2018年业绩快报点评：收入增速符合预期，成本压力开始缓解

敬请参阅最后一页特别声明 -1- 证券研究报告 2019年1月23日 绝味食品（603517.SH） 食品饮料 收入增速符合预期，成本压力开始缓解 ——绝味食品（603517.SH）2018年业绩快报点评 公司简报 ◆事件：2019年1月23日公司发布2018年度业绩快报，实现营业总收入43.68亿元（同比+13.46%）；营业利润8.26亿元（同比+27.04%）；利润总额8.46亿元（同比+26.92%）；归母净利润实现6.42亿元（同比+27.87%）。我们此前预测18营业收入/净利润分别为43.50/6.39亿元，公司业绩符合预期。 ◆公司收入增速稳健，成本回落缓解毛利率下行压力。公司2018Q4实现收入11.03亿元，同比增长14.75%，相较于2018Q3单季的13.76%有所提升；2018 Q4实现归母净利润1.54亿元，同比增长24.33%，分季度来看，Q1/Q2/Q3归母净利润同比增速分别为31.26%/33.74%/23.05%,成本上涨对公司盈利能力的负面影响开始减弱。全年来看，公司2018年净利率为14.69%，较2016/2017年继续提升。考虑到四季度原材料采购的回落，公司2019年毛利率下行压力不大。 ◆门店拓展节奏平稳，创新业务打造新增长点。19年门店扩张预计800-1000家之间，上限目标未进行下调。当前公司开店计划并未进行大幅调整，我们判断门店扩张速度及同店收入增速短期内出现大幅波动的可能性不大。公司最近在长沙、武汉等地尝试开店“串串香”型门店，19年预计扩展到百家左右。“椒椒有味”是公司开发的全新产品，在物流配送和食材供应系统上能够与主业共享资源，发挥公司成熟的配送体系优势。 ◆中长期来看，强大的管理能力为公司扩张保驾护航。（1）加盟商管理：公司对经销商实行属地化管理，总部通过QSC管理系统记录门店进销存数据；四级加盟商委员会体系有效缓和各方利益冲突；（2）供应链管理：绝配柔性供应链新板块投入使用优化物流配送体验。高效供应链管理保证货品新鲜度维持在行业领先水平。 ◆盈利预测、估值与评级：我们维持预计绝味食品2018/19/20年营业收入为43.50/49.41/55.35亿元；考虑公司成本和费用管控能力，维持预计绝味食品2018/19/20年净利润为6.39/7.69/8.93亿元，维持预计2018/19/20年EPS为1.56/1.88/2.18元，对应PE为23/19/16X。公司股价经历前期调整，投资价值再次显现，继续维持“买入”评级。 ◆风险提示：食品安全，加盟商管理模式失效，一级市场投资等风险。 业绩预测和估值指标 指标 2016 2017 2018E 2019E 2020E 营业收入（百万元） 3,274.14 3,850.17 4,349.80 4,940.76 5,534.93 营业收入增长率 12.08% 17.59% 12.98% 13.59% 12.03% 净利润（百万元） 380.30 501.72 638.63 769.01 893.17 净利润增长率 26.42% 31.93% 27.29% 20.42% 16.15% EPS（元） 0.93 1.22 1.56 1.88 2.18 ROE（归属母公司)（摊薄） 25.95% 19.51% 21.19% 20.33% 19.10% P/E 39 30 23 19 16 P/B 10.1 5.8 4.9 3.9 3.1 资料来源：Wind，光大证券研究所预测，股价时间为2019年1月23日 买入（维持） 当前价/目标价：36.19/46.25元 分析师 叶倩瑜 (执业证书编号：S0930517100003) 021-52523657 yeqianyu@ebscn.com 市场数据 总股本(亿股)： 4.10 总市值(亿元)：147.52 一年最低/最高(元)：29.98/49.68 近3月换手率：73.43% 股价表现(一年) -30%-15%0%15%30%12-1701-1803-1805-1806-1808-1809-1811-18绝味食品沪深300 收益表现 % 一个月 三个月 十二个月 相对 8.61 -5.60 22.89 绝对 11.18 -8.38 -3.39 资料来源：Wind 相关研报 公司经营稳健，关注估值修复机会——绝味食品（603517.SH）调研跟踪报告 ······································· 2019-1-20 规模效应逐渐显现，利润维持较快增长——绝味食品（603517.SH）2018年三季报点评 ································ 2018-10-30 小鸭脖，好生意——绝味食品（603517.SH）投资价值分析报告 ······································ 2018-10-16 2019-01-23 绝味食品 敬请参阅最后一页特别声明 -2- 证券研究报告 0%5%10%15%20%25%30%35%40%201620172018E2019E2020E利润率毛利率EBIT率 利润表（百万元） 2016 2017 2018E 2019E 2020E 营业收入 3,274 3,850 4,350 4,941 5,535 营业成本 2,232 2,472 2,784 3,128 3,487 折旧和摊销 73 69 66 83 99 营业税费 32 41 39 44 50 销售费用 265 426 