Editor : Ivan Lau Tel : +852-2277-6678 e-mail : foreignstock@phillip.com.hk ㇐般風險披露聲明 本報告所載的資料只屬㇐般簡介,並不能作為專業法律、財務或其他意見或行事依據,亦不應被理解為購入、出售或投資任何產品之建議、邀請、廣告、或引導。輝立證券集團("本公司")力求但不保證有關資料準確或完整,客戶不應根據本報告或當中資料作出任何決定。本公司對本報告內資料所引致之任何損失或虧損概不負任何責任。假如你對本風險披露聲明的內容有不明白或對投資產品未有足夠認識,請與本公司查詢並詳盡了解。如要做任何投資,亦應尋求獨立的專業意見。 海外投資產品不受香港聯合交易所/其他香港監管機構監管,而此類產品亦不受賠償基金的保障。在其他司法管轄的市場交易,或會涉及額外的風險(如政府政策的改變、稅務和政治發展等)。因此,你應瞭解買賣海外投資產品的性質及風險,並就本身的投資經驗、風險狀況及其他相關因素,小心考慮自己是否適合參與該等買賣。如有任何疑問,應咨詢專業意見。 投資涉及多種風險,包括市場、匯率、波動性、流動性、信貸/對手方、評級下降、監管及政治等。投資產品價格可升可跌,並可能非常波動,會變成毫無價值,甚至被要求存入額外的保證金,而蒙受損失。投資者作出任何投資決定前,應細閱各投資產品之銷售文件所載的條款及條件,瞭解該產品的風險、特性及限制等是否適合其個人的財務狀況、投資目標及可承受之風險。本公司或其行政人員、董事、分析員或僱員可在報告所述之公司擔任董事,並可能持有本報告所述投資產品,或可以委託人或代理人身份買賣此等產品。本公司可不時為本報告所提及之公司,提供投資銀行或其他服務、或向其招攬投資銀行或其他業務。 本報告內的資料為本公司版權所有。在沒有本公司事前書面許可下,不可以部分地或全部地複製本文件。 證券及債券交易風險 證券價格有時可能會非常波動。證券價格可升可跌,甚至變成毫無價值。買賣證券未必㇐定能夠賺取利潤,反而可能會招致損失。債券價格有時較為穩定,但發行人㇐旦違約,你可能導致損失全部本金及應收利息。 ALPHABET INC.(GOOGL) 具有壟斷性的增長引擎 美國 |互聯網 |首次覆蓋 在 2021 年的盈利猛增 110%之後,我們預計 2022 財年將再錄得 20% YoY增長。疫情加速了線上廣告的需求,GOOGL 以 92%的份額壟斷了線上搜索引擎市場。 YouTube 透過廣告展示和對內容創作者的金錢激勵,成功將其服務在商業化方面取得了巨大進步。普遍消費者傾向偏好於短視頻和點播視頻。 由於全球數字化轉型項目增加,谷歌雲採取積極的市場進入策略,預計其增長速度將超過行業21%的複合年增長率。 首次覆蓋並給予增持的評級,基於 DCF 的目標價格(WACC 6.9%)為 3380.00 美元的。 公司背景: Alphabet Inc.是㇐家控股公司,旗下子公司提供基於線上搜索引擎的谷歌 (Google)、廣告、地圖、軟件應用程式、移動作業系統 (Android)、消費者內容 (YouTube)、企業解決方案、商業和硬件產品。 投資價值: 1. 壟斷性造就增長:谷歌以其 92%的份額壟斷了線上搜索引擎市場。我們繼續看到 GOOGL 的線上廣告收入不斷增長,這得益於該公司巨大的全球影響力和能夠捕捉多個消費者接觸點的多元化產品組合。宏觀趨勢轉向更多的線上形式廣告,以及全球範圍內越來越多的數字化轉型項目,應該為支持股東應佔淨利潤(PATMI)的增長提供有利條件。預計到2022 財年末,淨利潤率也將擴大 8%,這主要得益於線上廣告和雲服務等具有高度運營槓桿的垂直領域的實力。 2. 將YouTube商業化作為額外的增長動力:YouTube是GOOGL增長最快的產品,過去3年收入翻了㇐番有多,達到 200 億美元 2020 財年(佔總收入的 12%)。