驱动电机业务大幅增长，归母净利润转正

营收净利大幅增长，公司业绩扭亏为盈 公司2021年业绩预告扭亏为盈，预计实现营收18.5-19.0亿元，同比增长62%-66%；扣除后营收17.2-17.7亿元，同比增长59%-63%；归母净利润0.18-0.27亿元，同比增长103%-104%；归母扣非净利润亏损1.15-1.24亿元，同比增长81-82%；基本每股收益0.037-0.056元/股，同比增长103%-104%。公司各项盈利指标大幅改善，主要受益于新能源汽车驱动电机业务大幅增长。 新能源驱动电机同比增长超过250%，原材料成本上涨挤压盈利2021年，国内新能源汽车市场的快速发展，公司新能源汽车驱动电机业务同比增长超过250%。但同时由于铜、铝、硅钢片等大宗商品价格大幅上涨，公司原材料成本上升，影响公司营业利润增长低于营业收入增长，扣除非经常性损益后的净利润仍出现亏损。我们认为，行业景气度持续，新增驱动电机产能投产，公司盈利能力持续向好。 优质客户不断拓展，新增产能预计2024年达产 根据公司财报，2021年上半年，公司新能源驱动电机出货19多万台，出货量继续位居行业前列，并且市占率进一步提升。公司量产驱动电机主要应用于上汽通用五菱MINIEV、小鹏P7、吉利帝豪EV等车型。 公司为蔚然动力、上汽乘用车、奇瑞汽车开发的新能源汽车驱动电机进展顺利，有望于2021年第四季度量产。此外，公司还获取了上汽通用五菱GSEV项目和两个混动项目定点，其他新客户和新项目的开发也进展顺利。公司至2021年底驱动电机产能50万台/年，目前处于满产阶段。为满足客户需求，公司已启动新增年产100万台驱动电机项目，该项目预计投资5亿元，项目2024年达产后预计年新增营业收入25亿元。 风险提示：新能源车销量不及预期风险；大宗商品价格持续上涨。 驱动电机核心标的，给予“增持”评级 预计21-23年EPS为0.05/0.26/0.60元，对应当前股价的PE为249/46/20x，给予“增持”评级。 盈利预测和财务指标 营收净利大幅增长，公司业绩扭亏为盈：公司2021年业绩预告扭亏为盈，预计实现营收18.5-19.0亿元，同比增长62%-66%；扣除后营收17.2-17.7亿元，同比增长59%-63%（扣除后营业收入指扣除与主营业务无关的业务收入和不具备商业实质的收入后的营业收入）；归母净利润0.18-0.27亿元，同比增长103%-104%；归母扣非净利润亏损1.15-1.24亿元，同比增长81-82%；基本每股收益0.037-0.056元/股，同比增长103%-104。公司各项盈利指标大幅改善，主要受益于新能源汽车驱动电机业务大幅增长。 表1：方正电机2021年业绩预告 单四季度，公司实现营业收入5.48-5.98亿元，同比增长38%-51%；归母净利润0.40-0.49亿元，同比增长107%-108%；扣非净利润亏损0.25-0.34亿元，同比增长94%-96%。 表2：单季度公司财务指标 新能源驱动电机同比增长超过250%，原材料成本上涨挤压盈利：2021年，国内新能源汽车市场的快速发展，公司新能源汽车驱动电机业务同比增长超过250%。但同时由于铜、铝、硅钢片等大宗商品价格大幅上涨，公司原材料成本上升，影响公司营业利润增长低于营业收入增长，扣除非经常性损益后的净利润仍出现亏损。我们认为，行业景气度持续，新增驱动电机产能投产，公司盈利能力持续向好。同时，公司为盘活资产，回笼资金用于业务经营发展，处置了部分房产，相应固定资产处置收益增加。 