非必需性消费/纺织及服饰 请务必参阅正文后面的信息披露和法律声明 1 / 30 特步国际（01368.HK） 2022年03月09日 投资评级：买入（首次） 日期 2022/3/8 当前股价(港元) 10.960 一年最高最低(港元) 16.320/3.380 总市值(亿港元) 288.28 流通市值(亿港元) 288.28 总股本(亿股) 26.30 流通港股(亿股) 26.30 近3个月换手率(%) 31.93 股价走势图 数据来源：聚源 跑步细分领域龙头，多品牌步入发展新阶段 ——港股公司首次覆盖报告 吕明（分析师） lvming@kysec.cn 证书编号：S0790520030002 ⚫ 跑步细分领域龙头，多品牌步入发展新阶段，首次覆盖给予“买入”评级 公司作为国内运动鞋服领军品牌之一，多品牌矩阵逐步完善，主品牌定位大众运动市场，在跑步细分领域形成明显竞争优势，时尚运动(盖世威、帕拉丁)、专业运动(索康尼、迈乐)在高线市场潜力较大。在五五规划背景下，预计主品牌收入提速、新品牌重塑和渠道改革将推动集团业绩增长和盈利改善。我们预测2021-2023年归母净利润为8.77/11.24/14.04亿元，对应EPS为0.33/0.43/0.53元，当前股价对应PE分别为26.6/20.7/16.6倍，首次覆盖给予“买入”评级。 ⚫ 主品牌：深耕跑步领域，产品与品牌力稳固，新系列注入新发展动力 产品端：跑鞋科技不断迭代形成完善产品矩阵，高性价比定位深入人心，160X系列实战成绩过硬，产品迭代后性能和口碑均不断提升；除功能性产品外，开发潮流产品线XDNA系列，“x少林”首次试水成功，目前XDNA系列植入全国约100家门店，定价高于主品牌产品30%-50%。品牌端：一方面赞助马拉松及跑步赛事、合作体育明星并建立特有跑步社群，巩固专业运动形象；另一方面通过邀请娱乐明星代言、冠名综艺节目等方式，提高在年轻客群中的知名度。渠道端：线下采取大店化策略并加速二三线布局，精细化经营提升店效；线上占比不断提升（2020年约占25%），增速快于线下，预计将继续提升O2O占比推动增长。 ⚫ 新品牌：与主品牌形成协同效应，加速国内布局后有望释放市场潜力 新品牌面向国际市场与高线城市客群，弥补主品牌在客群上的不足，同时共享技术优势、供应链和设计资源。目前品牌、产品和渠道加速调整以适应国内市场，有望随着消费者运动意识深化释放市场潜力。时尚运动板块：盖世威中国首店1月25日于哈尔滨红搏广场开业，预计2022年将于一线城市开设5-10家门店，帕拉丁2022H1将基本回收老店并保留盈利门店。专业运动板块：索康尼和迈乐产品力出众，尤其索康尼在专业跑步领域和主品牌深度协同，巩固集团竞争力。 ⚫ 未来增量：主品牌价格带拓宽、新品牌调整后放量、特步儿童未来可期 产品迭代及新系列拓宽主品牌价格带，2021年主品牌平均ASP提升约5-10%，长期来看，预计XDNA系列定价有望高于主品牌产品50-100%；四个新品牌聚焦具有高消费能力的高线城市客户，加速开店后有望放量；特步儿童通过推出少林和街舞系列在细分领域影响力提升，2021年预计增长超40%，发展趋势向好。 ⚫ 风险提示：疫情影响终端零售，新系列接受度、渠道改革效果不及预期。 财务摘要和估值指标 指标 2019A 2020A 2021E 2022E 2023E 营业收入(百万元) 8183 8172 9953 12488 15352 YOY(%) 18.2 -25.6 50.8 25.5 23.2 净利润(百万元) 728 513 877 1124 1404 YOY(%) 10.8 -29.5 71.0 28.1 25.0 毛利率(%) 43.4 39.1 41.5 41.7 41.9 净利率(%) 8.9 6.3 8.8 9.0 9.1 ROE(%) 10.5 7.0 11.1 13.1 14.8 EPS(摊薄/元) 0.3 0.2 0.3 0.4 0.5 P/E(倍) 32.0 45.4 26.6 20.7 16.6 P/B(倍) 3.3 3.2 3.0 2.7 2.5 数据来源：聚源、开源证券研究所（2022年3月8日汇率：1港币=0.81人民币） -120%0%120%240%360%480%2021-032021-072021-11特步国际恒生指数开源证券 证券研究报告 港股公司首次覆盖报告 公司研究 港股公司首次覆盖报告 请务必参阅正文后面的信息披露和法律声明 2 / 30 目 录 1、 特步国际：跑步细分领域龙头，多品牌步入发展新阶段 ..................................................................................................... 4 1.1、 发展历程：不断的内部变革中稳扎稳打，迈入新发展阶段 ...................................................................................... 5 1.2、 财务分析：收入增长稳健，盈利能力提升，营运能力改善 ...................................................................................... 6 1.3、 家族控股企业股权结构稳定，股份激励计划提升员工积极性 ................................................................................ 10 2、 行业概览：运动鞋服细分赛道仍有高景气度，差异化竞争格局逐渐成型 ....................................................................... 11 2.1、 国内运动鞋服市场：市场持续扩容，头部国产运动品牌享国潮红利 .................................................................... 11 2.2、 运动需求逐步专业化、细分化和个性化，跑步市场蓬勃发展 ................................................................................ 13 2.2.1、 需求端：我国跑步运动渗透率大幅提升，运动鞋服需求不断增长 ............................................................. 13 2.2.2、 供给端：传统国际龙头品牌地位稳固，国潮崛起利好国产品牌，新兴品牌满足错位需求 ..................... 14 3、 业务亮点：主品牌稳健发展，新品牌提供第二增长曲线 ................................................................................................... 16 3.1、 主品牌深耕跑步领域，科技力提升与渠道变革带来稳健发展 ................................................................................ 16 3.1.1、 聚焦跑步加大研发投入，精进技术带动产品力提升 ..................................................................................... 16 3.1.2、 线上线下渠道持续发力，打造全渠道销售网络 ............................................................................................. 20 3.1.3、 “体育+娱乐”双轨营销策略，塑造品牌时尚专业运动形象 ........................................................................... 22 3.2、 新品牌加速国内布局，与主品牌形成协同效应........................................................................................................ 24 3.2.1、 专业运动板块产品力出众，带动集团整体品牌力提升 ................................................................................. 24 3.2.2、 时尚运动板块加快国内布局，亏损幅度将收窄 ............................................................................................. 24 3.3、 未来增量 ....................................................................................................................................................................... 25 3.3.1、 产品迭代及新系列拓宽主品牌价格带，新品牌加速开店有望放量 ............................................................. 25 3.3.2、 特步儿童切入细分市场，少林和街舞系列影响力提升 ................................................................................. 25 4、 盈利预测与投资建议 .............................................................................................................................................................. 26 4.1、 关键假设 ....................................................................................................................................................................... 26 4.2、 相对估值 ....................................................................................................................................................................... 27 4.3、 投资建议 ....................................................................................................................................................................... 27 5、风险提