敬请参阅最后一页特别声明 -1- 证券研究报告 2022年1月12日 公司研究 分子科研试剂龙头，后疫情时代潜力可期 ——诺唯赞（688105.SH）投资价值分析报告 增持（首次） 诺唯赞是国内分子试剂行业龙头：自成立起公司围绕酶、抗原、抗体等功能性蛋白技术研发和产品开发，自主建设了蛋白质定向改造和纯化平台、基于单B细胞的高性能抗体发现平台、多系统重组蛋白制备平台和量子点修饰偶联与多指标联检技术平台，建立了行业核心壁垒。依托技术平台，公司开发丰富的产品序列， 2020年在国内分子试剂领域达到4%的市占率，是国内分子试剂领域龙头。 试剂原料、POCT双核驱动，公司业绩增长强劲：我国体外诊断行业迅猛发展，据头豹研究院数据预测，上游试剂原料行业的市场规模预计于2023年达到137.6 亿元人民币；据《中国医疗器械蓝皮书（2021）》预计，POCT行业市场规模在2023年达到157亿元人民币，市场空间较大，同时叠加国家鼓励进口替代和国产创新，国内公司面临较大机遇。在试剂原料领域，公司进入时间较早，技术积累充分，已完成200余种酶原料的改造，建立了上万种具备应用场景的酶突变底库，形成了坚实的技术壁垒，在新冠疫情期间，公司凭借过硬产品力和产能，业绩表现亮眼，2020年该板块收入将近10亿元，同比增长超300%；在POCT领域，公司积极布局差异化竞争，并在新冠疫情期间通过快速反应，使其新冠检测产品为公司贡献强劲业绩增量，2020年该板块营收超5亿元，同比增长超1900%，业绩增长强劲。 研发及营销发力带动常规业务恢复，新业务布局打开新的成长空间：诺唯赞公司借助在疫情期间积累的良好口碑与品牌形象，积极拓展抗体筛选服务、打包式一体化服务、细胞免疫业务与mRNA疫苗原料业务，并在此过程中充分利用公司积累的科研优势，加快研发，积极切入客户供应链。公司在拓展业务模式的过程中，在销售与研发上持续发力，2020年销售费用和研发费用相较于2019年都实现了100%的增长。我们认为研发投入和营销网络拓展会带动常规业务的加速恢复增长，预计2021年常规业务营收超7亿元，增速同比超80%；新业务会为公司打开新的成长空间，后疫情时代公司的增长潜力可期。 盈利预测、估值与评级：公司为国内分子科研试剂龙头企业，同时在疫情期间响应迅速，后疫情时代常规业务恢复迅速，我们预测公司2021-2023年EPS为1.73/2.12/2.58元，同比增长-15.92%/22.45%/22.19%，现价对应21-23年PE为57/46/38倍，首次覆盖，给予公司“增持”评级。 风险提示：国产疫苗研发上市进度不及预期风险、新冠疫情反复风险、市场竞争加剧风险、新股股价波动风险。 公司盈利预测与估值简表 指标 2019 2020 2021E 2022E 2023E 营业收入（百万元） 268 1,564 1,667 1,732 2,063 营业收入增长率 57.13% 482.92% 6.52% 3.91% 19.14% 净利润（百万元） 26 822 691 846 1,034 净利润增长率 2383.35% 3085.62% -15.92% 22.45% 22.19% EPS（元） 1.70 2.28 1.73 2.12 2.58 ROE（归属母公司)（摊薄） 12.90% 61.67% 34.15% 29.49% 26.49% P/E 58 43 57 46 38 P/B 7.4 26.5 19.4 13.7 10.0 资料来源：Wind，光大证券研究所预测，股价时间为2022-1-12; 注：2019年公司总股本为0.15亿股、2020年公司总股本为3.60亿股，2021年公司总股本为4.00亿股。 当前价：98.00元 作者 分析师：林小伟 执业证书编号：S0930517110003 021-52523871 linxiaowei@ebscn.com 联系人：黎一江 liyijiang@ebscn.com 市场数据 总股本(亿股) 4.00 总市值(亿元)： 392.01 一年最低/最高(元)： 74.00/130.50 近3月换手率： 29.85% 股价相对走势 -10%4%18%32%47%11/2111/2112/2112/2112/21诺唯赞沪深300 收益表现 % 1M 3M 1Y 相对 -3.44 15.60 28.24 绝对 -8.13 14.82 14.82 资料来源：Wind 要点 敬请参阅最后一页特别声明 -2- 证券研究报告 诺唯赞（688105.SH） 投资聚焦 关键假设 非新冠相关类常规业务营收增长：考虑疫情防控常态化，复工复产顺利进行，且公司加大科研与销售费用，并不断拓展销售网络，非新冠类常规业务在未来几年会有较大提升。其中，由于新冠带来的工业用户的拓展、动检板块等的良好预期，假设公司21-23年在生物试剂板块非新冠业务的营收同比增长80%/50%/50%；此外，由于公司在POCT试剂板块非新冠业务板块的营收基数较小，在销售与差异化产品定位的驱动下会有较大的增幅，因此假设公司21-23年在POCT板块非新冠业务的营收同比增长100%/70%/50%。 新冠相关类业务营收整体收缩：由于新冠疫苗的大规模接种以及特效药物的研发推进，预计新冠相关的业务会呈现出逐步收缩的态势。其中，生物试剂板块的新冠类业务由于处于行业上游，需求变化传导较慢，同时由于2021年的疫情的多次局部出现，使得2021年的新冠相关的试剂业务影响较小，假设公司21-23年在生物试剂板块新冠业务的营收同比变动5%/-30%/-35%；而新冠类POCT业务受疫苗接种带来的海外产品销售格局的变动等影响，下降速度相对较快，假设POCT板块21-23年新冠业务的营收同比变动-50%/-40%/-35%。 