证券研究报告 宏观政策 降低成本，改善预期 ——2022年1月LPR报价点评 [Table_Industry] 日期: 2022年1月21日 [Table_Summary]  主要观点 MLF向LPR传导畅通 此次LPR报价的下调基本在预期之内，也是降息政策的延伸。央行在18日国新办的发布会上已进行了提前预告，完全体现了央行对于预期管理的重视，也充分做到了“言行一致”，有利于市场平稳预期的延续。 在现代货币政策框架下，央行要健全从政策利率到LPR再到实际贷款利率的市场化利率形成和传导机制。目前来看，连通市场利率与贷款利率的传导机制通过LPR的改革已基本建立，且运行畅通。 5年期LPR非对称下调延续 5年期LPR的变动也不仅仅是针对房地产，也不可简单等同于地产政策的变动。房贷利率仅是地产调控中的一环，地产政策面也确实呈现边际改善的趋势，但最终能否扭转地产的下行，改善地产相关融资还需多方政策的配合。 5年期LPR历次的调整均是非对称下行，毕竟5年期LPR相较于基准1年期的MLF期限更长。按照规律来看，基本上基准1年期MLF累计下调10BP，5年期LPR方会下调5BP，而此次5年期的LPR的调整也同样符合这一规律。 降低成本，改善预期 近期央行动作不断，充分响应了在当前三重压力的经济形势下对于稳增长的诉求，体现了“政策发力适当靠前”。降准降息有助于降低银行负债成本，推动企业融资成本的稳中有降，改善企业预期，刺激企业融资需求，保持货币信贷总量稳定增长。 降息降准仍可期待 我们一直强调降准降息的必要性。中国基础货币增长能力不足，是中国货币体系的基础问题，要保持政策利率和货币增长的平稳，降准仍是未来不可或缺的选项。而在货币内生体系下，中国当前货币环境的核心问题，不在于数量宽松，而在于价格过贵，即中小企业融资利率偏高，而降息才是有效的解决方式。因此降息降准仍然可期。  风险提示 通胀继续上行,货币政策超预期改变。 [Table_Author] 分析师: 胡月晓 Tel: 021-53686171 E-mail: huyuexiao@shzq.com SAC编号: S0870510120021 分析师: 陈彦利 Tel: 021-53686170 E-mail: chenyanli@shzq.com SAC编号: S0870517070002 [Table_ReportInfo] 相关报告： 宏观政策 请务必阅读尾页重要声明 2 目 录 1 事件：1月LPR报价公布 .......................................................... 3 2 事件解析：数据特征和变动原因................................................. 3 2.1 MLF向LPR传导畅通 ...................................................... 3 2.2 5年期LPR非对称下调延续 ............................................. 5 3 事件影响：对经济和市场 ........................................................... 5 3.1 降低成本，改善预期 ......................................................... 5 3.2 股债双升 ........................................................................... 5 4 事件预测：趋势判断 ................................................................... 6 4.1 降息降准仍可期待 ............................................................ 6 5 风险提示： ................................................................................. 6 图 图 1MLF利率与LPR利率（%） ............................................... 3 表 表 1：历次LPR利率调整情况 ................................................ 4 oPtMpOpMoPrOnPpPsOtOtR8OcMbRnPmMsQnPjMqQrQeRtRoP7NrQoPvPmPqRwMmOoO宏观政策 请务必阅读尾页重要声明 3 1 事件：1月LPR报价公布 2022年1月20日，1月1年期LPR报3.70%，上次为3.80%；5年期以上品种报4.60%，上次为4.65%。 图 1MLF利率与LPR利率（%） 资料来源：Wind，上海证券研究所 2 事件解析：数据特征和变动原因 2.1 MLF向LPR传导畅通 此次LPR报价的下调基本在预期之内，也是降息政策的延伸。17日降息后，由于作为LPR报价的基础的MLE利率调降了10BP，因此本月LPR的报价完全存在下调的可能。市场唯一的顾虑是由于12月LPR报价刚下调5BP，1月再度下调的可能性是否会降低。 事实上关于种种问题，央行在18日国新办的发布会上已进行了充分的沟通，完全体现了央行对于预期管理的重视，也充分做到了“言行一致”，有利于市场平稳预期的延续。