2020年底，公司对前期收购上海海能、杭州德沃仕形成的商誉及华瑞矿业形成的无形资产进行系统性减值测试，均出现减值迹象，综合客观因素和未来业务发展判断，公司对以上资产组计提减值准备；同时，公司对部分应收账款、存货、合同资产等计提了资产减值准备，金额共计5.1亿元。本报告期内，经测试、评估，上述资产无需计提专项减值准备，因此资产减值损失相比上年大幅减少。公司控股子公司丽水方德智驱应用技术研究院有限公司收到政府研发补助资金人民币5,000万元，因此政府补助相比上年大幅增加。驱动电机业务快速增长、固定资产处置收益、政府补助等因素共同促进了公司业绩向好。 图1：2016-2021国内新能源汽车销量及同比 图2：2021.01-2022.01铜、铝现货结算价 2021年前三季度，公司实现营业收入13.02亿元，同比增长75%；归母净利润-0.22亿元 ， 同比增长63%。 公司销售/管理/研发/财务费用分别为0.27/0.89/1.14/0.06亿元，分别同比+20%/+37%/+33%/-46%。销售/管理/研发/财务费用率分别为2.1%/6.8%/8.7%/0.4%，分别同比-1.0/-1.9/-2.7/-1.0pct。公司营业收入大幅增加摊薄了四费率，绝对金额方面，前三季度管理费用增加主要是因为增加股权激励费用1894万元，研发费用增加主要是因为新能源汽车驱动电机研发项目较多，财务费用减少主要是因为上年汇兑损失较多、本期贷款归还利息减少。 图3：公司营业收入及增速 图4：公司单季度营业收入及增速 2021年前三季度，公司销售毛利率为10%，销售净利率为-4%，较2020全年的净利率有明显改善。 图5：2017-2021Q3公司毛利率变化 图6：2017-2021Q3公司净利率变化 单三季度，公司实现营业收入4.23亿元，同比增长30.29%；归母净利润-0.29亿元，同比增长5.67%。公司毛利率为6.96%，净利率为-8.13%，相较于二季度环比下滑，主要是受原材料价格上涨的影响。 图7：2019Q1-2021Q3营业收入及同比 图8：2019Q1-2021Q3公司毛利率及净利率 公司主要产品可分为汽车应用类、智能控制器、缝纫机应用类三种。其中，汽车应用类产品主要包含新能源汽车驱动电机、配套电机以及动力总成控制类产品；智能控制器类产品主要包含家电和电动工具的控制器；缝纫机应用类产品主要包括家用智能缝纫机等。 根据公司财报，2021年上半年，汽车应用类/智能控制器/缝纫机应用类的销售收入占比分别为34%/36%/25%/6%。其中，汽车应用类产品近几年的销售收入下滑，主要是由于2019年公司的汽车座椅电机业务转移到合资公司延峰安道拓方德电机。2021年上半年，受益于新能源汽车驱动电机放量，公司汽车应用类产品的销售收入同比增长147%。 图9：汽车应用类产品销售收入及同比 图10：智能控制器产品销售收入及同比 图11：缝纫机应用类销售收入及同比 图12：其他业务销售收入及同比 优质客户不断拓展，新增产能预计2024年达产：2020年，公司新能源驱动电机系列产品已与上汽通用五菱、吉利汽车、小鹏等国内新能源整车企业建立配套合作关系。受益于搭载公司驱动电机的已量产车型五菱宏光MINI EV和小鹏P7等的良好市场表现，公司2020年新能源驱动电机出货量市场排名第三（根据第三方媒体NE时代数据），仅次于比亚迪、特斯拉。2020年公司与蔚然动力签订合作协议，将为其提供驱动电机核心部件，该项目系公司首个扁线电机量产项目，标志着公司有能力以新技术、新产品服务于高端客户的高端车型，对公司驱动电机业务的未来发展意义重大。