敬请参阅末页重要声明及评级说明 证券研究报告 测算：LPR还有再降息空间吗？ 主要观点： [Table_Summary] ⚫ 事件：2021年中以来，存款利率定价调整和降准等一系列货币政策工具为降低银行负债成本释放了空间；2021年12月20日，1年期LPR利率下调5bps至3.80%；5年期LPR利率维持4.65%不变。 ⚫ 核心结论：2021年11月以来央行2021Q3货币政策报告，12月底中央经济工作会议、12月央行货币政策委员会四季度例会和工作会议陆续释放了货币政策稳中有松的信号，指出“发挥好货币政策工具的总量和结构双重功能，加大对实体经济的支持力度，推动企业综合融资成本稳中有降”，意味着后续可能再降准降息。对于降息，前期报告我们曾指出2021年下半年两次降准和碳减排等结构性工具共计降低银行成本大概3-5bps，加上今年6月执行的存款利率定价方式调整，满足了LPR降息的最小步长（5bps）。本篇报告我们利用46家上市银行数据细化测算，得到2021年中以来的两次降准、支小支农再贷款额度新增和定向“降息”、两项“双碳”工具、叠加存款自律上限优化合计节省银行资金成本约1370亿元，对应降低银行负债成本约8.8bps（正文有详细测算）。由此判断，2021年12月1年期LPR下调5bps后，后续银行成本仍余3.8bps的空间，意味着随着碳减排等结构性工具的催化，LPR可能仍有降息空间（即向5bps靠拢）；但若要更快更顺利达到LPR调降的5bps最小步长，则需要下调MLF利率来进行引导。 ⚫ 从银行负债端来看，两次降准、支小支农定向降息以及银行存款利率自律上限优化等货币政策调整共降低银行负债端成本约8.8bps。 1、2021年7月和12月央行两次下调金融机构存款准备金率0.5个百分点，共释放资金约2.2万亿元，减少银行负债端成本约1.9bps。根据央行公布信息，2021年7月降准释放资金约1万亿元，12月降准释放资金约1.2万亿元。根据“节省成本空间=（MLF利率-法定存款准备金利率）×释放资金”来分别测算两次降准节省的成本，其中，MLF利率为2.95%，法定存款准备金利率为1.62%，息差1.33%，测算出7月和12月分别节省资金成本空间约130亿元、160亿元。以46家A股及H股上市银行的吸收存款总额156万亿为参考（下同），两次降准对应减少负债成本约0.9bp和1.0bp。 2、2021年9月支小再贷款额度新增3000亿元，叠加同年12月支小、支农再贷款利率下调0.25个百分点，共减少银行负债端成本约0.4bp。1）9月新增3000亿元支小再贷款额度降低银行负债成本约0.2bp。依据“节省成本空间=（MLF利率-支小再贷款利率）×释放资金”测算，其中，9月支小再贷款利率为2.00%，得出节省资金成本空间约30亿元，对应降低负债成本约0.2bp。 2）12月支小、支农再贷款利率下调0.25个百分点，降低银行负债成本约0.2bp。根据央行2021年12月7日公布的再贷款、再贴现利率表，3 [Table_StockNameRptType] 宏观研究 宏观点评 [Table_RptDate] 报告日期： 2022-01-10 [Table_Author] 分析师：何宁 执业证书号：S0010521100001 电话：15900918091 邮箱：hening@hazq.com 相关报告 1.《华安证券_宏观研究_宏观专题_转型、回归与再平衡——2022年宏观经济展望》2021-11-01 2.《华安证券_宏观研究_宏观点评_宽信用的梦想与现实》2021-11-11 3.《华安证券_宏观研究_宏观点评_稳健有效——12月政治局会议和降准点评》2021-12-06 4.《华安证券_宏观研究_宏观点评_社融的内生弱与外生强》2021-12-10 5.《华安证券_宏观研究_宏观点评_五大主线打开2022经济密码——中央经济工作会议点评》2021-12-12 6.《华安证券_宏观研究_宏观点评_稳中求进的经济平衡木》2021-12-16 7.《华安证券_宏观研究_宏观专题_奥密克戎对全球经济和货币政策影响几何》2021-12-30 8.《华安证券_宏观研究_宏观点评_是终点也是起点——12月PMI点评》2021-12-31 9.《华安证券_宏观研究_宏观点评_三重因素叠加下的票据利率异动》2021-12-31 [Table_CommonRptType] 宏观策略 敬请参阅末页重要声明及评级说明 2 / 6 证券研究报告 个月、6个月以及1年支小、支农再贷款利率分别为1.70%、1.90%以及2.00%，均较上次公布利率降低0.25个百分点。根据“节省成本空间=支小、支农再贷款利率降幅×支小、支农再贷款余额”测算，其中，截至2021年9月，支小、支农再贷款余额约1.5万亿元，节省银行负债成本约40亿元，对应降低负债成本约0.2bp。 3、2021年11月发放煤炭清洁高效利用专项再贷款额度2000亿元以及12月发放首批碳减排支持工具资金855亿元，共降低银行负债端成本约0.2bp。2021年11月，央行正式推出两项“双碳”工具，支持清洁能源和作为传统能源的煤炭煤电的清洁高效利用。2021年12月，据央行货币政策司司长孙国峰表示，两项“双碳”工具已顺利落地。1）11月发放煤炭清洁高效利用专项再贷款额度2000亿元，降低负债端成本约0.15bp。根据“节省成本空间=（MLF利率-煤炭清洁高效利用专项利率）×发放资金”进行测算，其中，煤炭清洁高效利用专项利率1.75%，节省资金成本24亿元左右，对应负债成本降低约0.15bp。2）12月发放第一批碳减排支持工具资金855亿元，降低负债端成本约0.07bp。