384 424 464 管理费用 200 265 292 324 358 财务费用 3 -2 -3 -4 -14 公允价值变动损益 0 0 0 0 0 投资收益 -22 3 1 1 1 营业利润 508 650 852 1,025 1,191 利润总额 517 667 852 1,025 1,191 少数股东损益 0 -4 0 0 0 归属母公司净利润 380 502 639 769 893 资产负债表（百万元） 2016 2017 2018E 2019E 2020E 总资产 1,962 3,189 3,506 4,332 5,284 流动资产 886 1,633 1,608 2,232 3,005 货币资金 400 1,066 1,036 1,590 2,291 交易型金融资产 0 0 0 0 0 应收帐款 4 4 4 5 5 应收票据 0 0 0 0 0 其他应收款 19 31 30 35 39 存货 408 425 415 466 520 可供出售投资 0 1 0 0 0 持有到期金融资产 0 0 0 0 0 长期投资 131 331 331 331 331 固定资产 431 801 1,003 1,184 1,314 无形资产 133 140 148 156 165 总负债 497 614 489 546 605 无息负债 437 614 489 546 605 有息负债 60 0 0 0 0 股东权益 1,465 2,575 3,017 3,786 4,679 股本 360 410 410 410 410 公积金 135 855 919 972 972 未分配利润 970 1,311 1,689 2,405 3,298 少数股东权益 0 3 3 3 3 现金流量表（百万元） 2016 2017 2018E 2019E 2020E 经营活动现金流 494 641 566 835 964 净利润 380 502 639 769 893 折旧摊销 73 69 66 83 99 净营运资金增加 27 -5 205 101 103 其他 13 76 -344 -118 -131 投资活动产生现金流 -232 -526 -403 -285 -276 净资本支出 -260 -331 -345 -286 -277 长期投资变化 131 331 0 0 0 其他资产变化 -103 -526 -58 1 1 融资活动现金流 -93 553 -194 4 14 股本变化 0 50 0 0 0 债务净变化 7 -60 0 0 0 无息负债变化 59 178 -125 57 59 净现金流 168 666 -30 554 701 资料来源：Wind，光大证券研究所预测 0%5%10%15%20%25%30%35%02004006008001000201620172018E2019E2020E净利润_增长率净利润增长率 0%5%10%15%20%25%30%35%201620172018E2019E2020E资本回报率ROEROAROICWACC 2019-01-23 绝味食品 敬请参阅最后一页特别声明 -3- 证券研究报告 关键指标 2016 2017 2018E 2019E 2020E 成长能力（%YoY） 收入增长率 12.08% 17.59% 12.98% 13.59% 12.03% 净利润增长率 26.42% 31.93% 27.29% 20.42% 16.15% EBITDA增长率 34.76% 17.36% 28.34% 20.74% 15.52% EBIT增长率 33.75% 20.55% 31.83% 20.38% 15.26% 估值指标 PE 39 29 23 19 16 PB 10.1 5.8 4.9 3.9 3.1 EV/EBITDA 21 19 15 12 10 EV/EBIT 24 22 16 13 11 EV/NOPLAT 33 29 22 18 15 EV/Sales 4 4 3 3 2 EV/IC 9 8 6 5 4 盈利能力（%） 毛利率 31.84% 35.79% 36.00% 36.70% 37.00% EBITDA率 18.54% 18.50% 21.01% 22.34% 23.04% EBIT率 16.29% 16.70% 19.49% 20.66% 21.25% 税前净利润率 15.79% 17.31% 19.58% 20.75% 21.52% 税后净利润率（归属母公司） 11.62% 13.03% 14.68% 15.56% 16.14% ROA 19.38% 15.59% 18.22% 17.75% 16.90% ROE（归属母公司）（摊薄） 25.95% 19.51% 21.19% 20.33% 19.10% 经营性ROIC 26.42% 27.58% 27.61% 29.37% 30.55% 偿债能力 流动比率 1.96 2.74 3.42 4.23 5.12 速动比率 1.06 2.03 2.54 3.35 4.24 归属母公司权益/有息债务 24.46 NA NA NA NA 有形资产/有息债务 29.81 NA NA NA NA 每股指标(按最新预测年度股本计算历史数据) EPS 0.93 1.22 1.56 1.88 2.18 每股红利 0.29 0.48 0.00 0.00 0.00 每股经营现金流 1.20 1.56 1.38 2.04 2.35 每股自由现金流(FCFF) 0.46 0.55 0.38 1.13 1.47 每股净资产 3.57 6.27 7.35