公司信息更新报告：文化纸涨价落地，盈利改善，看好造纸龙头长期发展

轻工制造/造纸 请务必参阅正文后面的信息披露和法律声明 1 / 7 太阳纸业（002078.SZ） 2022年02月22日 投资评级：买入（维持） 日期 2022/2/22 当前股价(元) 12.15 一年最高最低(元) 21.75/10.92 总市值(亿元) 326.47 流通市值(亿元) 317.44 总股本(亿股) 26.87 流通股本(亿股) 26.13 近3个月换手率(%) 52.8 股价走势图 数据来源：聚源 《公司信息更新报告-Q4业绩承压，格局优化、浆纸一体化提升龙头优势》-2022.1.27 《公司信息更新报告-短期业绩承压，浆 纸 一 体 化 助 力 公 司 成 长 》-2021.10.28 《公司信息更新报告-2021H1业绩符合预期，看好下半年文化纸景气度》-2021.8.31 文化纸涨价落地，盈利改善，看好造纸龙头长期发展 ——公司信息更新报告 吕明（分析师） lvming@kysec.cn 证书编号：S0790520030002 ⚫ Q1文化纸涨价落地、盈利水平恢复，成本管控能力优秀，维持“买入”评级 2022Q1文化纸供需格局改善，前期发布涨价函顺利落地，盈利能力有望逐步恢复。预计文化纸行业回归常态、稳健发展，影响短期价格大幅波动的因素减弱，维持2021年盈利预测不变，下调2022-2023年盈利预测，预计2021-2023年公司归母净利润为29.92/29.25/30.77亿元（原为29.92/35.80/40.23亿元），对应EPS为1.11/1.09/1.14元，当前股价对应PE为10.9/11.2/10.6倍，广西项目陆续投产、老挝林地不断建设持续提升林浆纸一体化，未来继续把控成本，多种发电方式并存，根据周期实现产线之间灵活转产，看好公司发展，维持“买入”评级。 ⚫ 文化纸销售符合预期，供需格局改善，涨价落地，盈利水平有望恢复 2022年Q1公司文化纸销售符合预期，随着进口纸不断减少，文化纸出口不断增加，文化纸涨价已逐步落地，并开始向下游传导。随着文化纸春季招标不断开展，文化纸需求端有所恢复，但供给端成本上涨，致使小厂复产复工率不高，小厂受各方面影响产能恢复较慢。目前大厂盈利情况逐渐好转，预计仍有上涨空间，行业维持稳健发展，预计未来文化纸价格将保持平稳上涨。 ⚫ 高端箱板纸不断提升，广西项目、老挝林地进一步提升林浆纸一体化水平 中高端箱板纸占比增加有望提升箱板纸盈利能力，随着广西项目陆续投产以及新型纤维原料的生产，中高端箱板纸占比不断提升，目前公司的中高端产品占比在60%-70%之间，主要得益于原料多样化；广西项目陆续投产，文化纸、生活用纸的放量利于开拓市场，纸浆的投产有望从成本端驱动公司增长。2022年化学浆、化机浆经过产能爬坡后预计将进一步提升纸浆自给比例，老挝林地面积不断增加，浆纸一体化水平得到提升，有望降低原材料成本、增厚利润。 ⚫ 多措施应对能源、原材料波动，提升成本控制能力 实行多种方式发电并存，产线之间灵活转产。公司未来主要措施有：（1）减少能源价格波动带来的影响，未来公司预计将采取碱回收发电、垃圾发电、新能源发电等多种方式。（2）根据周期性合理调配生产情况，实现产线之间的灵活转产。 ⚫ 风险提示：需求恢复不及预期，原材料价格波动，公司产能不及预期。 财务摘要和估值指标 指标 2019A 2020A 2021E 2022E 2023E 营业收入(百万元) 22,763 21,589 31,519 32,509 34,037 YOY(%) 4.6 -5.2 46.0 3.1 4.7 归母净利润(百万元) 2,178 1,953 2,992 2,925 3,077 YOY(%) -2.7 -10.3 53.2 -2.2 5.2 毛利率(%) 22.5 19.4 19.7 18.2 18.4 净利率(%) 9.6 9.0 9.5 9.0 9.0 ROE(%) 14.9 12.1 16.2 13.6 12.7 EPS(摊薄/元) 0.81 0.73 1.11 1.09 1.14 P/E(倍) 15.0 16.7 10.9 11.2 10.6 P/B(倍) 2.3 2.1 1.8 1.5 1.4 数据来源：聚源、开源证券研究所 -64%-48%-32%-16%0%16%2021-022021-062021-102022-02太阳纸业沪深300相关研究报告 开源证券 证券研究报告 公司信息更新报告 公司研究 公司信息更新报告 请务必参阅正文后面的信息披露和法律声明 2 / 7 目 录 1、 文化纸涨价落地，盈利水平有望恢复 .................................................................................................................................... 3 2、 箱板纸中高端产品占比不断提高，箱板纸盈利能力仍有提升空间 ..................................................................................... 4 3、 广西项目陆续投产推动放量，纸浆产能、老挝林地推动浆纸一体化水平提升 ................................................................. 4 4、 多措施应对能源、原材料波动，提升成本控制能力 ............................................................................................................. 