2022年2月CPI和PPI数据点评：需求制约CPI涨幅，输入性通胀抑制PPI降幅

· 财信研究院 宏观团队 李沫 事件：2022年2月份全国居民消费价格指数（CPI）环比上涨0.6%，同比上涨0.9%，涨幅与上月持平；工业生产者出厂价格指数（PPI）环比上涨0.5%，同比上涨8.8%，涨幅较上月回落0.3个百分点。 核心观点： 一、供给改善和疫情扰动共致CPI同比持平于上月，预计3月CPI增长1.0%左右，全年走势前低后高。食品方面，供给改善削弱春节效应，食品价格同比不升反而小幅回落。其中，受生猪出栏继续加快影响，猪肉价格环比降幅扩大，其对CPI同比的负向拉动在1个百分点左右；受春节因素影响，鲜菜环比涨幅扩大，但弱于季节性较多，其对CPI同比的拉动提高0.1个百分点。非食品方面，油价上行推高工业品价格，但疫情持续扰动服务业修复，非食品价格同比仅回升0.1个百分点；核心CPI低位回落，表明居民消费需求依旧疲弱。往后看，国际油价上行、服务业温和修复、猪肉拖累减弱都对CPI形成支撑，但国内需求收缩和居民消费恢复滞后，CPI同比反弹幅度有限，预计3月CPI同比增长1.0%左右，全年走势上前低后高。 二、高基数导致PPI同比回落，但输入性通胀压力加大，预计3月PPI约增长7.8%左右。国际大宗商品价格上涨部分抵消了去年的高基数效应，2月份PPI同比回落0.3个百分点至8.8%，回落速度整体偏慢。往后看，保供稳价和运动式减碳纠偏将驱动国内定价商品价格重回均衡，国际大宗商品将重新主导PPI新涨价因素，预计受翘尾因素逐月回落影响，PPI整体仍将延续回落走势，但国际输入性通胀压力带来的新涨价因素，将减缓其回落速度并抬升全年PPI中枢，预计3月PPI约增长7.8%，全年呈“前高后低”走势。 2022年3月9日 宏观经济 需求制约CPI涨幅，输入性通胀抑制PPI降幅 ——2022年2月CPI和PPI数据点评 宏观点评 宏观点评 此报告仅供本公司客户参考 2 / 6 请务必阅读正文之后的免责条款 正文： 一、供给改善和疫情扰动共致CPI同比持平于上月，预计3月CPI增长1.0%左右 供应改善削弱春节效应，食品价格同比降幅略有扩大。2月食品价格环比涨幅持平于上月的1.4%，同比降幅扩大0.1个百分点至3.9%，波动较小，继续拉动CPI下降约0.76个百分点，是CPI同比增速维持低位的主要原因（见图1）。受春节因素推高价格和部分食品供给持续改善两股力量影响，主要食品价格环比涨跌互现。其中受生猪出栏加快影响，猪肉价格环比跌幅扩大1.1个百分点至4.6%，猪肉同比降幅扩大0.9个百分点至42.5%，对CPI同比的负向拉动在1个百分点左右；而蔬菜价格受春节因素影响环比涨幅扩大2.9个百分点至6.0%，但低于2008-2021年均值5.9个百分点，环比涨幅明显弱于季节性，受此影响，蔬菜价格同比降幅收窄4个百分点至0.1%，对CPI同比的拉动作用回升0.1个百分点左右（见图2-3）。 图1：食品和非食品对CPI同比的拉动（%） ➢ 图2：2月食品类价格环比增速（%） ➢ 资料来源：WIND，财信研究院 资料来源：WIND，财信研究院 图3：主要食品分项对CPI同比的拉动作用（%） ➢ 图4：2月份居民消费价格（CPI）分类别同比涨幅（%） ➢ 资料来源：WIND，财信研究院 资料来源：WIND，财信研究院 注：数据标签中同比数据为本月各分项涨跌幅 油价上行和疫情扰动共同作用，非食品价格小幅回升。2月非食品价格同比上涨2.1%，较上月提高0.1个百分点，影响CPI上涨约1.68个百分点，和上月拉动幅度也基本相同（见图1）。非食品价格内部呈现如下几个特征：一是受国内疫情散发多发影响，-2-10123452019/042019/062019/082019/102019/122020/022020/042020/062020/082020/102020/122021/022021/042021/062021/082021/102021/122022/02食品非食品鲜菜, 6.0 水产品, 4.8 鲜果, 3.0 CPI:食品, 1.4 牛肉, 0.8 羊肉, 0.3 粮食, 0.1 食用油, 0.1 奶类, -0.3 蛋类, -3.1 猪肉, -4.6 -6.0-4.0-2.00.02.04.06.08.02月食品类环比增速（%)-1.1 -1.0 -0.1 0.2 0.2 0.0 -1.1 -1.0 0.0 0.1 0.1 0.0 -1.2-1.0-0.8-0.6-0.4-0.20.00.20.4畜肉类猪肉鲜菜水产品鲜果蛋类2022-012022-02CPI同比, 0.9食品, -3.9非食品, 2.1核心CPI, 1.1消费品, 0.7服务, 1.2衣着, 0.6居住, 1.4生活用品及服务, 0.6交通和通信, 5.5交通工具, 0.8教育文化和娱乐, 2.5医疗保健, 0.6其他用品和服务, 0.3-6-4-202462月份居民消费价格（CPI）分类别同比涨幅（%）2022-012022-02 gYkXiYbYgZbWmVrRzRqRqQ6M9R9PnPpPmOnPfQnNoNkPoOuN6MrQtOwMqNtMuOoPnP宏观点评 此报告仅供本公司客户参考 3 / 6 请务必阅读正文之后的免责条款 旅游、家庭服务等服务商品价格出现不同程度的回落，服务商品价格回落0.5个百分点至1.7%；二是受国际油价上行带动，CPI原油相关商品价格环比均有所上涨，交通工具用燃料、水电燃料等商品价格上涨对工业品价格形成一定的向上推动；三是受国外输入性通胀压力持续升温影响，PPI回落偏慢，导致家用器具等工业品价格也出现一定程度的上涨，PPI向CPI的传导持续时间或高于预期。 