如何看“类滞胀”时期的全球防御行业？

投资要点: 趋于上升。全球经济处于“类滞胀”阶段，全球大多数海外市场在这一轮经济周期初期累计涨幅较大，且估值偏高，全球市场波动和分化开始加大，市场对于防御行业的关注度或出现上升。 二 、欧美市场波动加剧，防御行业上涨加速。美股近期的波动开始加大，主要表现在美股中包括信息技术、生物科技、非必需消费以及工业这些核心行业出现回调。而美股两大防御行业即必需消费和公用事业近期出现大幅加速上涨态势。2021年12月，标普500必需消费和标普500公用事业分别上涨9.95%和9.36%。 以标普500必需消费和标普500公用事业为代表的美股防御行业近期短时涨幅过大一定程度上反映了美股市场现阶段避险情绪的上升，未来一段时间美股大盘或仍将出现波动。2021年12月，在美国大型必需消费股中，高露洁、宝洁公司、亿滋国际、可口可乐 、 百事和通用磨坊单月涨幅分别为13.76%、13.14%、13.1%、12.89%、9.45%、9.08%；在美国大型公用事业股中，Atmos能源、尼索斯、南方电力、道明尼资源、DTE能源单月涨幅分别达到16%、12.65%、12.24%、11.33%和11.16%。在经历短期市场过热之后，未来一段时间美股中以标普500必需消费和标普500公用事业为代表的防御行业存在波动的可能性明显上升，前期上冲较快的美国大型必需消费股和公用事业股或将出现回调。从2021年9月和2021年11月，欧洲市场的波动上升。2021年年末欧洲市场防御行业出现加速上涨的态势。2021年12月，MSCI欧洲必需消费指数和MSCI欧洲公用事业分类指数单月分别上涨7.25%和5%。欧洲防御型行业热度上升也一定程度受到现阶段避险心理的驱动，未来一段时间欧股市场波动或将上升。 三、港股市场防御行业走势分化较大。2021年全年恒生公用事业涨幅为17.59%。2022年1月，恒生公用事业出现了明显回调，主要是由于前期上涨较多的电力股回调所影响。现阶段恒生公用事业内部子板块短期或趋于分化，前期涨幅较小且受A股联动作用驱动的港股水务行业短期或有一定韧性。在港股回调幅度较大的2021年8-12月，恒生必需性消费韧性好于大盘。考虑到通胀因素，港股必需性消费未来一段时间或出现一定的阶段性反弹机会。此外，港股中包含较多大盘股的金融行业、建筑工程行业在2021年港股波动中表现好于港股大盘。考虑到政策支持和A股对应行业的联动作用，恒生金融业、恒生H股金融业、香港建筑与工程指数未来一段时间或仍有一定韧性。 风险提示：1）美联储货币政策超预期；2）经济增长不及预期； 3）全球地缘政治风险的加剧；4）海外疫情控制不及预期；5）全球黑天鹅事件。 1.全球经济周期处于“类滞胀”时期 现阶段全球越来越多海外经济体的经济增速和疫情引发衰退之后的复苏初期相比开始放缓，与此同时，由于疫情开始之后大多数海外经济体经历了一段大规模的流动性释放，现阶段通胀处于偏高水平，现阶段全球整体经济处于“类滞胀”时期。根据2021年10月中旬IMF的经济预测，2022年全球GDP增速预计放缓至4.89%，2022年发达经济体GDP增速预计放缓至4.54%，2022年新兴市场和发展中经济体增速预计放缓至5.15%，2022年美国GDP增速预计放缓至5.2%，欧元区GDP增速预计放缓至4.35%。根据Schroders在2021年11月的预测，2022年全球、美国、欧元区、英国和金砖四国的预期经济增速分别为4%、3.2%、4.6%、5.2%和4.7%，较2021年有明显下降。在通胀方面，根据2021年10月中旬IMF的经济预测，2022年全球CPI预期增速为3.81%，2022年发达经济体CPI预期增速为2.33%，2022年新兴市场和发展中经济体CPI预期增速为4.91%，2022年美国CPI预期增速为3.46%，2022年欧元区CPI预期增速为1.67%。