YouTube ㇐直通過在其平台上投放數字廣告將其服務商業化,與內容創作者分享部分廣告收入,激勵他們製作更多內容,以吸引更多用戶。這㇐戰略使YouTube的規模和影響力不斷擴大,擁有超過200萬個內容創作者、估計每月有20億用戶以及每天超過 10 億小時的視頻被觀看。我們預計 YouTube收入將繼續以這個速度增長,到2022 財年將達到 360億美元,這主要得益於其廣告覆蓋面和有效性的強勁增長,以及消費者對短視頻和點播視頻的偏好增加。 3. 雲增長潛力大:在過去 3 年中,谷歌雲(Google Cloud)㇐直是該公司增長最快的部分,年復合增長率 48%,2020 財年的收入為 130 億美元(圖 4)。我們預計該業務將在 2022 財年末繼續保持強勁的增長模式和翻番的收入,因為該業務正從整個處於增長期早段的雲行業中受益。就市場份額(IaaS、PaaS、網絡安全)而言,谷歌雲目前是第三大雲服務提供商,增長速度與微軟的Azure㇐樣快,並且比行業領導者亞馬遜網絡服務更快。鑑於該公司持續的資本開支以提升其雲基礎設施及其積極的市場進入策略,我們預計谷歌雲的增長地位將繼續保持。 rQsNnMmNrRmMtPpOpOrPwO8OcMbRnPoOsQmOfQoOrQiNoPpNbRrQrMvPtOuNvPoOpQ我們首次覆蓋並給予增持(ACCUMULATE)的評級,目標格為3380.00美元,基於 DCF 估值以WACC為6.9%及終端增長4%。 收入 GOOGL 2020財年的收入為1820億美元——按年增長13%,其中92.5%的總收入來自谷歌服務業務,7.2%來自雲業務,其餘0.3%來自新創事業(Other Bets)(圖 5)。按地域劃分的收入細分,47%的收入來自美國,30%來自歐洲、中東和非洲(EMEA),18%來自亞太地區,5%來自其他地區(圖 9)。2020財年的毛利為980億美元,毛利率為53.6%。 股東應佔淨利潤(PATMI)為400億美元,淨利潤率為22.1%。 Google服務:該部分可分為兩部分,廣告(87%) 和其他服務(13%)。顧名思義,所有形式的廣告收入都屬於第㇐部分,來自應用程式內購買、硬件銷售和訂閱費的收入屬於其他服務。2020財年廣告收入為1470億美元,其他服務收入為220億美元。廣告可以進㇐步細分為三個主要組成部分:Google 搜索、YouTube 廣告和 Google 網絡成員的屬性。 谷歌搜索引擎是該分類業務的主要收入來源,2020財年的收入為1040億美元(佔整體服務收入的62%,佔總收入的57%),其中包括谷歌搜索產生的廣告收入,以及來自其他產品的收入,例如Gmail、地圖和 Google Play(圖 10)。 YouTube在2020財年帶來了200億美元的收入,主要包括YouTube產生的廣告收入。在過去3年中,它㇐直是Google服務中增長最快的垂直行業,其收入近3年的年復合增長率34%(圖11),而整體細分市場增長率為17%。該平台的採用率有所提高,無論是內容創作者還是用戶,超過200萬內容創作者,估計每月有20億 用戶,每天觀看的視頻超過10億小時。採用率的強勁增長是GOOGL不斷努力通過數字廣告展示位置商業化的結果,廣告展示目前放置在YouTube上的每個視頻內容中。這些廣告位置激勵內容創作者——在他們視頻上每額外點擊㇐次的廣告就會獲得報酬,以產生更多的內容,從而吸引更多的用戶進入平台。我們預計YouTube收入將繼續保持高速增長,這得益於用戶覆蓋面和廣告效果的強勁增長。 谷歌合作夥伴(Google Network Members)在2020財年錄得 230 億美元的收入,主要來自谷歌 Ad Manager、AdSense、AdMob 的收入。此產品通常旨在幫助發布商創建、管理和跟踪其直接廣告響應活動。 2020 財年,整個谷歌服務部門的收入為1680億美元,按年增長11%,主要由零售廣告商推動,因為全球支出持續增加。 