“拐点”渐进，“攻守兼备”布局春季行情

请务必阅读正文之后的重要声明部分 [Table_Title] 分析师：徐驰 执业证书编号：S0740519080003 Email：xuchi@r.qlzq.com.cn 联系人：张文宇 执业证书编号：S0740520120003 Email：zhangwy@r.qlzq.com.cn [Table_Report] 相关报告 投资要点  一、“宽松周期”开启确认，市场拐点渐进 MLF、逆回购操作利率下调10个基点，宽松周期的开启再次被确认。1月17日，人民银行开展7000亿元中期借贷便利(MLF)操作和1000亿元公开市场逆回购操作。 新一轮货币宽松随时开启：1月5日克强总理主持减税降费座谈会。会议强调：引导金融机构、部分自然垄断行业向市场主体合理让利，抓紧实施新的更大力度组合式减税降费。叠加疫情扩散，1月新的宽松政策：降息降准+减税降费组合可期。 一季度市场真正的核心变量：全面注册制“箭在弦上”。参考19年科创板注册制，20年创业板注册制，在其首批IPO发行前，大概率会鼓励提升市场风险偏好，而券商行业又是重中之重。 市场风格判断：进一步分析市场情况，我们认为当前主板注册制与相关的退市制度全面加速，结合一季度稳增长下社融等指标技术性企稳预期落地，此时权重股、大票为代表的上证50或将占优，而中小市值公司或面临一定程度调整；回顾2021年市场大小市值公司风格切换的核心催化因素在于蚂蚁金服上市失败后，主板注册制的延期，这带来了市场对小票供给边际减少和退市制度延后的预期，故21年全年ST、中小市值股，以及国证2000等小票指数领跑市场。同时伴随“放弃双碳”等消息的证伪，以及新的货币宽松对于成长股估值的支撑，创业板权重成长股的最主要调整或也接近尾声，创业板主跌段大概率已过将进入筑底期。  二、以全面注册制为代表资本市场改革的深化，助于提升市场风险偏好 1、A股全面注册制“箭在弦上”，助力企业直接融资发展。纵览中国证券发行监管制度的变化，整体呈现从“严进严出”的核准制向“宽进宽出”的注册制发展的趋势。我国采取类似香港的注册制与核准制并存的上市制度，同时积极推行全面注册制。对比分析国际其他主要经济市场注册制推行经验可为我国实施全面注册制改革和后续配套措施的完善提供借鉴。 2、全面注册制的引领下，常态化的退市机制或将重塑A股市场新生态。2020年10月，党的十九届五中全会提出建立常态化退市机制，同年12月，沪深交易所正式发布退市新规。考虑到目前实施注册制的科创板与创业板退市规则较为明确，或将在实施全面注册制后推广至主板市场。随着全面注册制的推行，未来A股退市规则有望进一步优化，退市标准将进一步明细化，多元化，A股退市公司数量或大幅提升，有利于提升A股上市公司的整体质量，促进市场良性发展。 3、科创板引入做市商机制试点，提高科创板流动性和定价能力的同时平稳对接全面注册制改革。科创板作为资本市场改革的试验田，试点引入做市商机制有利于积累经验，稳步推进改革，并逐步推广到主板、创业板等其他板块，以平稳对接全面注册制的实施。科创板做市商机制是A股交易制度创新的重要创新，为全面注册制的改革推进做好保驾护航。 4、多层次资本市场布局日趋稳定。经过多轮资本市场改革，目前我国资本市场形成了以主板、创业板、科创板、以北交所为代表的新三板市场、区域性股权市场为主的多层次资本市场体系。多层次资本市场一方面助于实现金融资本与实体经济同步协调发展，助推经济结构调整与转型升级，助力经济增长。  三：以史为鉴：注册制改革落地前后或带来市场结构性行情 我国资本市场以提高直接融资占比为核心初衷，在推行全面注册制的进程中，必须确保相关重大融资项目发行成功。参考19年科创板注册制，20年创业板注册制，21年新三板改革前后，每一轮改革都伴随着相对宽松的政策以提升市场风险偏好，因此在 “拐点”渐进，“攻守兼备”布局春季行情 证券研究报告/专题策略 2022年01月17日 [Table_Industry] 请务必阅读正文之后的重要声明部分 - 2 - 专题策略 全面注册制首批IPO发行前，大概率会鼓励市场风险偏好的提升，叠加相对宽松的政策，将不断催化市场情绪，或将带来2022年的结构性行情，而券商板块又是最值得关注的行业之一。  四、新一轮宽松如期而至+全面注册制改革预期，春季行情仍值得期待 新一轮宽松周期如约而至，叠加当前主板全面注册制与相关的退市制度全面加速，在当前稳字当头的经济发展基调下，全面注册制的推行是有很大概率能催化市场情绪，推动市场风险偏好提升的。我们认为：对待后续市场行情我们应该保持乐观，此次A股融资成交占比或已触底，叠加全面注册制推行对市场情绪的催化，市场风险偏好大概率触底反弹，春季行情仍值得期待。  五、投资建议：“拐点”渐进，保持乐观“攻守兼备”布局春季行情 市场“拐点”接近，“攻守兼备”组合布局“红包“行情。当下时间点一定要保持乐观。春节前，市场或将有一波赚钱效应明显的“红包”行情，我们此前强调春季行情将以低估值蓝筹为主，并持续推荐三条主线：绿电、券商、央企，这些主线我们持续看好，但为了应对疫情这一今年最大的“黑天鹅”，我们建议投资者可以拿出一部分仓位配臵上述疫情防控方向（医疗物资、必选消费储备、线上细分行业），即一季度组合修正为“低估值蓝筹+疫情防控”组合一季度“攻守兼备”，共同组合布局春节前“红包行情”。  风险提示：以全面注册制为代表的资本市场深化政策落地不及预期，国内Omicron疫情超预期爆发，美联储货币政策及国内货币政策流动性超预期收紧。 