业绩预告点评：Q4量利齐升，业绩超市场预期

恩捷股份（002812）业绩预告点评 证券研究报告·公司研究·化学制品 1 / 5 东吴证券研究所 请务必阅读正文之后的免责声明部分 [Table_Main] Q4量利齐升，业绩超市场预期 买入（维持） 盈利预测与估值 2020A 2021E 2022E 2023E 营业收入（百万元） 4,283 8,381 14,149 20,114 同比（%） 36 96 69 42 归母净利润（百万元） 1,116 2,706 5,006 7,034 同比（%） 31 143 85 41 每股收益（元/股） 1.25 3.03 5.61 7.88 P/E（倍） 184.78 76.18 41.18 29.31 投资要点  公司预计2021Q4归母净利润9.05-10.05亿元，环比增长28%-42%，超市场预期。公司预计2021年全年归母净利润26.6-27.6亿元，同比增长138.44%-147.40%，其中2021Q4归母净利润9.05-10.05亿元，同比增长92-113%，环比增长28%-42%，超市场预期。2021全年扣非归母净利润25.6-26.6亿元，同比增长158.15%-168.25%，其中2021Q4扣非归母净利润9.29-10.29亿元，环比增长44%-60%。  2021Q4公司隔膜量利齐升，超市场预期。我们预计公司2021Q4隔膜生产10亿平左右，环比增长20%左右，新增产能顺利释放。考虑公司Q3生产0.5亿平左右在Q4确认收入，Q4实际确认10.5亿平+，环比+30%左右，全年公司预计出货30亿平+，同比翻番以上，全年海外客户占出货量比25%-30%，涂覆隔膜占出货量比30%左右。盈利方面，我们预计Q4隔膜单平归母利润近0.9元/平，环比提升5%左右，受益于隔膜产能紧缺，公司部分产品涨价在Q4进一步体现，叠加在线涂覆产能逐步落地，公司涂覆比例的提升及客户结构的改善，公司量利齐升，超市场预期。Q4公司传统业务我们预计贡献3亿元+收入，净利润0.3亿元+，环比基本持平。  公司产能扩张领先，排产持续向上，2022年维持高增速。2022年行业供不应求，行业产能利用率维持高位，公司产能扩张速度领先，排产持续向上，2021年年底单月排产近4亿平，满产满销；公司预计2022年新增25条线，我们预计2022年年底母卷产能有望达75亿平左右；考虑公司产能释放加速，2022年全年出货我们上修至55亿平左右，同比增长80%+。分客户来看，2022年我们预计宁德时代需求翻倍以上增长，海外客户LG、新增北美客户增量亦明显，我们预计2022年海外客户占出货量比基本维持25-30%。  电池厂加速锁定隔膜产能，隔膜行业供不应求，盈利能力稳中有升。由于隔膜厂商扩产受限于进口设备产能，行业供不应求，电池厂加大对隔膜行业布局，此前亿纬与恩捷公告拟在荆门建设16亿平基膜及涂覆产线，宁德时代加大与恩捷合作。公司锁定设备供应商日本制钢所产能，每年对应25-30条线产能扩张，叠加制钢所开始小规模扩产，公司产能扩张提速，扩张速度领先同行，我们预计2022年出货55亿平左右，同比80%+，叠加供需紧张情况下部分客户涨价，公司在线涂覆落地，涂覆比例提升，产品结构优化，单平利润有望进一步提升。  盈利预测与投资评级：考虑公司产能落地加速，出货、盈利超预期，我们上修公司2021-2023归母净利至27.06/50.06/70.34亿元（原预测25.1/43.9/60.8亿元），同增143%/85%/41%，对应PE分别为76/41/29X，给予2022年60xPE，对应目标价336.6元。维持“买入”评级。  风险提示：电动车销量不及预期 [Table_PicQuote] 股价走势 [Table_Base] 市场数据 收盘价(元) 231.00 一年最低/最高价 100.37/319.00 市净率(倍) 16.09 流通A股市值(百万元) 171406.55 基础数据 每股净资产(元) 14.37 资产负债率(%) 42.59 总股本(百万股) 892.41 流通A股(百万股) 742.02 [Table_Report] 相关研究 1、《恩捷股份（002812）：恩捷股份：携手宁德，强强联合，龙头地位凸显》2021-11-12 2、《恩捷股份（002812）：2021年三季报点评：单平盈利稳定，公司业绩基本符合预期》2021-10-26 3、《恩捷股份（002812）：公司量利齐升，高景气度持续，业绩基本符合预期》2021-10-10 [Table_Author] 2022年01月11日 证券分析师 曾朵红 执业证号：S0600516080001 021-60199793 zengdh@dwzq.com.cn 证券分析师 阮巧燕 执业证号：S0600517120002 021-60199793 ruanqy@dwzq.com.cn 研究助理 岳斯瑶 yuesy@dwzq.com.cn -51%-26%0%26%51%77%103%129%154%2021-012021-052021-09沪深300恩捷股份 2 / 5 东吴证券研究所 请务必阅读正文之后的免责声明部分 [Table_Yemei] 公司点评报告 F 公司预计2021Q4归母净利润9.05-10.05亿元，环比增长28%-42%，超市场预期。公司预计2021年全年归母净利润26.6-27.6亿元，同比增长138.44%-147.40%，其中2021Q4归母净利润9.05-10.05亿元，同比增长92-113%，环比增长28%-42%，超市场预期。2021全年扣非归母净利润25.6-26.6亿元，同比增长158.15%-168.25%，其中2021Q4扣非归母净利润9.29-10.29亿元，环比增长44%-60%。 