................................................................. 13 2.2.2、 环境电器国内渗透率提升，产品覆盖多应用场景 ..................................................................................... 14 3、 公司逆变器产品覆盖面广，储能需求推动业务发展....................................................................................................... 16 3.1、 并网叠加储能，公司逆变器产品种类丰富 ........................................................................................................... 16 3.2、 安全性要求逐步提升，微型逆变器迎发展机遇.................................................................................................... 20 3.3、 储能需求快速上涨，多重优势助力公司储能业务增长 ........................................................................................ 23 4、 盈利预测与假设 .................................................................................................................................................................. 27 5、 风险提示 .............................................................................................................................................................................. 29 附：财务预测摘要 ...................................................................................................................................................................... 30 图表目录 图1： 公司三大发展主线协同发展，逆变器业务助力营收增长 ............................................................................................ 5 图2： 公司股本结构较为集中，实际控制人持股比例达62% ............................................................................................... 6 图3： 公司营业收入快速增长 ................................................................................................................................................... 7 图4： 公司净利润稳步上升 ....................................................................................................................................................... 7 图5： 公司费用率控制良好 ....................................................................................................................................................... 8 图6： 公司逆变器领域研究专利增加 ....................................................................................................................................... 8 图7： 2018年至今公司净利率稳步提升 .................................................................................................................................. 8 图8： 2018年至今电路控制系列产品营收占比逐步上升 ......................................................................................................