先导智能（300450） 证券研究报告·公司研究·通用机械 1 / 4 东吴证券研究所 请务必阅读正文之后的免责声明部分 [Table_Main] 与Northvolt签订战略合作框架协议，巩固全球设备龙头地位 买入（维持） 事件：先导智能于近日与Northvolt AB（以下简称“Northvolt”）签订了锂电池生产设备的《设备设计、生产、安装、调试通用条款及框架协议》。双方就锂电池生产设备业务建立合作关系，协议双方计划在未来进行约19.39亿元的业务合作。 投资要点  绑定海外客户再下一子，全球锂电设备龙头霸主地位继续巩固。 双方计划在未来进行约19.39亿元的业务合作，具体合同视项目情况另行商定。先导智能向提供Northvolt的设备（包括但不限于单台设备、整线设备或整线设备解决方案等）。我们判断，按照先导智能的技术实力（设备的稳定性和效率，产品的良率和一致性等），我们预计先导可以获得中道卷绕机和后道化成分容检测环节的绝大多数订单（占比整线的40%以上），卷绕机和检测设备或无其他竞争对手参与。  Northvolt公司主要为特斯拉前高管创业成立，技术领先，扩产确定。 Northvolt是由前特斯拉执行官Peter Carlsson为主创立，其工厂在瑞典北部Skelleftea的（大型工厂）和位于Vasteras（小型试验厂），产能规模上和美国特斯拉的超级工厂不相上下，目标是在2023年电池生产量能够达到相当于32GWh，股东包括“ABB”和“西门子”等欧洲制造业巨头。（据Breakit新闻网1月18日报道， Northvolt将在2018年5月份开始建设工厂，计划为未来的电动汽车提供电池，并已投资了约400亿瑞典克朗）。其第一家分厂计划在2020年后期开始生产（即2019年要采购设备），且按照 Northvolt的规划，后续还会继续扩产，按照单位设备投资额4-5亿元预计（海外客户的单位投资额都偏大），总设备投资额或超120亿元。我们认为先导智能作为其重要的设备供应商将会显著受益。  12月中标特斯拉中试线订单，强强合作拉开序幕。 先导智能于12月26日发布公告称，公司与特斯拉签下“卷绕机、圆柱电池组装线及化成分容系统等锂电池生产设备”的《采购合同》，合同金额约为4300万元人民币。此次中标的订单，先导是和美国特斯拉总部直接签署，将会用于美国基地的电池生产。虽然此次订单金额较小，但我们预计先导和特斯拉的直接合作只是刚刚开始，特斯拉美国超级工厂对应105GWh（包括动力和储能）,按照单GWh设备投资3-5亿元估算，对应总设备投资空间约为300-500亿元（目前预计已经达产20GWh）。同时特斯拉11月宣布在上海建设3号超级工厂（年产50万辆model3，电池需求40GWh）电池会采购【多家公司】，也不排除直接生产电池。我们预计届时先导智能有望获得更大规模的订单。  先导智能是最有全球竞争力的锂电设备龙头 作为CATL的最大的设备供应商，2018年宁德时代供应商大会上，先导是十大优秀供应商中唯一的【设备公司】，卷绕机供应占比90%以上，后道设备供应占比也在逐渐提升中；此外，还进入了松下、LG等海外电池龙头的供应体系，有望持续受益于海外龙头在国内的建厂。根据我们的模型测算，宁德时代，比亚迪，松下，LG,三星五家全球龙头规划总产能达到509GWh,其中规划新增为410GWh,对应设备投资额超1400亿元。我们预计全球锂电池前五将垄断80%以上份额，绑定全球锂电池龙头的设备公司成长性强。 锂电设备板块的短期逻辑是：下游扩产和设备招标。长期逻辑：核心驱动因素是电动化率的提升。我们预计到2030年电动化率提升到25%-30%（目前是2%）。  盈利预测与投资评级：我们预计公司2018-2020年的净利润为8.0亿/12.7亿/18.0亿，对应PE为32/20/14倍，维持“买入”评级。  风险提示：新能源车销量低于预期，下游投资扩产情况低于预期 [Table_PicQuote] 股价走势 [Table_Base] 市场数据 收盘价(元) 29.50 一年最低/最高价 20.08/39.36 市净率(倍) 8.03 流通A股市值(百万元) 14320.83 基础数据 每股净资产(元) 3.68 资产负债率(%) 56.76 总股本(百万股) 881.66 流通A股(百万股) 485.45 [Table_Report] 相关研究 1、《先导智能（300450）：先导智能中标特斯拉订单，强强合作拉开序幕》2018-12-27 2、《先导智能（300450）：Q3单季现金流大幅好转，单季收入创新高》2018-10-25 3、《先导智能（300450）：银隆收入全部确认，Q1-Q3归母净利同比+80%-110%》2018-10-14 [Table_Author] 2019年01月29日 证券分析师 陈显帆 执业证号：S0600515090001 chenxf@dwzq.com.cn 证券分析师 周尔双 执业证号：S0600515110002 13915521100 