银行业流动性周报第49期：LPR还有多少下调空间 ？（基于贷款定价模型的测算）

敬请参阅最后一页特别声明 -1- 证券研究报告 2020年4月19日 银行业 LPR还有多少下调空间？（基于贷款定价模型的测算） ——流动性周报第49期（2020.4.13~4.19） 行业周报 ◆ 自2019年8月央行改革LPR形成机制以来，1年期LPR已累计下调26bp至4.05%，5年期LPR累计下调10bp至4.75%。LPR下调的背后，反映的是央行货币政策导向、银行资金成本变化、风险溢价考虑、以及对实体让利安排等因素的综合变化。本文将基于银行定价模型，对LPR的运动规律进行回溯、总结和展望。 ◆ LPR报价的基本原理。现行的银行贷款定价模型中，较为常见的是成本加成法，即银行贷款利率本质上是各成本项的加总，包括资金成本、管理成本、风险成本和资本成本。LPR报价机制大致按如下模型执行：1Y-LPR=资金成本+管理成本+风险成本+资本成本。在模型中，资金成本在LPR定价模型中的权重系数约为60%~70%，是引导LPR变化的主要驱动因素。然而，金融市场利率与存贷款利率谱系的割裂，使得货币政策价格信号难以有效传导，央行通过下调MLF利率或加大宽松力度不足以驱动综合负债成本等幅度下行。 ◆ 基于定价模型回溯LPR报价机制。（1）今年一季度，1Y-LPR下调了10bp，但央行一揽子货币政策对主要国股银行综合付息率的改善效果基本保持在1-7bp，综合负债成本改善并不足等比例驱动LPR下调10bp，LPR报价均存在一定对实体让利。（2）五大行和招商银行一般存款占比约80%，这部分负债成本刚性较强，流动性宽松和资金利率下行对其综合付息率的改善效果比较有限，总体为1-5bp，损失吸收率均值约80%。这反映出，在LPR报价下调过程中，大型银行受监管驱动效应较强，发挥了头雁作用，让利较多。（3）其他股份制银行综合付息率改善高于大型银行，普遍为3-7bp，在LPR报价下调过程中的让利空间相对更小，银行承担约4成的成本。 ◆ 未来LPR还有多少下调空间？情景一：若年内OMO/MLF利率下调15bp、法准率下调1个百分点、活期存款基准利率降5bp、定期存款基准利率降25bp，则对国股银行综合付息率改善8-14bp，按照当前LPR损失吸收率测算，年内LPR将出现大幅下调，幅度20-40bp。情景二：若央行年内不采取下调存款基准利率工具，则对国股银行综合付息率改善3-9bp，按照当前LPR损失吸收率测算，年内LPR下调幅度为15-20bp。 ◆ 4月信贷景气回落，零售信贷延续回暖。一是对公贷款增长回落，二是零售贷款增长回暖。三是非银贷款规模高增。4月份，监管方面将在保持流动性充裕的基础上，更加强调信贷投放的时序均衡性，并强化信贷投放领域的政策引导。对二季度来说，我们维持政策将在需求端刺激的判断，手段上通过信用驱动增长、供给拉动需求，可能将推动过剩资金溢入实体经济，进而催化产出或推高价格，并继续阶段性推动宏观杠杆率上行。 ◆ 风险提示：全球金融市场动荡加剧，国内经济补偿性恢复不及预期。 买入（维持） 分析师 王一峰 (执业证书编号：S0930519050002) 010-56513033 wangyf@ebscn.com 联系人 董文欣 010-56513030 dongwx@ebscn.com 行业与上证指数对比图 资料来源：Wind 相关研报 5万亿社融资金都去哪儿了？——流动性周报第48期 ········································· 2020-4-12 从银行视角看超额存款准备金利率下调 ——流动性周报第47期 ·········································· 2020-4-5 特别国债发行如何影响流动性、M2和社融增速？——流动性周报第46期 ········································· 2020-3-29 应对美元流动性危机，联储“花式放水”还有哪些招？——流动性周报第45期 ········································· 2020-3-22 流动性持续宽松，“稳信贷”优于资金市场“放水”——流动性周报第44期 ········································· 2020-3-15 如何看待节后资金面的持续宽松？—流动性周报第43期 ·········································· 2020-3-8 2020-04-19 银行业 敬请参阅最后一页特别声明 -2- 证券研究报告 目录 1、 LPR还有多少下调空间？——基于贷款定价模型的测算 ........................................................... 3 1.1、 LPR报价的基本原理 .............................................................................................................................. 3 1.2、 基于定价模型回溯LPR报价机制 ........................................................................................................... 4 1.3、 未来LPR还有多少下调空间？ ............................................................................................................... 