核心CPI微降0.1个百分点，居民消费需求仍受疫情抑制。2月剔除食品和原油的核心CPI同比增长1.1%，较上月回落0.1个百分点，反映出居民消费需求恢复依然疲弱。往后看，服务业温和修复和居民消费需求回升将对核心CPI形成支撑，但疫情扰动和低收入群体恢复偏慢将制约其回升幅度。 预计3月CPI同比增长1.0%左右。一是预计3月食品价格环比将由正转负。如根据农业部数据，截止到3月8日，28种重点监测蔬菜、7种重点监测水果、猪肉价格分别环比增速分别为1.7%、-4.0%、-8.4%，蔬菜涨幅收窄、水果价格由涨转跌、猪肉跌幅扩大，因此预计3月食品价格环比将由正转负；二是去年高基数效应逐渐消退，加之当前猪肉供给加速改善情景渐近尾声，预计未来猪肉对CPI同比的负向拉动作用将有所减弱；三是服务业温和修复和国际大宗商品价格上涨将对非食品价格将形成向上支撑，但疫情扰动短期难消，居民收入恢复持续偏慢，非食品价格回升幅度有限；四是3月份CPI翘尾因素较2月份扩大0.3个百分点左右（见图5）。 图5：2022年翘尾因素先升后降 图6：生产资料和生活资料价格变化（%） 资料来源：WIND，财信研究院 资料来源：WIND，财信研究院 二、高基数导致PPI同比回落，但输入性通胀压力加大，预计3月PPI约增长7.8%左右 国际大宗商品价格上涨部分抵消了去年的高基数效应，2月份工业生产者出厂价格（PPI）同比回落0.3个百分点至8.8%，回落速度整体偏慢。其中，生产资料和生活资料分别同比上涨11.4%和0.9%，较上月回落0.4和提高0.1个百分点，前者的回落主要是高基数效应影响，但其价格环比上涨0.7%，幅度超过整体和生活资料，面临的输入性通胀压力较大（见图6）。 从行业看，国外输入性通胀压力加大，国内中下游行业价格多数回落。受原油、有0.5 -0.1-2.5-2-1.5-1-0.500.511.5121110987654321121110987654321202220212021-2022年CPI翘尾因素（%）-10-5051015202011-082012-022012-082013-022013-082014-022014-082015-022015-082016-022016-082017-022017-082018-022018-082019-022019-082020-022020-082021-022021-082022-02PPI同比生产资料生活资料 宏观点评 此报告仅供本公司客户参考 4 / 6 请务必阅读正文之后的免责条款 色金属等国际大宗商品价格上涨影响，石油天然气开采、有色金属开采以及有色金属压延等行业价格涨幅在高基数上逆势上涨；受保供稳价政策尤其是煤炭保供工作持续推进影响，国内煤炭行业价格同比回落较多；受油价向中下游传导滞后和国内需求收缩影响，中下游行业出厂价格多数回落。 预计3月份PPI增长7.8%左右。一是3月份PPI翘尾因素较上月回落1.7个百分点左右（见图8）；二是保供稳价政策和运动式减碳纠偏将驱动国内定价商品价格重回均衡，但基建投资需求前置释放对价格形成一定支撑，煤炭等工业品价格中枢或高于前期均值；三是地缘政治冲突、全球疫情爆发造成短期国际油价出现剧烈波动，预计上半年国际油价中枢将继续抬升，国际形势稳定后油价中枢才会趋于回落。 图7：2月主要行业工业生产者出厂价格变动（%） 图8：2022年PPI翘尾因素逐月回落 资料来源：WIND，财信研究院 资料来源：WIND，财信研究院 三、PPI和CPI剪刀差收窄速度放缓，中下游利润修复进程或被拉长 PPI和CPI剪刀差在一定程度上反映了工业企业盈利空间的变化。PPI和CPI剪刀差的扩大，通常意味着企业利润和经济动能的持续修复（见图9-10）。但本轮PPI和CPI剪刀差扩大，主要是由上游原材料涨价驱动的，结构性特征显著，不是全面性的涨价。在国内需求恢复偏慢的情况下，中下游行业转移成本能力依然较弱，导致上游原材料上涨对中下游利润的挤占作用较强，进而压制中下游企业投资扩产意愿，不利于国内经济动能的恢复。 图9：PPI与CPI差值和工业企业利润（%） ➢ 图10：PPI与CPI差值和名义GDP增速（%） ➢ -7-4-125煤炭开采和洗选化学纤维造纸及纸制品黑色金属压延化学原料及化学制品非金属矿物制品黑色金属矿采选农副食品加工金属制品纺织业橡胶塑料制品水的生产和供应业酒饮料茶制造通用设备有色金属压延电力热力的生产和供应业有色金属矿采选石油和天然气开采3.9 1.6 -20246810121110987654321121110987654321202220212021-2022年PPI翘尾因素（%）-60-40-20020406080100120140-10-50510152003-102004-092005-082006-072007-062008-052009-042010-032011-022012-012012-122013-112014-102015-092016-082017-072018-062019-052020-042021-032022-02PPI-CPI工业企业:利润总额:累计