点评报告：全年实现高质量增长，数字安全发展可期

第1页 / 共9页 本报告版权属于中原证券股份有限公司 www.ccnew.com 请阅读最后一页各项声明 计算机设备 分析师：唐月 登记编码：S0730512030001 tangyue@ccnew.com 021-50586737 全年实现高质量增长，数字安全发展可期 ——启明星辰(002439)点评报告 证券研究报告-公司点评报告 买入(维持) 市场数据(2022-01-27) 收盘价(元) 24.32 一年内最高/最低(元) 36.88/23.73 沪深300指数 4619.88 市净率(倍) 3.86 流通市值(亿元) 175.97 基础数据(2021-09-30) 每股净资产(元) 6.30 每股经营现金流(元) -0.42 毛利率(%) 63.22 净资产收益率_摊薄(%) -0.26 资产负债率(%) 23.94 总股本/流通股(万股) 93,358/93,358 B股/H股(万股) 0.00/0.00 个股相对沪深300指数表现 资料来源：wind，中原证券 相关报告 《启明星辰(002439)公司深度分析：积极投入迎接产业发展机遇，多领域加速成长可期》 2021-08-26 《启明星辰(002439)公司深度分析：订单重回正增长，积极投入迎接行业新机遇》 2020-08-11 《启明星辰(002439)中报点评：业务持续恢复中，2季度业绩重回增长态势》 2020-07-23 联系人： 朱宇澍 电话： 021-50586973 地址： 上海浦东新区世纪大道1788号16楼 邮编： 200122 发布日期：2022年01月28日 投资要点： 1月26日公司公布了业绩预告：2021年公司收入43.77-45亿元，同比增长20.02-23.40%；归母净利润8.55-9.15亿元，同比增长6.34%-13.80%；扣非净利润7.59-8.19亿元，同比增长8-16.54%。  单季度数据来看，2021Q4公司收入22.8至24.03亿元，同比增长3.45%-9.04%；归母净利润8.70至9.30亿元，同比增长18.35%至26.51%；扣非净利润8.10至8.70亿元，同比增长20.03%至28.92%。公司前三季度实现了较快增长，但是受到政府预算影响4季度整体发展状况低于预期，但毛利率较前三个季度有较大幅度的提升。  总体来看，2021年公司没有完成30%的增长目标。面对来自友商的激烈竞争和原材料价格上涨等困境，公司不但保持了20%以上的收入增速，而且通过承接优质项目、发挥产品优势，毛利率预计提高2%-2.5%，实属不易。面对2021年原材料紧缺和涨价的状况，公司也提早进行了原材料的战略储备，较好地规避了风险。  2021年是公司的战略投入年。全年研发、营销投入同比增长约35%，其中销售的投入重点在安全运营中心业务，而与此同时公司在新业务、新赛道、实战化能力等方面也在积极进行研发投入。此外2021年公司因为股权积极和2020年因疫情社保减免两项合计1.47亿元，剔除这两项因素，归母净利润提升约14%。  同行对比来看，公司是目前已经公告2021年业绩预告的网络安全公司中唯一一家保持两年扣非净利润持续增长的公司，同时也是行业内扣非净利润最高的公司。公司在保持较快增长的同时，保持了合理的盈利，也更有助于的长远发展。  2021年是公司安全运营和数据安全两大战略业务都取得了不错的成绩： （1）运营安全：截止2021年底，公司累计建设了119个城市及行业安全运营中心，基本完成了2021年120个中心的发展目标。公司推进“市长计划”和独立安全运营中心战略相结合，场景化的需求实现了对客户的粘性。2021年前场做的一系列变革，也为后续业务发展打下了良好的基础。 （2）数据安全：2021年公司开启了数据安全3.0的新元年。2021年12月1日，公司在杭州成立了数据安全总部，还同时发布了数据绿洲技术框架。2021年公司数据安全业务同比增幅达到50%以-24%-18%-12%-7%-1%4%10%15%2021.012021.052021.092022.01启明星辰沪深300 计算机设备 第2页 / 共9页 本报告版权属于中原证券股份有限公司 www.ccnew.com 请阅读最后一页各项声明 上，按照公司2020年6亿的规模进行测算，2021年数据安全收入达到9亿元。后续来看，随着《网络安全法》、《个人信息保护法》的落地，数据安全的发展已经获得了监管层面的强驱动，未来几年将进入到快速发展期。公司以数据安全份额第一的成绩，在数据安全的前期发展中已经取得了优异的成绩，在后续数据安全3.0发展的过程中，也在积极进行投入和布局，有望在数据安全领域开拓出一个与网络安全相当的独立版图。  从业务维度上来看，2021年公司安全运营业务实现了快速增长，数据安全增速在50%以上，国产化、工控安全实现了较快增长，端侧安全类、蜜罐类、全流量检测等新赛道产品收入均实现300%以上增长。  对于公司这样体量的企业来说，由于网络安全行业赛道的份额已经相对稳定，原来依靠赛道布局的模式已经难以支撑持续快速增长需求。为此，公司在行业内最早进行了安全运营业务的布局，目前已经在“山场模式”上形成了突破。通过深度捆绑城市和行业客户，进而通过提升服务能力，增加对客户的黏性和预算的分配比例。同时也通过深入挖掘客户需求，形成产品创新和落地。  维持对公司“买入”的投资评级。随着数据安全业务、安全运营业务渐入佳境，公司的投资价值进一步凸显。我们预计21-23年公司EPS分别为0.96元、1.30元、1.77元，按1月27日收盘价24.32元计算，对应PE为25.40倍、18.75倍、13.74倍。 风险提示：行业竞争加剧；原材料价格持续上涨；疫情影响政府财政预算。 