zhouersh@dwzq.com.cn -43%-29%-14%0%14%29%43%57%2018-012018-052018-092019-01先导智能 沪深300 2 / 4 东吴证券研究所 请务必阅读正文之后的免责声明部分 [Table_Yemei] 公司点评报告 F 附录 图1：六家全球龙头电池厂产能规划汇总 数据来源：高工锂电等，东吴证券研究所整理 3 / 4 东吴证券研究所 请务必阅读正文之后的免责声明部分 [Table_Yemei] 公司点评报告 F 先导智能三大财务预测表 资产负债表（百万元） 2017A 2018E 2019E 2020E 利润表（百万元） 2017A 2018E 2019E 2020E 流动资产 5046 9377 11828 13682 营业收入 2177 4100 6100 8100 现金 867 2500 1200 1909 减:营业成本 1281 2632 3621 4845 应收账款 1268 2246 3342 4438 营业税金及附加 20 41 122 121 存货 2559 3606 5456 5309 营业费用 84 119 244 227 其他流动资产 352 1025 1830 2025 管理费用 260 444 695 880 非流动资产 1605 1679 1702 1720 财务费用 -6 -44 -45 -35 长期股权投资 0 0 0 0 资产减值损失 46 0 0 0 固定资产 305 384 412 436 加:投资净收益 9 0 0 0 在建工程 96 44 28 23 其他收益 104 5 5 5 无形资产 165 159 154 148 营业利润 604 913 1468 2067 其他非流动资产 1040 1092 1107 1112 加:营业外净收支 18 20 20 20 资产总计 6651 11056 13530 15402 利润总额 623 933 1488 2087 流动负债 3708 7382 8696 8932 减:所得税费用 85 121 201 271 短期借款 50 20 192 50 少数股东损益 0 8 13 18 应付账款 1837 3534 4861 6504 归属母公司净利润 537 803 1274 1797 其他流动负债 1821 3828 3643 2379 EBIT 540 869 1424 2032 非流动负债 160 160 160 160 EBITDA 567 905 1468 2082 长期借款 70 70 70 70 其他非流动负债 90 90 90 90 重要财务与估值指标 2017A 2018E 2019E 2020E 负债合计 3869 7542 8856 9093 每股收益(元) 1.22 0.91 1.45 2.04 少数股东权益 0 8 21 39 每股净资产(元) 6.32 3.98 5.28 7.11 归属母公司股东权益 2782 3505 4652 6270 发行在外股份(百万股) 440 882 882 882 负债和股东权益 6651 11056 13530 15402 ROIC(%) 24.2% 30.1% 35.0% 32.6% ROE(%) 19.3% 22.9% 27.4% 28.7% 现金流量表（百万元） 2017A 2018E 2019E 2020E 毛利率(%) 40.2% 34.8% 38.6% 38.7% 经营活动现金流 31 1806 -1277 1100 销售净利率(%) 24.7% 19.6% 20.9% 22.2% 投资活动现金流 -345 -63 -67 -69 资产负债率(%) 58.2% 68.2% 65.5% 59.0% 筹资活动现金流 645 -110 44 -322 收入增长率(%) 101.8% 88.3% 48.8% 32.8% 现金净增加额 331 1633 -1300 709 净利润增长率(%) 84.9% 49.5% 58.6% 41.0% 折旧和摊销 26 36 44 51 P/E 24.16 32.38 20.41 14.47 资本开支 -108 -63 -67 -69 P/B 4.67 7.42 5.59 4.15 营运资本变动 -1110 959 -2609 -766 EV/EBITDA 29.74 22.69 14.88 10.60 数据来源：贝格数据，东吴证券研究所 4 / 4 东吴证券研究所 请务必阅读正文之后的免责声明部分 免责及评级说明部分 免责声明 东吴证券股份有限公司经中国证券监督管理委员会批准，已具备证券投资咨询业务资格。 本研究报告仅供东吴证券股份有限公司（以下简称“本公司”）的客户使用。本公司不会因接收人收到本报告而视其为客户。在任何情况下，本报告中的信息或所表述的意见并不构成对任何人的投资建议，本公司不对任何人因使用本报告中的内容所导致的损失负任何责任。在法律许可的情况下，东吴证券及其所属关联机构可能会持有报告中提到的公司所发行的证券并进行交易，还可能为这