请务必阅读正文之后的重要声明部分 - 3 - 专题策略 内容目录 一、“宽松周期”开启确认，市场拐点渐进........................................................... - 4 - 二、以全面注册制为代表资本市场改革的深化，助于提升市场风险偏好 ........... - 5 - 1.1、A股注册制实施的历程复盘................................................................. - 5 - 1.2、全面注册制下，退市常态化不可或缺.................................................. - 7 - 1.3、科创板做市商机制试点，平稳对接全面注册制改革 ............................ - 8 - 1.4、我国的多层次资本市场布局日趋成熟.................................................. - 9 - 三、以史为鉴：注册制改革落地前后或带来市场结构性行情 ........................... - 10 - 四、新一轮宽松如期而至+全面注册制改革预期，春季行情仍值得期待 .......... - 12 - 五、投资建议：“拐点”渐进，“攻守兼备”布局春季行情 ................................... - 14 - 图表目录 图表1：2022年元旦至1月17日十年期美债实际利率跳升造成成长风格承压错误!未定义书签。 图表2：2022年以来A股市场各大指数持续调整（截至2022年1月17日）错误!未定义书签。 图表3：A股注册制改革重大事件梳理 ........................................ 错误!未定义书签。 图表4：全球主要资本市场注册制梳理 ....................................... 错误!未定义书签。 图表5：退市新规后，A股退市公司数量明显上升...................... 错误!未定义书签。 图表6：A股退市公司数量明显少于美股 .................................... 错误!未定义书签。 图表7：科创板做市商机制梳理 .................................................. 错误!未定义书签。 图表8：我国多层次资本市场...................................................... 错误!未定义书签。 图表9：各层次资本市场企业及投资者准入门槛 ........................ 错误!未定义书签。 图表10：科创板历史复盘，创业板指，券商指数在资本市场改革时期表现最好错误!未定义书签。 图表11：创业板注册制改革历史复盘，中小盘指数在资本市场改革落地后表现最好错误!未定义书签。 图表12：新三板改革历史复盘，市场稳步上升 .......................... 错误!未定义书签。 图表13：全面注册制有望推动市场风险偏好提升 ...................... 错误!未定义书签。 图表14：股债风险溢价与未来收益率高度正相关 ...................... 错误!未定义书签。 图表15：融资成交占比或已触底，全面注册制有望助力市场风险偏好回升错误!未定义书签。 图表14：融资成交占比触底后，往往伴随大盘指数的反弹 ........ 错误!未定义书签。 请务必阅读正文之后的重要声明部分 - 4 - 专题策略 一、“宽松周期”开启确认，市场拐点渐进 MLF、逆回购操作利率下调10个基点，宽松周期的开启再次被确认。1月17日，人民银行开展7000亿元中期借贷便利(MLF)操作和1000亿元公开市场逆回购操作。中期借贷便利(MLF)操作和公开市场逆回购操作的中标利率均下降10个基点至2.85%、2.10%。此次降息操作，是人民银行自2020年3月30日调降7天逆回购利率至2.2%和同年4月15日调降1年期MLF利率至2.95%后首次降低政策利率。 虽然12月份一年期LPR重启降息确认了货币政策转向宽松的定调，但市场普遍对于宽信用的力度与信心不足，对“稳增长”发力效果的分歧持续扰动市场。同时，美联储货币政策正常化的“加息”“缩表”预期造成资本市场成长股普遍承压，2022年以来A股市场各大指数持续调整。 图表1：2022年元旦至1月17日十年期美债实际利率跳升造成成长风格承压 来源：Wind,中泰证券研究所 图表2：2022年以来A股市场各大指数持续调整（截至2022年1月17日） -2.19%-2.39%-2.45%-2.50%-2.67%-2.81%-2.81%-2.89%-3.06%-3.57%-4.08%-4.50%-4.00%-3.50%-3.00%-2.50%-2.00%-1.50%-1.00%-0.50%0.00%中证1000万得全A创业板指上证指数中证500宁组合中小盘指数深证成指沪深300上证50茅指数 来源：Wind,中泰证券研究所 请务必阅读正文之后的重要声明部分 - 5 - 专题策略 我们认为，本次MLF利率的下调再次确认了国内流动性宽松周期的延续。当前阶段所处的环境还处于宽松的早期：通过2014-15年，2018-19年降息周期来看，通常是先结构性小幅降息，先降短端，后降长端。我国的货币政策今年以来，一直秉承“以我为主”，随着外部环境的持续收紧预期的加强，以内为主的货币政策也需要兼顾内外平衡，可以发现随着美联储货币收紧预期的不断释放，这种内外货币空间的窗口期的降息，符合货币政策跨周期调节的目的。降息的信号意义更在于政策层面的稳预期，提振A股市场对于宽松预期下稳增长、稳预期的力度。 新一轮宽松或如期而至，市场“拐点渐进”，攻守兼备布局春季行情。从当前市场预期来看，降息确定之后，政策底稳预期的信号比较强。2021年12月份的中央经济工作会议强调22年各项政策发力提前，发改委、财政部已明确专项债投向领域项目准备清单，预计1月起货币、财