2019A 2020A 2021E 2022E 2023E 营业收入(百万元) 3,089 3,647 4,426 5,731 7,187 增长比率（%） 22.5 18.0 21.4 29.5 25.4 净利润(百万元) 688 804 894 1,211 1,652 增长比率（%） 21.0 16.8 11.2 35.5 36.4 每股收益(元) 0.74 0.86 0.96 1.30 1.77 市盈率(倍) 33.0 28.2 25.4 18.7 13.7 资料来源：Wind，中原证券 计算机设备 第3页 / 共9页 本报告版权属于中原证券股份有限公司 www.ccnew.com 请阅读最后一页各项声明 图1：2011-2021Q3公司收入、净利润及其增速 资料来源：公司公告，中原证券 图2：2018Q1-2021Q3公司单季度收入、净利润及其增速 资料来源：公司公告，中原证券 图3：2019-2021Q3网络安全行业上市公司人员数量情况 资料来源：公司公告，中原证券 计算机设备 第4页 / 共9页 本报告版权属于中原证券股份有限公司 www.ccnew.com 请阅读最后一页各项声明 图4：2011-2021Q3公司盈利指标 资料来源：公司公告，中原证券 图5：2015Q1-2021Q3 公司盈利能力指标 资料来源：公司公告，中原证券 图6：2011Q1-2021Q3公司单季度存货值（百万元） 资料来源：公司公告，中原证券 计算机设备 第5页 / 共9页 本报告版权属于中原证券股份有限公司 www.ccnew.com 请阅读最后一页各项声明 图7：2021H1公司分业务收入结构 图8：2018-2021H1公司分业务收入及增速 料来源：公司公告，中原证券 资料来源：公司公告，中原证券 图9：2021H1公司战略新兴业务结构 图10：2020年公司战略新兴业务结构 料来源：公司公告，中原证券 资料来源：公司公告，中原证券 图11：2020年中国托管安全服务市场份额 资料来源：IDC，中原证券 计算机设备 第6页 / 共9页 本报告版权属于中原证券股份有限公司 www.ccnew.com 请阅读最后一页各项声明 图12：2020年中国区工业防火墙市场份额 资料来源：Frost & Sullivan，中原证券 图13：2019年中国数据安全市场份额 资料来源：赛迪顾问，中原证券 表1：公司安全运营业务的进展 时间 城市数量 工作重心和理念变化 2017年 成都 业务开启 2018年 20个 创新性提出“第三方独立安全运营”新模式，实现覆盖区域拓展 2019年 30+个 形成了成熟的标准化运营体系 未来将持续扩大已有运营中心业务，继续向二三级城市拓展，推进安全运营自动化/智能化的发展 2020年 75+个 继续在全国布局安全运营体系，整合创新能力，在新的应用场景中为用户持续赋能 2021年解构各行业及城市中小企业客户，构建不同场景的安全运营中心 2021H1 约90个 对已建中心的优化，完成标准化安全运营产品的产品化工作，智慧政务城市运营成熟， 计算机设备 第7页 / 共9页 本报告版权属于中原证券股份有限公司 www.ccnew.com 请阅读最后一页各项声明 智慧医疗运营的试点 下半年标准化运营产品交付渠道销售，行业方案向已建中心复制 2021 119个 资料来源：公司公告，中原证券 表2：综合安全厂商2021年前三季度业绩增速对比 公司 收入增速 净利润增速 毛利率 营收占比全年 订单增速 Vs 2020前三季 Vs 2019前三季 Vs 2020前三季 Vs 2019前 三 季 19前三季 20前三季 21前三季 19前三季 20前三季 2021前三季 2021H1 迪普科技 34% 37% 32% 30% 72% 71% 71% 67% 62% - - 启明星辰 45% 32% -122% -116% 63% 70% 63% 51% 40% 45% 80% 绿盟科技 31% 42% -286% -2875% 68% 70% 72% 52% 47% 奇安信 43% 87% -15% -19% 63% 58% 60% 45% 45% 安恒信息 31% 84% -697% -546% 57% 66% 68% 50% 50% 山石网科 45% 45% 56% -198% 72% 66% 75% 62% 57% 深信服 35% 57% -291% -142% 65% 69% 72% 61% 59% 天融信（网安） 55% 27% 58% 19% 76% 62% 45% 32% 89% （网安剔除同天） 86% 92% 57% 22% 78% 74% 81% 39% 30% 95% 资料来源：公司公告，中原证券 表3：综合安全厂商2021年业绩增速对比（亿元） 公司 收入 增速 归母净利润 增速 扣非归母净利润 增速 2019扣非净利润 订单增速 人员增速 启明星辰 44-45 20%-23% 8.6-9.2 6%-14% 7.6-8.2 20%-29% 5.7 绿盟科技 26 28%-31% 3.3-3.6 10%-20% 2.1-2.4 下降6%-17% 1.8 40%-45% 30% 深信服 67-68 23%-25% 2.4-3.1 下降62%-70% 1.0-1.7 下降75%-85% 6.8 亚信安全 17 30-33% 1.7-1.8 3%至-3% 1-1.1 下降21%-29% 1.6 安博通 3.8-3.9 45%-48% 0.68-0.75 53%-69% 0.59-0.66 83%-105% 0.69 安恒信息 18 37%-39% 0.1-0.15 下降89%-93% 亏0.8-0.7 下降161%-165% 0.80 奇安信 57-58 36%-40% 亏6-5 下降