伊利实业 (600887 CH) 我们预计收购澳优将产生协同效应

来自彭博的更多报告： RESP CMBR <GO> 或2022 年 2 月 8 日伊利实业 (600887 CH)我们预计收购澳优将产生协同效应我们认为，通过与澳优的合作，伊利朝着实现“到 2025 年进入全球前三名”和“到 2030 年进入第一名”的目标迈出了关键一步。这将有助于公司迅速扩大其市场份额并优化在IMF市场的销售组合。我们预计 2022 年将出台更多的生育支持政策，这可能成为股价的短期催化剂。我们给予买入评级，目标价 46.5 元（不变）。什么是新的。 2022年 1月 28日，伊利宣布完成以 62亿港元（含新发行股）收购澳优（1717HK，未获评级）34.33%股权，成为澳优第一大单一股东。共识估计澳优 2022 年净利润将达到 14.5 亿元人民币。这意味着该交易将为伊利带来约 4.7% 的增值。收购后，伊利将成为销售额第二大企业，仅次于飞鹤。我们预计市场份额增加和销售组合升级将成为 IMF 参与者的主要收入驱动因素。2020年（-18%）和2021年（-12%）中国新生儿数量连续两年同比大幅下降，2019-20年新婚总数同比继续下降，新冠疫苗接种推迟一些父母生孩子的决定。我们认为，销量逆风可能会延续到 2022-23 年。届时，市场份额增加和销售组合升级将是维持收入增长的关键因素。加强整合为小型企业的出现留下了狭窄的空间。伊利是全球排名前五的乳制品公司之一。基金组织业务（占 2021 年收入的约 14%）已成为公司收入增长的主要贡献者。澳优是中国领先的 IMF 制造商之一，在高端羊奶/牛奶产品方面实力雄厚。与澳优的合作将有助于伊利通过优质奶源、渠道和产品/品牌组合的协同效应提升其领先地位。2022年或将出台更多扶持政策。自 2021 年 6 月第三次儿童扶养政策发布以来，各省市纷纷出台实施措施，包括现金补贴、产假、住房服务、托儿服务等。我们预计今年会有更多。估值。我们的目标价基于 28.5 倍的 22 年末市盈率，比 3 年平均水平高 1 秒。(YE 12 月 31 日)2019 财年FY20A21 财年FY22EFY23E收入（百万人民币）90,22396,886110,813125,929140,856同比增长 (%)13.47.414.413.611.9净利润（百万人民币）6,9347,0788,90210,64812,734每股收益（人民币）1.11.21.51.62.0同比增长 (%)11.62.025.811.719.7共识每股收益（人民币）不适用不适用1.51.62.0市盈率 (x)不适用不适用27.024.120.2市账率 (x)不适用不适用7.36.66.0屈服 （％）不适用不适用2.83.13.7ROE (%)24.922.027.329.132.0净负债率 (%)净现金1.37.65.72.5资料来源：公司数据、彭博、招银国际估计目标价46.5元上涨/下跌 20.0%现价 RMB38.76请阅读最后的分析师认证和重要披露页1招银国际证券|股票研究 |公司更新买入（维持）中国主要消费品约瑟夫·王(852) 3900 0838库存数据市值（百万人民币） 248,069平均 3 个月 t/o (RMB百万）2,438 52w 高/低(人民币)48.38/已发行股份总数（百万） 6,400资料来源：彭博股权结构香港结算呼和浩特投资潘刚资料来源：港交所12.3%8.9%4.7%分享业绩绝对1 个月 3 个月 6 个月资料来源：彭博-3.4%-10.4%9.5%相对的0.5%-6.3%16.3%12 个月价格表现(人民币) 60.050.040.030.020.010.00.0600887 CHSHSZ300（改版）2 月 21 日 5 月 21 日 8 月 21 日 11 月 21 日资料来源：彭博1.“冬奥会的促销费用可能会影响第四季度的业绩”——2022 年 1 月 25 日2.“在去风险的心态中摘樱桃；我们的首选：CRB/蒙牛/飞鹤”——2022 年 1 月 21 日3.“营销反馈——通胀和价格上涨是每次会议出现的关键词 ”——2021 年 11 月 23 日4.“在过渡性逆风和任何滞胀预期中，结构性优点看起来很突出”——2021 年 11 月 2 日 2022 年 2 月 8 日请阅读最后一页的分析师认证和重要披露2图 1：收入增长，蒙牛 vs 伊利资料来源：公司数据，招银国际估计图 2：EBIT 利润率，蒙牛 vs 伊利资料来源：公司数据，招银国际估计图 3：2017-23 年收入明细百万人民币 160,000140,000120,000100,00080,00060,00040,00020,00018%16%14%12%10%8%6%4%2%图 4：按产品划分的毛利润细目00%2017 2019 2021E 2023E奶粉 冷冻乳制品液态奶资料来源：公司数据，招银国际估计资料来源：公司数据，招银国际图 5：1 年远期市盈率图表(十) 36333027242118图 6：追踪 P/B 图表(x) 1098765 资料来源：彭博、招银国际估计 资料来源：彭博、招银国际估计 1年远期市盈率 -2SD 1SD长期平均-1SD 2SD 1 年追踪市净率-1SD 2SD长期平均 1SD 10/10/201810/12/201810/02/201910/04/201910/06/201910/08/201910/10/201910/12/201910/02/202010/04/202010/06/202010/08/202010/10/202010/12/202010/02/202110/04/202110/06/202110/08/202110/10/202110/12/202110/10/201810/12/201810/02/201910/04/201910/06/201910/08/201910/10/201910/12/201910/02/202010/04/202010/06/202010/08/202010/10/202010/12/202010/02/202110/04/202110/06/202110/08/202110/10/202110/12/2021 