根据“节省成本空间=（MLF利率-碳减排支持工具利率）×发放资金”测算，碳减排支持工具利率1.75%，节省资金成本约10亿元，对应降低负债成本约0.07bp。 4、2021年6月，银行存款利率自律上限由浮动倍数改为加点确定，降低银行负债成本约6.3bps。根据央行第三季度货币政策执行报告和我们的测算，6月存款利率自律上限改革之后，相比于5月各期限存款利率水平，活期存款利率和1年以内定期存款利率变化不大，2年以上定期存款利率降幅在30bp-63bp之间。考虑到46家A股和H股上市商业银行总资产占银行业总资产规模（265.8万亿）的85%以上，具有一定代表性，因此我们参考这46家A股及H股上市银行的吸收存款期限结构，并据此测算存款利率自律上限优化所降低的银行负债端成本。 首先，测算分银行性质的存款期限结构。我们利用46家A股和H股上市银行的2021年半年报数据，测算分期限存款规模（即期、1个月以内、1-3个月、3个月-1年、1-5年、5年以上等），测算表明国有银行（6家）、股份制银行（10家）、城商行（21家）以及农商行（9家）2年以上定期存款占吸收存款总额比重分别为17.55%、20.85%、28.33%、28.11%。 其次，测算分银行性质的2年以上存款规模。2年以上存款规模=存款总规模*2年以上存款占比，测算得到国有银行（6家）、股份制银行（10家）、城商行（21家）以及农商行（9家）2年以上定期存款规模分别为18.5万亿、7.2万亿、3.7万亿、0.77万亿。 最后，测算降低银行成本空间。我们以2年期存款利率调整幅度为基准，测算2年期以上存款降成本的规模，即四大行为降低存款利率34bp，其他行为30bp，由此测算得到的国有银行（6家）、股份制银行（10家）、城商行（21家）以及农商行（9家）降低银行成本合计980亿元，分别为629亿元、217亿元、111亿元和23亿元，对应合计降低负债成本约6.3bps。 5、综上所述，2021年中以来的两次降准、支小支农再贷款额度新增和 rQoQoMrMoRwPpQmRuMqRqO6MbP9PsQmMoMoMkPpPmNlOnMpOaQqRmMMYqNtNMYrNvM[Table_CommonRptType] 宏观策略 敬请参阅末页重要声明及评级说明 3 / 6 证券研究报告 “降息”、两项“双碳”工具、叠加存款自律上限优化合计节省银行资金成本约1370亿元，对应降低负债成本约8.8bps。 ⚫ 2021年12月1年期LPR下降5bps后，2021年下半年积累的降息空间可能仍有近4bps，随着结构性工具的逐步催化，LPR有再次降息的可能；但若要更快更顺利降息，则可能仍需要MLF利率下行的引导。2021年11月以来央行2021Q3货币政策报告，12月底中央经济工作会议、12月央行货币政策委员会四季度例会和工作会议陆续释放了货币政策稳中有松的信号，指出“发挥好货币政策工具的总量和结构双重功能，加大对实体经济的支持力度，推动企业综合融资成本稳中有降”，意味着后续再降准降息可期。对于降息，前期报告我们曾指出2021年下半年两次降准和碳减排等结构性工具共计释放的银行成本大概3-5bps，加上今年6月执行的存款利率定价方式调整，满足了LPR降息的最小步长（5bps）。我们测算表明1年期LPR下调5bps后，后续银行成本可能仍余3.8bps的空间，意味着随着碳减排等结构性工具的催化，LPR仍有降息空间（即向5bps靠拢）；但若要更快更顺利达到LPR调降的5bps最小步长，需要下调MLF利率来进行引导。 ⚫ 风险提示 疫情反复超预期，货币政策执行力度不及预期。 [Table_CommonRptType] 宏观策略 敬请参阅末页重要声明及评级说明 4 / 6 证券研究报告 图表 1 存款利率自律上限优化后，2年以上定期存款利率变化较大 活期 3个月 6个月 1年 2年 3年 央行存款基准利率 0.35% 1.10% 1.30% 1.50% 2.10% 2.75% 原存款利率上限（上浮比例定价） 国有行（上浮40%） 0.49% 1.54% 1.82% 2.10% 2.94% 3.85% 其他银行（上浮50%） 0.53% 1.65% 1.95% 2.25% 3.15% 4.13% 新存款利率上限（加点定价） 国有行（活期+10bp，定期+50bp） 0.45% 1.60% 1.80% 2.00% 2.60% 3.25% 其他银行（活期+20bp，定期+75bp） 0.55% 1.85% 2.05% 2.25% 2.85% 3.50% 存款利率上限变化 国有银行 -0.04% 0.06% -0.02% -0.01% -0.34% -0.60% 其他银行 0.02% 0.20% 0.10% 0.00% -0.30% -0.63% 资料来源：中国人民银行，华安证券研究所测算 图表 2 2021年中以来一系列货币政策工具合计降低银行成本测算 资料来源：中国人民银行，银行公告，华安证券研究所测算 货币政策工具原始利率新利率息差释放资金（亿）节约成本（亿元）降低负债成本（bp）2021年7月降准MLF利率法定存款准备金利率息差释放资金（亿）节约成本（2021.07.09）2.95%1.62%1.33%100001330.852021年12月降准MLF利率法定存款准备金利率息差释放资金（亿）节约成本（2021.12.06）2.95%1.62%1.33%12000159.61.02新增3000亿支小再贷款额度MLF利率支小再贷款利率息差释放资金（亿）节约成本（2021.09.01）2.95%2.00%0.95%300028.50.18降低支小、支农