图1：公司盈利情况（分季度） 数据来源：公司公告，东吴证券研究所 2021Q4公司隔膜量利齐升，超市场预期。我们预计公司2021Q4隔膜生产10亿平左右，环比增长20%左右，新增产能顺利释放。考虑公司Q3生产0.5亿平左右在Q4确认收入，Q4实际确认10.5亿平+，环比+30%左右，全年公司预计出货30亿平+，同比翻番以上，全年海外客户占出货量比25%-30%，涂覆隔膜占出货量比30%左右。盈利方面，我们预计Q4隔膜单平归母利润近0.9元/平，环比提升5%左右，受益于隔膜产能紧缺，公司部分产品涨价在Q4进一步体现，叠加在线涂覆产能逐步落地，公司涂覆比例的提升及客户结构的改善，公司量利齐升，超市场预期。Q4公司传统业务我们预计贡献3亿元+收入，净利润0.3亿元+，环比基本持平。 公司产能扩张领先，排产持续向上，2022年维持高增速。2022年行业供不应求，行业产能利用率维持高位，公司产能扩张速度领先，排产持续向上，2021年年底单月排产近4亿平，满产满销；公司预计2022年新增25条线，我们预计2022年年底母卷产能有望达75亿平左右；考虑公司产能释放加速，2022年全年出货我们上修至55亿平左右，同比增长80%+。分客户来看，2022年我们预计宁德时代需求翻倍以上增长，海外客户LG、新增北美客户增量亦明显，我们预计2022年海外客户占出货量比基本维持25-30%。 电池厂加速锁定隔膜产能，隔膜行业供不应求，盈利能力稳中有升。由于隔膜厂商扩产受限于进口设备产能，行业供不应求，电池厂加大对隔膜行业布局，此前亿纬与恩 nMqOnPqNqPzQsNtOxPpOrP6McMbRpNnNpNsQfQrRnMeRmNnM7NoPoOvPmRtONZoMpN 3 / 5 东吴证券研究所 请务必阅读正文之后的免责声明部分 [Table_Yemei] 公司点评报告 F 捷公告拟在荆门建设16亿平基膜及涂覆产线，宁德时代加大与恩捷合作，设立合资公司外，双方签署《预付款协议》，宁德支付8.5亿元预付款以保障2022年恩捷对宁德51.78亿元产值的隔膜供货能力（对应35-40亿平隔膜需求）。公司锁定设备供应商日本制钢所产能，每年对应25-30条线产能扩张，叠加制钢所开始小规模扩产，公司产能扩张提速，扩张速度领先同行，我们预计2022年出货55亿平左右，同比80%+，叠加供需紧张情况下部分客户涨价，公司在线涂覆落地，涂覆比例提升，产品结构优化，单平利润有望进一步提升。 投资建议：考虑公司产能落地加速，出货、盈利超预期，我们上修公司2021-2023归母净利至27.06/50.06/70.34亿元（原预测25.1/43.9/60.8亿元），同增143%/85%/41%，对应PE分别为76/41/29X，给予2022年60xPE，对应目标价336.6元。维持“买入”评级。 风险提示：电动车销量不及预期 4 / 5 东吴证券研究所 请务必阅读正文之后的免责声明部分 [Table_Yemei] 公司点评报告 F 恩捷股份三大财务预测表 资产负债表（百万元） 2020 2021E 2022E 2023E 利润表（百万元） 2020 2021E 2022E 2023E 流动资产 8,708 10,781 15,959 21,939 营业收入 4,283 8,381 14,149 20,114 现金 2,375 838 1,415 2,011 减:营业成本 2,457 4,434 7,141 10,327 应收账款 2,328 4,188 7,108 10,156 营业税金及附加 32 42 71 101 存货 1,157 2,035 3,370 4,941 营业费用 56 92 149 201 其他流动资产 2,657 3,383 3,531 4,060 管理费用 156 297 429 563 非流动资产 11,864 15,252 19,175 22,713 研发费用 178 340 491 644 长期股权投资 3 3 3 3 财务费用 189 156 353 463 固定资产 8,421 10,626 13,568 17,126 资产减值损失 57 62 83 56 在建工程 1,640 2,640 3,640 3,640 加:投资净收益 9 2 11 11 无形资产 462 649 632 616 其他收益 140 150 250 200 其他非流动资产 2,978 3,974 4,971 4,968 资产处置收益 0 0 0 0 资产总计 20,572 26,033 35,134 44,652 营业利润 1,317 3,116 5,699 7,976 流动负债 4,290 7,770 13,849 18,088 加:营业外净收支 -3 0 0 0 短期借款 2,322 4,686 9,208 11,649 利润总额 1,313 3,116 5,699 7,976 应付账款 471 850 1,369 1,980 减:所得税费用 138 312 570 798 其他流动负债 1,497 2,233 3,272 4,459 少数股东损益 60 98 123 144 非流动负债 4,687 4,687 3,931 3,931 归属母公司净利润 1,116 2,706 5,006 7,034 长期借款 2,667 2,667 2,667 2,667 EBIT 1,506 3,271 6,052 8,438 其他非流动负债 2,020 2,020 1,264 1,264 EBITDA 2,068 4,183 7,230 9,950 负债合计 8,976 12,457 17,780 2