1/11大宗商品研究所有色金属研发报告锌02月月报2022年01月25日欧洲能源高价抑制供应国内积极政策支撑锌价第一部分逻辑回顾及展望一月份锌价延续十二月份以来的震荡上行的趋势，价格宽幅波动上行。目前锌的核心逻辑仍然在于供应端的减产和国内宏观政策需求端的炒作上，欧洲能源危机仍然在持续，欧洲地缘政治紧张导致天然气供应维持紧张，能源价格维持在高位，锌冶炼厂维持弹性生产的状态；国内对于经济维稳的需求使得一季度各项积极的政策纷纷发布，货币层面和财政层面积极的预期也是锌价强势的一个因素。基本面方面，目前供应端呈现偏紧的格局，需求端强预期弱现实。供给端：首先，矿石虽然处于投产大周期的末端，但是2022年仍然是从产能增长的一年，短期内外比值不合适导致进口矿石偏少，从而供应格局偏紧；其次，全球精炼端受制于欧洲地区的高能源价格，目前欧洲天然气价格仍然有反复，电力价格高位，所以对供应端的担忧仍然有反复，低库存的情况下价格仍然难跌；最后，国内1-2月份，湘西、四川地区冶炼厂将在春节前开启季节性的常规检修，陕西、广西等地区也有检修技改的计划，预计淡季累库水平较低，开春库存预计快速去化，上半年维持紧张的状态。需求端：首先，季节性淡季并没有什么杀伤力，淡季主导行情的是预期；其次，政策偏暖，一季度的政策端的偏暖市场较为乐观，包括专项债提前释放，大基建提前开工等，一方面央行发布会要求更加激进，主动释放流动性，进行货币宽松，给市场积极的信心，此外发改委新闻发布会提及一季度重大项目要提前发力，一季度形成实物工作量，从需求端的落实上提供了信心。矛盾：供需错配，供应端淡季预期累库不及往年同期，上半年伴随需求旺盛而供应不足；下半年预计供应修复，需求逐步回落（地产、基建前置）供需转向宽松，全球研究员：王颖颖期货从业证号：F3039600投资咨询从业证号：Z0014913:021-65789219:wangyingying_qh1@chinastock.com.cn 2/11大宗商品研究所有色金属研发报告金融风险伴随美联储加息会越来越严重，所以上半年逻辑在于产业逻辑和国内宏观主导，价格易涨难跌，下半年需要防范全球金融的潜在的危机和全球的需求的下滑，以及政策能否有效落实，价格预计逐步回落。风险因素：精炼锌、锌精矿减产不及预期；库存超预期累库。第二部分供应端仍然偏紧锌精矿供应情况全球锌精矿产量方面，根据ILZSG数据显示，2021年11月份锌精矿产出113.51万吨，全球精矿累计产出1176.2万吨；进口锌精矿方面，最新海关数据显示，海关数据显示11月份锌精矿进口36.85万吨，累计同比-2.69%；国产锌精矿方面，SMM12月份国产锌精矿产量32.46万金属吨，全年产量369.6万吨，同比增长8.16%。图1：全球锌精矿产量图2：国内锌精矿产量数据来源：银河期货、SMM、ILZSG图3：港口锌精矿库存图4：锌精矿进口情况 3/11大宗商品研究所有色金属研发报告数据来源：银河期货、SMM、ILZSG图5：TC/RC情况图6：锌精矿进口情况数据来源：银河期货、SMM、ILZSG由于进口比值不合适，部分冶炼企业寻求国产矿导致更加紧张，国产锌精矿加工费“雪上加霜”的进一步下跌，进口锌精矿加工费有一定程度的上调，通过近期的锌价的上涨，带动分成金额上调后，冶炼企业维持低利润的格局。精炼锌产量情况安泰科统计12月份单月产量为45.5万吨，同比下降6.3%，环比下降3400余吨，日均产量环比减少3.9%。修正后的2021年11月份样本总产量为45.8万吨，同比减少7.3%。对国内51家冶炼厂（涉及产能630万吨）产量统计结果显示，2021年样本企业锌及锌合金总产量为538.5万吨，同比增长3.7万吨即0.7%。其中，锌合金累计产量为90.9万吨，占总产量比例为16.9%。从安泰科最新调研来看，1-2月份，湘西、四川地区冶炼厂将在春节前开启季节性的常规检修，陕西、广西等地区也有检修技改的计划，同时，考虑当前疫情可能会对部分汽运原辅料供应产生影响，以及能耗双控政策指标的落地，综合预估1月份产量环比下降1.5万吨至44.2万吨，2月份进一步下滑至43万吨以下。根据国际铅锌小组，2021年11月全球锌市场的供应缺口缩小到19700吨，11月份精炼锌产量117.54万吨，累计1275.6万吨。国内锌市场进口利润波动较大，虽然持续为负，但是震荡区间堪比单边行情。截至1月底，沪伦比值回落至6.9附近，现货进口亏损1927元/吨附近，根据海关数据显示，11月精炼锌进口2.08万吨，环比减半。 4/11大宗商品研究所有色金属研发报告图7：全球锌供需及平衡图8：国内精炼锌产量数据来源：银河期货、SMM、ILZSG图9：锌现货进口利润图10：锌锭进口数据来源：银河期货、SMM、ILZSG库存和现货升水情况库存方面，截至01月25日，LME锌库存为15.99万吨，较上月下降3.7万吨；国内锌锭三地社会库存为13.23万吨，较上月末增加2.5万吨。 