对于LPR报价的下调也给与了预告“LPR报价行报价时综合考虑自身资金成本、风险溢价和市场供求等因素，LPR会及时充分反映市场利率变化”。而LPR报价的下调充分体现了MLF向LPR体系的畅通。 在现代货币政策框架下，央行通过完善以公开市场操作利率为短期政策利率和以中期借贷便利利率为中期政策利率的政策利率体系，引导DR007为代表的市场利率围绕政策利率为中枢波动，2.002.503.003.504.004.505.005.506.002019-08-202019-09-202019-10-202019-11-202019-12-202020-01-202020-02-202020-03-202020-04-202020-05-202020-06-202020-07-202020-08-202020-09-202020-10-202020-11-202020-12-202021-01-202021-02-202021-03-202021-04-202021-05-202021-06-202021-07-202021-08-202021-09-202021-10-202021-11-202021-12-202022-01-20中期借贷便利(MLF):利率:1年日贷款市场报价利率(LPR):1年日贷款市场报价利率(LPR):5年日 宏观政策 请务必阅读尾页重要声明 4 健全从政策利率到LPR再到实际贷款利率的市场化利率形成和传导机制。目前来看，连通市场利率与贷款利率的传导机制通过LPR的改革已基本建立，且运行畅通。 纵观LPR改革之后的历次下调，大多是由基准MLF利率的下调所带动的。而19年8月的下调是LPR改革后首次报价，也体现了两轨并一轨后，市场利率下行向贷款端的传导。而19年9月与21年12月的LPR报价加点部分的压缩也主要由于相应时间降准后降低了银行的资金成本。而由于LPR报价调整的最小步长为5BP，实际上去年12月的报价的下调，体现了去年两次降准后的成效。 表 1：历次LPR利率调整情况 时间 MLF利率 LPR报价 2019年8月20日 3.3% LPR改革后，首次报价为1年期4.25%(下调6BP)，5年期为4.85% 2019年9月20日 3.3% 1年期下调5BP至4.20% 2019年11月20日 3.25% 1年期下调5BP至4.15%，5年期下调5BP至4.8% 2020年2月20日 3.15% 1年期下调10BP至4.05%，5年期下调5BP至4.75% 2020年4月20日 2.95% 1年期下调20BP至3.85%，5年期下调10BP至4.65% 2021年12月20日 2.95% 1年期下调5BP至3.8%，5年期维持不变 2022年1月20日 2.85% 1年期下调10BP至3.7%，5年期下调10BP至4.6% 资料来源：Wind，上海证券研究所 宏观政策 请务必阅读尾页重要声明 5 2.2 5年期LPR非对称下调延续 值得关注的是，本次五年期LPR报价仅下调5BP了，呈现非对称下调。由于5年期LPR涉及房贷利率，在当前房地产调控是否松动的关注下显得尤为重要。但央行也提前给出了明确的回应，强调“发放中长期贷款，比如制造业中长期贷款、固定资产投资贷款和个人住房贷款等，这些利率定价期限比较长，参考的是5年期的LPR”，“LPR是一个宏观变量，不针对某个行业”。因此5年期LPR的变动也不仅仅是针对房地产，也不可简单等同于地产政策的变动。房贷利率仅是地产调控中的一环，地产政策面也确实呈现边际改善的趋势，但最终能否扭转地产的下行，改善地产相关融资还需多方政策的配合，在房住不炒的原则下，执行好房地产金融审慎管理制度下，保障房地产市场的合理融资需求。 而5年期LPR历次的调整均是非对称下行，毕竟5年期LPR相较于基准1年期的MLF期限更长。按照规律来看，基本上基准1年期MLF累计下调10BP，5年期LPR方会下调5BP，而此次5年期的LPR的调整也同样符合这一规律。 3 事件影响：对经济和市场 3.1 降低成本，改善预期 LPR报价的下调体现了市场利率向贷款利率的传导，是降息政策延伸。近期央行动作不断，降息降准接踵而来，充分响应了在当前三重压力的经济形势下对于稳增长的诉求，体现了“政策发力适当靠前”。中央经济工作会议中要求继续做好“六稳”“六保”工作，特别要保就业保民生保市场主体，也就是六保的前三项。为稳定经济大盘，要加大宏观政策跨周期调节力度。在经济的三重压力之下，保市场主体，是保就业保民生的重要前提。降准降息有助于降低银行负债成本，推动企业融资成本的稳中有降，改善企业预期，刺激企业融资需求，保持货币信贷总量稳定增长。 3.2 股债双升 虽然有疫情和楼市泡沫的影响，但中国经济宏观调控对冲政策充足。降息之后，股债均有望上台阶。2022年通过降低融资成本，推进结构调整，以及数字经济下信息应用场景生态化系统建设推进，包括设备生态系统（手机产业链）、系统生态系统（华为产业链）、应用场景生态系统（元宇宙）等，都将给经济增加新动力，给资本市场带来持续热点。 宏观政策 请务必阅读尾页重要声明 6 4 事件预测：趋势判断 4.1 降息降准仍可期待 我们一直强调降准降息的必要性。中国基础货币增长能力不足，是中国货币体系的基础问题，要保持政策利率和货币增长的平稳，降准仍是未来不可或缺的选项。而在货币内生体系下，中国当前货币环境的核心问题，不在于数量宽松，而在于价格过贵，即中小企业融资利率偏高，而降息才是有效的解决方式。因此降息降准仍然可期。央行也承认当前金融机构平均存款准备金率水平已不高，但仍然有一定的空间。在稳增长的紧迫性提升下，政策全面转向积极姿态，政策利率的调整也宣告货币政策的指针已转向偏松。央行发布会上的表态积极，强调