2022 年 2 月 8 日3请阅读最后一页的分析师认证和重要披露财务摘要 损益表现金流概括YE 12 月 31 日 (百万人民币)2019 财年FY20A FY21E FY22E FY23EYE 12 月 31 日 (百万人民币)2019 财年FY20A21 财年FY22EFY23E收入90,22396,886 110,813 125,929 140,856净利6,9347,0788,90210,64812,743液态奶73,76176,12385,18295,810105,37数据分析1,9582,4422,8213,2523,688其他16,46220,76225,63130,11935,479营运资金变动(2,286)4,684(901)981963其他1,850(4,353)(429)(539)(595)毛利润33,25434,53439,41445,23351,020净现金fr。经营行为。8,4559,85210,39214,34216,799数据分析(1,958)(2,442)(2,821)(3,252)(3,688)资本支出和投资(9,243)(6,522)(6,597)(7,638)(6,845)销售费用(21,070) (21,538) (23,603) (26,445) (29,298)获得(1,583)22---行政费用(4,780)(5,363)(6,095)(6,926)(7,465)其他826(2,543)(900)(900)(900)其他运营费用1,7342,2862,8213,2523,688净现金fr。投资法。(9,999)(9,043)(7,497)(8,538)(7,745)息税前利润7,1817,4769,71711,86214,257股本筹集275248-1,200-EBITDA9,1399,91912,53715,11417,944债务变动8,9865,122(400)(400)(400)支付的股息(4,913)(4,988)(4,988)(6,639)(7,942)财务费用，净额(8)(188)(369)(470)(456)其他(5,364)(428)---投资收益/损失1,1081,2701,3501,4601,516净现金fr。融资法案。(1,016)(47)(5,388)(5,839)(8,342)非运营(86)(408)(200)(300)(300)税前利润8,1948,15010,49712,55215,016现金净变化(2,560)762(2,493)(36)712现金在开始13,82411,32811,6959,2039,167所得税(1,243)(1,051)(1,575)(1,883)(2,252)汇差62(395)---减：少数股东(17)(21)(21)(21)(21)年底现金11,32511,6959,2039,1679,879净利6,9347,0788,90210,64812,743减：质押现金----- 资产负债表键比率YE 12 月 31 日 (百万人民币)2019 财年FY20A21 财年FY22EFY23E是的 12 月 31 日2019 财年FY20A21 财年FY22EFY23E非流动资产34,75542,77447,90053,74658,419销售组合 (%)PP&E/固定资产24,46128,76832,28236,34039,455液态奶81.878.676.976.174.8善意1,9361,8972,1602,4872,530其他18.221.423.123.925.2投资2,4943,4234,7736,2337,749其他非流动资产5,8648,6858,6858,6858,685损益率 (%)毛利率36.935.635.635.936.2当前资产25,70628,38128,20429,71231,942营业利润率8.07.78.89.410.1现金11,32511,6959,2039,1679,879税前保证金9.18.49.510.010.7应收账款2,0321,8752,4292,7603,087净利润率7.77.38.08.59.0存货7,7157,5459,30710,51911,710有效税率(15.2)(12.9)(15.0)(15.0)(15.0)其他流动资产4,6347,2667,2667,2667,266资产负债表分析流动负债31,43234,76837,63541,26145,105流动比率 (x)0.40.40.30.30.3借款4,5606,9576,7576,5576,357净应收天数8.27.18.08.08.0应付账款13,61817,97519,39021,91424,395库存周转天数49.944.648.048.048.0其他应付款13,2549,83611,48812,79014,353净应付天数88.1106.2100.0100.0100.0非流动负债2,7555,8535,6535,4535,253净负债权益比 (%)净现金1.37.65.82.5借款1,9715,1374,9374,7374,537回报 (%)其他非流动负债784716716716716鱼子24.922.027.329.132.0股息收益率不适用不适用2.83.13.7普通股6,0966,0836,0836,5136,513留存收益21,53423,54125,80428,51031,749每股少数股权143149169190211每股收益（人民币）1.11.21.51.62.0DPS（人民币）0.80.81.11.21.5总净资产26,27430,53332,8