5/11大宗商品研究所有色金属研发报告图11：LME锌库存图12：国内社会库存数据来源：银河期货、wind资讯图13：保税区库存图14：注册仓单数据来源：银河期货、wind资讯第三部分需求仍然表现较弱现货市场成交氛围偏弱进入冬季以来，由于下游镀锌受环保限产的影响及锌价格阶段性脉冲上涨的抑制，实际终端企业接货有限，社会库存维持区间震荡，现货升贴水维持低位，月差表现不佳,但是LME由于库存持续去化，欧洲减产力度也极大，导致海外强于国内，包括海外现货强于国内。 6/11大宗商品研究所有色金属研发报告图15：现货升水情况图16：LMEC-3M数据来源：银河期货、wind资讯图17：津沪差图18：粤沪差数据来源：银河期货、wind资讯下游开工率仍然偏弱本月下游企业开工偏弱，进入季节性淡季，此外也受到北方地区冬奥会、重污染天气应急减产等多因素的影响，整体开工率偏低。图19：氧化锌行业月度开工情况图20：氧化锌行业周度开工情况 7/11大宗商品研究所有色金属研发报告数据来源：银河期货、我的有色、Wind资讯图21：压铸合金月度开工率图22：压铸合金周度开工情况数据来源：银河期货、我的有色、Wind资讯图23：镀锌板卷周度产量图24：镀锌板卷厂开工率数据来源：银河期货、我的有色、Wind资讯图25：镀锌板卷社会库存图26：镀锌板卷厂库存数据来源：银河期货、我的有色、Wind资讯 8/11大宗商品研究所有色金属研发报告终端行业情况终端数据来看，12月份房地产数据其差无比，但是数据越差，预期越好，市场预期来年基建政策大发力，地产行业触底回升，但是目前从基本面数据来看仍然表现较差。图27：房屋销售情况图28：地产公司拿地情况数据来源：银河期货、Wind资讯图29：汽车销量表现较好图30：电网投资后续乏力数据来源：银河期货、Wind资讯图31：轮胎产量下滑图32：白色家电一月份排产下滑 9/11大宗商品研究所有色金属研发报告数据来源：银河期货、Wind资讯未来展望目前来看，当前供需两弱的格局并不支持锌价长期维持在高位，能源危机的解除即可触发锌价的暴跌，但是政策的预期给与锌多头以信心，但是实际上还有许多方面并不能使人乐观，锌需求的两大终端行业：地产和基建目前仍然并不乐观，地产目前处于行业并购的阶段，尽管国家的托底不会触发崩盘式危机，但是高速发展的趋势被扭转，甚至未来可能会负增长；基建严重依赖于土地财政，尤其是地方政府，仅靠央企层面的投资远不足以支持需求的高速发展，没有土地出让的收入和被岩哥控制的地方债，经济发展更多的成为托底，求稳，而不再是高举高打。图33：固定资产投资尚未看到拐点图34：专项债下半年发力对冲地产弱势数据来源：银河期货、Wind资讯图35：土地财政展望悲观图36：克强指数下行数据来源：银河期货、Wind资讯上涨的逻辑主要是受到国内宏观政策利好因素较多以及海内外冶炼环节抑制供 10/11大宗商品研究所有色金属研发报告应，但是价格提前透支较多的预期，且目前淡季开始累库，需要重点关注库存情况，如果累库正常，那么前期供应减少的预期就会不攻自破，不管是高价抑制需求还是供应减产不及预期，说明锌供需通过市场再度平衡。如果节后地产、基建发力不足，那么另外一个逻辑就会被证伪，说明政策力度有限。但是如果一切如预期一样乐观发展，那么价格会维持高位，但是目前的价格已经透支了需求好的预期，旺季进一步大涨需要更强的缺口来实现，所以这个时候需要关注库存和政策能否有效落地。 11/11大宗商品研究所有色金属研发报告作者承诺本人具有中国期货业协会授予的期货从业资格证书，本人承诺以勤勉的职业态度，独立、客观地出具本报告。本报告清晰准确地反映了本人的研究观点。本人不曾因，不因，也将不会因本报告中的具体推荐意见或观点而直接或间接接收到任何形式的报酬。免责声明本报告由银河期货有限公司（以下简称银河期货，投资咨询业务许可证号30220000）向其机构或个人客户（以下简称客户）提供，无意针对或打算违反任何地区、国家、城市或其它法律管辖区域内的法律法规。除非另有说明，所有本报告的版权属于银河期货。未经银河期货事先书面授权许可，任何机构或个人不得更改或以任何方式发送、传播或复印本报告。本报告所载的全部内容只提供给客户做参考之用，并不构成对客户的投资建议。银河期货认为本报告所载内容及观点客观公正，但不担保其内容的准确性或完整性。客户不应单纯依靠本报告而取代个人的独立判断。本报告所载内容反映的是银河期货在最初发表本报告日期当日的判断，银河期货可发出其它与本报告所载内容不一致或有不同结论的报告，但银河期货没有义务和责任去及时更新本报告涉及的内容并通知客户。银河期货不对因客户使用本报告而导致的损失负任何责任。银河期货不需要采取任何行动以确保本报告涉及的内容适合于客户。银河期货建议客户独自进行投资判断。本报告并不构成投资、法律、会计或税务建议或担保任何内容适合客户，本报告不构成给予客户个人咨询建议。银河期货版权所有并保留一切权利。联系方式银河期货有限公司大宗商品研究所北京：北京市朝阳区朝外大街16号中国人寿大厦11层上海：上海市虹口区东大名路501号上海白玉兰广场28楼网址：www.yhqh.com.cn电话：400-886-7799