根据IMF的预测，虽然2022年全球多数经济体CPI增速较2021年出现一定程度的下降，但通胀水平仍然处于偏高位置。 自2021年11月新冠病毒变种“奥密克戎”出现之后，海外越来越多经济体新增疫情数量开始上升。疫情发展的不确定性或将进一步影响全球经济增速。 在全球市场经历了2020年2-3月出现明显下跌后，自2020年3月底以来全球大多数市场经历了一轮出现在经济周期复苏初期的脉冲性大幅反弹。2020年3月31日至2022年1月4日，MSCI全球指数从442.35点上涨至758.43点，上涨了71.45%。截至2022年1月4日，MSCI全球指数的PE为21.68，处于近十年的较高水平。鉴于全球经济处于从经济周期早期至中期开始过渡的阶段，且全球经济处于“类滞胀”阶段，叠加MSCI全球指数在这一轮经济周期初期累计涨幅较大，且现阶段估值处于近十年偏高水平，以及海外越来越多经济体流动性趋紧，全球市场的波动和分化开始加大，防御行业在全球波动中关注度或趋于上升。 2.美股核心资产波动加剧，防御行业上涨加速 2.1.标普500信息技术、医疗、非必需消费和工业出现波动 美股近期的波动开始加大，主要表现在美股中包括信息技术、生物科技、非必需消费以及工业这些核心行业出现回调。标普500信息技术、标普500医疗、标普500非必需消费和标普500工业指数均出现波动。 标普500信息技术指数从2020年3月底1414.36点上涨至2022年1月4日的3051.48点，上涨了115.75%。截至2022年1月4日，标普500信息技术的ROA和ROE分别为13.46%和36.06%；PE为35.02，PB为11.97，均处于近20年除互联网泡沫时期以外的次高位区间；EPS（最近加权每股收益）为87.14美元，EPS（最近加权每股收益）的增速自去年10月以后开始放缓。自2021年11月之后，英伟达、谷歌、奥多比、赛富时、赛灵思、超威半导体等美国大型科技巨头均出现明显下跌。 标普500医疗指数从2020年3月底1032.9点上涨至2022年1月4日的1605.31点，上涨了55.42%。截至2022年1月4日，标普500医疗的ROA和ROE分别为6.92%和19.78%； PE为22.13，PB为5.37，处于近十年的偏高水平；EPS（最近加权每股收益）为72.55美元，EPS（最近加权每股收益）的增速自去年10月以后开始放缓。自2021年11月以来，德康医疗、诺和诺德、联合健康集团等大型生物科技股开始出现较为明显的回调。 标普500非必需消费指数从2020年3月底793.11点上涨至2022年1月4日的1644.07点，上涨了107.29%。截至2022年1月4日，标普500非必需消费的ROA和ROE分别为6.77%和31.13%，自2021年11月开始回落；PE为42.22，PB为12.44，均处于近十年的较高水平；EPS（最近加权每股收益）为38.94美元，EPS（最近加权每股收益）的增速自去年10月开始有下降趋势。自2021年11月以来，Bath & Body Works、耐克、车美仕等非必需消费股均出现明显回调。2021年12月之后，劳氏、家得宝冲高后出现下跌。 标普500工业指数从2020年3月底499.12点上涨至2022年1月4日的905.63点，上涨了81.45%。截至2022年1月4日，标普500工业的ROA和ROE分别为4.51%和18.05%； PE为33.25，PB为5.77，均处于近十年的高位水平；EPS（最近加权每股收益）为27.24美元，EPS（最近加权每股收益）的增速自去年10月以后开始放缓。自2021年11月以来，Generac控股、广达服务、美国联合租赁、雅各布工程和科帕特等大型工业股均出现明显回调。 2.2.标普500必需消费和公用事业出现加速上涨态势 美股两大防御行业即必需消费和公用事业近期出现大幅加速上涨态势。2021年12月，标普500必需消费和标普500公用事业分别上涨9.95%和9.36%。 