此外，公司还与上汽、麦格纳、宇通汽车等客户建立了合作关系，正在为其开发驱动电机。 表3：方正电机驱动电机主要客户 2021年上半年，公司新能源驱动电机出货19多万台，出货量继续位居行业前列，并且市占率进一步提升。公司量产驱动电机主要应用于上汽通用五菱MINIEV、小鹏P7、吉利帝豪EV等车型。公司为蔚然动力、上汽乘用车、奇瑞汽车开发的新能源汽车驱动电机进展顺利，有望于2021年第四季度量产。 此外，公司还获取了上汽通用五菱GSEV项目和两个混动项目定点，其他新客户和新项目的开发也进展顺利。公司至2021年底驱动电机产能50万台/年，目前处于满产阶段。为满足客户需求，公司已启动新增年产100万台驱动电机项目，该项目预计投资5亿元，项目2024年达产后预计年新增营业收入25亿元。 图13：方正电机的新能源汽车电机产品 根据高工锂电的数据，2020年国内电机出货量141万台，方正电机市占率7%； 2021年上半年，国内电机出货量120万台，方正电机市占率8%。 图14：2018-2021H1国内电机装机量 图15：2019-2021H1方正电机出货量 驱动电机是新能源汽车的核心零部件，直接关系到新能源汽车的动力性能。在新能源汽车渗透率加速提升、性能要求逐步提高的大趋势下，国内电机行业呈现量价双升的发展方向：1）动力性能更加优秀的双电机车型占比逐渐提升；2）高功率、小型化的高性能电机占比逐渐提升；3）高功率密度、高效率的扁线电机有望替代圆线电机；4）冷却效率更高、绝缘性能更好的油冷电机有望替代水冷电机；5）800V高压平台对电机的绝缘性能提出了更高的要求。 受益于扁线、油冷、小型化、高电压的大趋势，单个驱动电机的平均价格有望从大约2000元增至5000元。 图16：扁线电机的HAIR-PIN绕组技术 2020年9月，方正电机董事会审议通过了《关于对外投资进展暨设立丽水方德智驱应用技术研究院有限公司的议案》，同意与中车城市交通有限公司控股子公司上海中振交通装备有限公司共同出资2.5亿元，设立丽水方德智驱应用技术研究院有限公司。其中，方正电机认缴出资额为人民币1.3亿元，占注册资本的52％；中振交通认缴出资额为人民币1.2亿元，占注册资本的48％。2021年12月，方正电机以1.1亿元受让中振交通持有的丽水方德智驱应用技术研究院有限公司48%的股权，受让完成后方正电机将直接持有方德智驱研究院100%股权。 方德智驱研究院现有的在研项目主要立足于新能源汽车驱动电机业务，包括博世双源EHPS一体机开发、220扁线代工产业化开发、235圆线油冷电机开发、8层高压扁线电机开发、BLDC电机控制器开发、GSEV驱动电机开发、扁线研究、乘用车平台驱动总成开发、高压三合一与控制器开发、基于新能源汽车驱动总成技术方案及原理新功能研究、麦格纳220扁线定转子总成开发、商用车平台电机开发、上汽180平台项目、碳化硅超高压电控及电驱平台及小鹏220圆线平台项目。 驱动电机核心标的，给予“增持”评级 我们选取了科博达、汇川技术、巨一科技作为可比公司。其中，科博达的主营业务是汽车控制器，与公司的智能控制器业务相似；汇川技术、巨一科技的主营业务是新能源汽车电机，与公司的新能源汽车驱动电机业务相似。考虑到公司受益于新能源汽车加速渗透的大趋势，扁线电机等新能源产品研发量产顺利，下游客户小鹏汽车等造车新势力的销量增长预期较高，我们给予公司2023年22-24倍PE，给予“增持”评级。 表4：可比公司估值表 附表：财务预测与估值 资产负债表（百万元）现金及现金等价物应收款项 利润表（百万元）营业收入营业成本 现金流量表（百万元）净利润