4 5、 盈利预测与投资建议 ................................................................................................................................................................ 4 6、 风险提示 .................................................................................................................................................................................... 4 附：财务预测摘要 ............................................................................................................................................................................ 5 图表目录 图1： 2022Q1供求关系改善，文化纸价格逐步恢复 .................................................................................................................. 3 图2： 文化纸涨价落地，盈利水平有望恢复................................................................................................................................ 3 cUeWnWIZnMqR7N8Q7NnPpPmOmOkPqQpNfQmOpMaQrRuMMYnPzQvPmPmP公司信息更新报告 请务必参阅正文后面的信息披露和法律声明 3 / 7 1、 文化纸涨价落地，盈利水平有望恢复 供求关系改善推动文化纸价格上涨。2021年Q4煤炭价格、木浆价格处于高位，而Q4文化纸处于淡季，下游需求较弱，因此文化纸处于盈利低点。2022年Q1需求端来看，2月底至3月份伴随文化纸开展春季招标，文化纸需求有望逐步复苏；从供给端来看，前期小厂受煤炭、木浆成本上涨影响较大而停产，同时进口纸的逐渐减少，文化纸出口在增加，供求关系逐步改善，文化纸厂家分别发布涨价函。 图1：2022Q1供求关系改善，文化纸价格逐步恢复 数据来源：卓创资讯、开源证券研究所 小产能清退行业集中度提升，成本上涨向下游传导顺畅度增加，文化纸涨价有望在下游顺利落地，公司文化纸盈利能力有望恢复合理水平。2021年Q4文化纸处于盈利低点，文化纸需求淡季、进口文化纸冲击以及成本大幅上涨影响，中小产能停工停产，受能源、原材料限制多方面因素影响产能恢复较慢，文化纸行业集中度进一步提高，行业高集中度的情况下，成本上涨向下游传导的顺畅度得到提升。同时，春节期间，下游经销商保持较低库存水平，由于需求恢复，下游经销商对成品纸价格上涨接受度增加，上游纸厂的盈利能够保持合理的盈利水平。2022年1月太阳纸业发布2月、3月文化纸纸品涨价函，随着涨价落地，太阳纸业作为成本控制能力领先于行业的造纸龙头公司，盈利恢复速度较快、弹性更高，随着能源成本压力逐步得到缓解，公司盈利能力有望恢复合理水平。 图2：文化纸涨价落地，盈利水平有望恢复 数据来源：卓创资讯、开源证券研究所 4000.004500.005000.005500.006000.006500.007000.007500.008000.00铜版纸价格（元/吨）双胶纸价格（元/吨）-20%-10%0%10%20%30%40%2017-01-032018-01-032019-01-032020-01-032021-01-032022-01-03中国双铜纸日度毛利率中国双胶纸日度毛利率 公司信息更新报告 请务必参阅正文后面的信息披露和法律声明 4 / 7 2、 箱板纸中高端产品占比不断提高，箱板纸盈利能力仍有提升空间 随着广西项目陆续投产以及新型纤维原料的生产，中高端箱板纸占比不断提升。目前公司的中高端产品占比在60%-70%之间，主要得益于原料多样化，比如老挝拥有美废纸浆生产线，国内有新型原料替代等。2021下半年公司产品逐步取代进口获得下游客户认可，给公司带来一定收益。国内高端纸类性价比不低于俄卡和澳卡，客户认可度更高。高端箱板纸占比的提升有望进一步提高公司盈利能力。 3、 广西项目陆续投产推动放量，纸浆产能、老挝林地推动浆纸一体化水平提升 广西项目陆续投产，文化纸、生活用纸的放量利于开拓市场，纸浆的投产有望从成本端驱动公司增长。2021年Q3广西一期项目55万吨文化纸正式投产，2021Q4陆续投产12 万吨生活用纸、80万吨化学浆、20万吨化机浆，预计2022年广西项目预计将经过产能爬坡期，文化纸、生活纸将快速放量；2022年化学浆、化机浆经过产能爬坡后预计将进一步提升纸浆自给比例，浆纸一体化水平得到提升，有望降低原材料成本、增厚利润。 老挝林地在逐步建设中，林浆纸一体化水平仍有提升空间。2021年的老挝林地建设符合预期，已完成前期制定的目标。2022年的目标为1.2-1.5万公顷。 4、 多措施应对能源、原材料波动，提升成本控制能力 实行多种方式发电并存，产线之间灵活转产，有利于抑制能源、原材料价格的波动对成本端的影响。2021Q4公司由于原材料、能源价格大幅上涨，导致业绩亏损，尤其能源价格的波动对公司成本端影响更大，不同于浆的价格波动有三个月的缓冲期，能源价格波动带来的冲击是即期的。公司未来主要措施有：（1）减少能源价格波动带来的影响，未来公司预计将采取碱回收发电、垃圾发电、新能源发电等多种方式。（2）根据周期