我们区别于市场的观点 市场认为后疫情时代，公司的业绩会受较大负面影响。本报告认为新冠类业务对于公司品牌建设、海内外渠道布局、拓展工业用户等有着积极的促进意义，会为常规业务开展带来增量；同时公司布局的生物医药板块业务会为公司打开新的成长空间。 市场认为诺唯赞和义翘神州、百普赛斯属同类公司，具有直接竞争关系。本报告认为公司的核心技术壁垒在于酶改造，其技术路径与应用场景与义翘神州、百普赛斯等抗原抗体改造之间形成差异化竞争。 股价上涨的催化因素 短期股价催化剂：mRNA疫苗原料供应放量；疫情常态化后科研用户需求放量；下游新冠检测需求提升。 长期股价催化剂：动物检测等新业务逐步放量；销售网络布局带动产品放量；集采政策带动上游国产化需求提升；国内科研试剂领域的扩容及公司市占率进一步提升。 估值与投资评级 公司为国内分子科研试剂龙头企业，同时在疫情期间响应迅速，后疫情时代常规业务恢复迅速，我们预测公司2021-2023年EPS为1.73/2.12/2.58元，同比增长-15.92%/22.45%/22.19%，现价对应21-23年PE为57/46/38倍，首次覆盖，给予公司“增持”评级。 敬请参阅最后一页特别声明 -3- 证券研究报告 诺唯赞（688105.SH） 目 录 1、 诺唯赞：国内分子试剂龙头，立足优势拓展业务版图 ........................................................ 6 1.1、 诺唯赞是国内分子试剂行业龙头 ............................................................................................................ 6 1.2、 疫情助力扩展业务布局，科研、销售助推快速布局 ............................................................................... 7 2、 体外诊断行业全线发力，国产替代迎来新契机 .................................................................. 8 2.1、 行业赛道：双位数增速双百亿规模，值得高期待 .................................................................................. 8 2.2、 驱动力：进口替代+技术升级+活跃资本 ............................................................................................... 10 2.3、 横向对比：众多优势铸就行业壁垒，诺唯赞实力强劲 ......................................................................... 12 3、 业务渠道双拓展、科研销售齐发力，打开公司长期增长空间 ............................................. 14 3.1、 新冠疫情应对彰显公司硬实力 .............................................................................................................. 14 3.2、 生命科学&体外诊断：科研、销售齐发力，带动成熟型业务稳定增长 ................................................ 16 3.3、 生物医药：业务板块再拓展，新业务贡献增量 .................................................................................... 19 3.4、 渠道拓展：加速海内外业务战略布局 ................................................................................................... 21 4、 估值 ................................................................................................................................ 22 4.1、 关键假设及盈利预测 ............................................................................................................................ 22 4.2、 估值 ...................................................................................................................................................... 24 4.3、 估值结论与投资评级 ............................................................................................................................ 26 4.4、 股价驱动因素 ..