6 2、 4月信贷景气略回落，零售信贷延续回暖 .................................................................................. 8 3、 风险提示 ................................................................................................................................... 9 nMyQsQsOqNsOrPmMmRpPtQ8OcMbRnPnNpNoOjMrRtPkPpOzQ9PpNtRMYtQmNMYsQoR2020-04-19 银行业 敬请参阅最后一页特别声明 -3- 证券研究报告 1、LPR还有多少下调空间？——基于贷款定价模型的测算 自2019年8月央行改革LPR形成机制以来，1年期LPR已累计下调26bp至4.05%，5年期LPR累计下调10bp至4.75%。LPR下调的背后，反映的是央行货币政策导向、银行资金成本变化、风险溢价考虑、以及对实体让利安排等因素的综合变化。鉴于此，本文尝试建立起基于银行贷款定价理论模型的测度，对LPR的变化规律进行回溯、总结和展望。 1.1、LPR报价的基本原理 现行的银行贷款定价模型中，较为常见的是成本加成法，即银行贷款利率本质上是各成本项的加总，一般认为包括资金成本、管理成本、风险成本和资本成本四大组成部分： 贷款利率=资金成本+管理成本+风险成本+资本成本 资金成本——在实际定价模型的运用中，银行往往选择本行贷款FTP作为替代变量。但需要指出的是，在FTP中资金成本的选取是技术与艺术的结合，在过去时期由于我国二元利率体系，贷款FTP中往往不包含金融市场类资金，存贷款FTP与金融市场FTP曲线是割裂的；同时，活期存款如何分摊至各FTP点也具有相当的艺术性。在本文中，我们简化选取综合资金成本作为测度，这一成本既包括一般存款成本，也包含市场类负债成本。采用此这种方法有利于抓住资金市场变化对于LPR资金成本的影响。 管理成本——该项对不同的贷款、存款和净非利息收入分别计算管理费用率。本文为简化处理假设为常数。 风险成本——以预期损失率（EL）计算风险成本，即EL=PD×LGD。其中，PD为客户违约率，LGD为违约损失率。对于优质企业来说，资金成本是主要影响因素，对于信用评级偏低的客户来说，风险成本占比将大幅度上升。在我国LPR报价中，一方面LPR含有优质客户（Prime）的意味，但另一方面，也存在广泛的LPR减点定价，LPR所反映的并非最优贷款利率，因此LPR中风险成本仍有一定意义。 资本成本——一般会取监管资本成本系数，这与银行的资本预算考核政策保持一致。 在理论模型之外，根据央行LPR形成机制改革方案，LPR报价主要按照MLF利率加点方式形成（1Y LPR=1Y MLF+XXBP）。但需要强调的是，在利率并轨初期，由于资金市场和存款市场联通度不够，MLF价格变化对市场端利率影响较大，而对于一般性存款影响较小。LPR在报价时并非完全盯住MLF利率，仅只是以MLF加点的模式进行报价。报价初期点差的具体幅度主要是根据LPR和MLF倒算得出。根据LPR形成机制改革方案和银行贷款定价模型运用实践，LPR报价机制大致按如下模型执行： 1Y-LPR=资金成本+管理成本+风险成本+资本成本 2020-04-19 银行业 敬请参阅最后一页特别声明 -4- 证券研究报告 按照上述模型，资金成本在LPR定价模型中的权重系数约为60%-70%，是引导LPR变化的主要驱动因素。在理想状态下，央行通过政策利率（MLF）下调或加大宽松力度，引导金融市场利率同向变化，进而传导至存款端并实现银行综合负债成本的下行，最终促使LPR和贷款实际利率下行，即形成“政策利率→金融市场利率→存款利率→LPR和贷款利率”的传导机制。 但实际情况是，金融市场利率与存贷款利率谱系的割裂，使得货币政策价格信号难以有效传导，表现为金融市场利率已降至历史低位的情况下，存款成本改善效果相对有限。造成这种现象的原因颇多，例如：监管部门的各类考核指标中（如LCR、NSFR、LMR等）对一般性存款设置了较同业负债更为优惠的权重系数，银行内部考核也设置了诸如一般性存款月日均、时点规模等要求，或者直接要求同业负债比例不得超过1/3的监管约束。以上情况均使得核心负债和市场化负债之间不能形成有效替代，银行对于核心负债的追逐，稳存增存力度加大促使存款价格具有较强刚性。特别是近年来随着核心存款增长的乏力，银行存款增长较为依赖结构性存款、大额存单等高成本主动负债，存量占比不断攀升（股份制银行总体保持在25-30%区间），也造成了综合负债成本的居高不下。 受此影响，央行通过下调MLF利率或加大宽松力度对金融市场负债成本的改善，不足以驱动综合负债成本的等幅度下行，这就使得OMO、MLF利率下调以及降准等政策带来的资金市场价格变化，仅部分影响LPR报价。 同时，也要注意到，除了模型理论之外，去年8月以来LPR数次下调，也并非纯粹的市场化机制在发挥作用，而是存在一定监管驱动银行让利的考虑。 1.2、基于定价模型回溯LPR报价机制 我们基于银行贷款定价模型，利用部分上市银行数据对LPR报价机制进行回溯。从今年以来到上一次LPR报价下调日（2020年2月20日）之间，央行推出的宽松政策包括：下调MLF/OMO利率10bp、普降法定存款准备金率0.5个百分点，以及加大了再贷款再贴现等定向工具、公开市场操作的力度。这些政策的推出，对银行负债成本的影响机制主要有两方面： 一是直接影响。下调OMO/MLF利率后，若银行到期后续作，会直接降低向央行借款的付息成本率。 二是间接影响。加大宽松力度，会引导金融市场利率下行，在银行同业负债等基于资金市场的存款到期重定价时，将改善银行同业负债成本。 2020-04-19 银行业 敬请参阅最后一页特别声明 -5-