Google雲:這㇐部分包括谷歌的基礎設施和數據分析平台,以及其他企業解決方案,分為兩個主要屬性:谷歌雲平台(GCP)和谷歌工作空間——以前稱為 G Suite。谷歌雲在2020 財年錄得130億美元的收入,是目前公司增長最快的業務,按年增長率為46%。該業務專注於在 IaaS、PaaS 和網絡安全領域構建產品。 新創事業(Other Bets):該部門對總收入的貢獻最小,2020財年僅為7億美元。該分部的收入主要來自許可授權和研發服務。 增長軌跡:我們在幾個細分市場和垂直領域看到了強勁的增長潛力。在線上廣告方面,我們預計YouTube廣告將繼續成為谷歌服務領域增長最快的垂直領域,預計到2022財年末收入將增長82%並達到360億美元。這是因為我們看到智能手機和流媒體服務的繼續採用,成為推動視頻廣告支出增加的趨勢。 在雲業務的機會方面,我們繼續將Google Cloud視為GOOGL前進的㇐個被低估的機會。 Google Cloud在全球雲市場中穩居第三,並且增長速度與其主要競爭對手Microsoft Azure和Amazon Web Services㇐樣快,甚至更快(圖 12)。谷歌雲也是該公司過去3 年增長最快的部分,過去3年復合年增長率48%。我們預計這將繼續向前發展,因為該公司正處於整個雲行業的發展初期。 收入增長:我們預計2021財年的總收入增長將達到2530億美元,按年增長39%。就分部收入增長而言,我們預計谷歌服務按年增長38%(2330億美元),谷歌雲按年增長46%(190億美元),新創事業增長17%(8億美元)。 其他收入:GOOGL在2020財年錄得近70億美元的其他收入,按年增長27%,佔總收入近4%。這主要是由於17億美元的淨利息收入和56億美元的股權證券淨收益。 40法則 “40法則”最初是作為衡量SaaS公司增長和盈利能力平衡的基準而引入的,考慮到收入增長和盈利能力(收入增長率 + EBITDA利潤率),加上這兩個指標需要超過40%的門檻。我們以平均3年期間的收入增長而非僅單個時期的增長率(對這㇐點進行了輕微修改)。將GOOGL的3年平均收入增長18.1%和30.1%的EBITDA利潤率加在㇐起,48.2% 的總和大於我們要求的40%閾值。 開支 2020財年的銷售成本增長18%至850億美元,主要是由於YouTube的內容獲取支出增加,以及支付給分銷合作夥伴的流量獲取成本增加。經營費用包括研發(收入的 15%)、銷售和營銷(10%)以及㇐般和行政(6%)。在過去4年中,總經營費用佔收入的百分比㇐直在下降,從2016財年的35%下降到2020財年的31%,我們預計隨著公司發展,其高經營槓桿的趨勢將持續下去。 2020財年的資本開支為233億美元(佔收入的12%),較上㇐年的235億美元略有下降。我們預計資本支出將繼續增加,符合GOOGL關於加強其IT基礎設施以更好地支持其服務的管理層指引(圖 13)。 邊際(Margin) 過去幾年,GOOGL的毛利率穩步下降,從2016財年的61%下降到2020財年的54%。這主要是由於該公司在追趕雲計算領導者亞馬遜和微軟的過程中積極投資擴大其雲業務。 然而,我們確實看到GOOGL的毛利率扭轉這㇐趨勢的可能,因為其雲業務在盈利能力方面出現了轉機。2020財年的淨利潤率為21%,在過去幾年中保持相對平穩。基於其高經營槓桿的效率和可擴展性的提高,我們預計2021財年的淨利潤率將大幅躍升至29% 左右(圖14)。 資產負債表 資產:2020 財年,現金和現金等價物按年增加約80億美元,主要是由於經營現金流顯著增加,部分被非有價(non-marketable)證券的購買增加所抵消。有價證券增加了90 億美元,主要是由於淨購買量增加以及持有證券的未實現收益增加。2020財年的廠房、物業和設備為850億美元,比上㇐年增加了 90 億美元,主 要是由於 IT 基礎設施和設施的持