标普500必需消费指数从2020年3月底560.33点上涨至2022年1月4日的808.33点，上涨了44.26%。截至2022年1月4日，标普500必需消费的ROA和ROE分别为7.31%和25.37%；PE为23.68，PB为7.24，均处于近十年的高位水平；EPS（最近加权每股收益）为34.13美元。 标普500公用事业指数从2020年3月底281.77点上涨至2022年1月4日的359.12点，上涨了27.45%。截至2022年1月4日，标普500公用事业的ROA和ROE分别为2.04%和7.93%；PE为21.63，PB为2.36，均处于近20年的高位水平；EPS（最近加权每股收益）为16.61美元，EPS（最近加权每股收益）的增速自去年10月开始放缓。 以标普500必需消费和标普500公用事业为代表的美股防御行业近期短时涨幅过大一定程度上反应了美股市场现阶段避险情绪的上升，未来一段时间美股大盘或将仍出现一些波动。2021年12月，美国大型必需消费股高露洁、宝洁公司、亿滋国际、可口可乐、百事和通用磨坊单月涨幅分别为13.76%、13.14%、13.1%、12.89%、9.45%、9.08%。 2021年12月，美国大型公用事业股Atmos能源、尼索斯、南方电力、道明尼资源、DTE能源单月涨幅分别达到16%、12.65%、12.24%、11.33%和11.16%。在经历短期市场过热之后，未来一段时间美股中以标普500必需消费和标普500公用事业为代表的防御行业存在波动的可能性明显上升，前期上冲较快的美国大型必需消费股和公用事业股或将出现回调。 3.欧股市场波动近期上升，欧洲防御型行业热度上升 3.1.欧洲市场波动加大 欧洲ST0XX600指数（欧元）自2020年3月31日后，基本保持上涨趋势，截止到2022年1月4日，从320.06点涨到494.02点，涨幅达54.35%。截止到2022年1月4日，PE值为21.02。从2021年三季度之后，欧洲ST0XX600指数（欧元）的波动开始加剧。欧洲ST0XX600指数（欧元）在2021年9月和11月分别下跌3.41%和2.64%。 3.2.欧股防御行业短时涨幅偏大 MSCI欧洲必需消费指数2020年3月底跌至低点243.27后开始上涨，截止2022年1月4日，MSCI欧洲必需消费指数上涨至316.39点。2022年1月4日MSCI欧洲必需消费指数PE为27.31，由于近期涨幅较大估值在短期内明显上升。2021年年末MSCI欧洲必需消费指数出现加速上涨的态势。2021年12月，MSCI欧洲必需消费指数单月上涨7.25%。 自2020年3月31日至2022年1月4日，MSCI欧洲公用事业分类指数自110.73点上涨至145.44点，上涨31.35%。2022年1月4日MSCI欧洲公用事业分类指数PE为21.01。 2021年年末MSCI欧洲公用事业分类指数出现加速上涨的态势。2021年12月，MSCI欧洲公用事业分类指数单月上涨5%。欧洲防御型行业热度上升也一定程度受到现阶段避险心理的驱动，未来一段时间欧股市场波动或将上升。 4.港股市场防御行业走势分化较大 恒生指数从2020年3月底的23603.48点上涨至2021年2月的最高31183.36点，后出现明显回调。截至2022年1月4日，恒生指数为23289.84点。截至2022年1月4日，恒生指数PE为10.65，估值风险有明显释放。 恒生公用事业指数自2020年10月以后，基本保持上涨态势。2021年在港股大盘出现大幅回调的一年，恒生公用事业韧性较好，2021年全年恒生公用事业涨幅为17.59%。2022年1月4日恒生公用事业指数PE为14.08。2022年1月，恒生公用事业出现了明显回调，主要是由于前期上涨较多的电力股回调所影响。现阶段恒生公用事业内部子板块或趋于分化，前期涨幅较小且受A股联动作用驱动的港股水务行业现阶段或有一定韧性。 在恒生必需性消费经历202