中观量化系列报告之三：企业生命周期理论如何运用在行业轮动中？

敬请参阅末页重要声明及评级说明 证券研究报告 企业生命周期理论如何运用在行业轮动中？ ——中观量化系列报告之三 [Table_RptDate] 报告日期： 2022-2-23 [Table_Author] 分析师：严佳炜 执业证书号：S0010520070001 邮箱：yanjw@hazq.com 联系人：吴正宇 执业证书号：S0010120080052 邮箱：wuzy@hazq.com [Table_CompanyReport] 相关报告 1.《企业生命周期理论如何运用在选股中？——量化基本面系列报告之五》2021-11-22 2.《如何借鉴赛道型基金持仓？基于业绩归因视角——量化基本面系列报告之四》2021-9-10 3.《消费升级，需求为王：景气度视角下的消费行业轮动策略——中观量化系列报告之二》2021-05-25 4.《盈利、估值视角下寻求板块轮动的确定性——中观量化系列报告之一》2021-01-26 5.《当价值遇见成长：均衡估值因子——量化基本面系列报告之三》2020-12-09 6.《成长因子再升级：盈利加速度——量化基本面系列报告之二》2020-09-22 主要观点： [Table_Summary] ⚫ 行业轮动节奏加快，行业内部分化明显 2021年A股市场瞬息万变，一方面行业整体轮动节奏加快，分化加剧；另一方面，随着产业内分工逐步明确，不同二级行业的商业模式开始出现较大的差异，行业内部的不同赛道亦呈现较大的分化。当前，一级行业或不再是合适的投资颗粒度，寻求更精细化的赛道型投资机会尤其重要。 ⚫ 生命周期理论与行业轮动策略的有效结合：充当宏观和微观模型间的桥梁 本文对行业生命周期的划分参考现金流符号法，根据二级行业整体的融资现金流净额TTM、经营现金流净额TTM和投资现金流净额TTM的正负性将行业划分到初创期、成长期、成熟期、动荡期和衰退期；生命周期能有效充当宏观行业模型和微观行业模型中的“润滑剂”，对行业进行定量化降维，起到“承上启下”的作用。 宏观经济周期视角下的行业轮动模型对传统美林时钟加以改进，将利率引入模型，按照经济、通胀、流动性对经济状态进行划分，同时将各个经济状态与成长期和成熟期行业的收益进行对应，从统计的角度确定了各个经济状态下的配置方案。微观视角下的行业轮动模型主要包括盈利、情绪面和资金偏好三个维度，借助多因子打分的手段在一定的因子权重约束下构建行业分域收益预测模型。结合宏观和微观模型后的行业轮动策略相对基准的年化超额收益为18.89%，信息比为1.55，近五年月超额胜率达68.3%，表现较为出色。 ⚫ 如何将二级行业轮动策略有效地运用于指数增强模型中？ 对行业轮动的应用场景进行探讨：以指数增强策略为例，以个股景气度得分以及分仓的形式考察行业轮动策略对于指数增强模型的增量：总体来看，分仓的做法对指数增强的提升效果优于个股景气度得分法，在沪深300增强模型中收益的提升幅度更为明显，在中证500增强中对策略的信息比有较好的提升（由3.13提升至3.27），且近两年的业绩均有所改善。在当前市场分化加剧，行业轮动节奏加快的市场环境下，我们认为适当地引入行业轮动策略对整体策略绩效会有一定的增益。 ⚫ 风险提示 本报告基于历史个股数据进行测试，历史回测结果不代表未来收益。未来市场风格可能切换，Alpha因子可能失效，本文内容仅供参考。 [Table_StockNameRptType] 金融工程 专题报告 [Table_CommonRptType] 金融工程 敬请参阅末页重要声明及评级说明 2 / 37 证券研究报告 正文目录 1 行业轮动节奏加快，行业内部分化明显 ........................................................................................................................................ 5 2 如何将生命周期理论运用于行业轮动？ ........................................................................................................................................ 7 2.1 生命周期视角下的行业轮动框架 .............................................................................................................................................................. 8 2.2 如何定量刻画行业的生命周期................................................................................................................................................................... 9 2.3 行业生命周期组合收益：空头剔除初创、衰退、动荡 ................................................................................................................. 13 3 经济、通胀、流动性视角下的生命周期行业轮动策略 ............................................................................................................. 15 3.1 经济、通胀、流动性视角下的经济状态划分 .................................................................................................................................... 15 3.2 经济周期与行业生命周期配置的映射 .................................................................................................................................................. 17 3.3 基于华安投资时钟的成长-成熟轮动策略历史表现较好................................................................................................................ 19 4 盈利、资金偏好、情绪面视角下行业轮动策略 .......................................................................................................................... 22 4.1 如何构建盈利、资金偏好和情绪面合适的代理指标？ ................................................................................................................. 22 4.2 盈利、资金偏好和情绪面在成长和成熟期行业中的有效性是否存在差异？ ....................................................................... 25 5 二级行业轮动与指数增强策略的结合 .......................................................................................................................................... 31 6 总结 ..................................................................................................................................................................................................... 36 风险提示： ............................................................................................................................................................................................. 36 cUfXhYJYqRmNaQbP8OpNqQtRtRkPpPnPiNsQsR6MqRsRvPrRwOvPqNtO[Table_CommonRptType] 金融工程 敬请参阅末页重要声明及评级说明 3 / 37 证券研究报告 图表目录 图表 1 2021年中信一级行业分月度涨跌幅（%） ........................................................................................................................................ 5 图表 2 行业轮动强度正逐步加大 ......................................................................................................................................................................... 6 图表 3 中信医药行业和中药生产2021年指数走势...................................................................................................................................... 6 图表 4 二级行业分化亦日益扩大 .............................................................................................................................................