证监会审核华创证券投资咨询业务资格批文号：证监许可（2009）1210号 证 券 研 究报告 开立医疗（300633）重大事项点评 推荐（维持） 推出具有光学放大功能的肠镜，产品进一步升级 目标价：34元 当前价：30.03元 事项：  今日公司发布公告，具有光学放大功能的肠镜EC-550Z于2021年12月29日获批。 评论：  产品升级，进一步缩小与进口差距。EC-550Z镜体可与公司原有的内窥镜图像处理器配合使用，用于通过视频显示器提供影像供下消化道（包括肛门、直肠、结肠、回盲部）观察、诊断和治疗。EC-550Z搭载光学放大功能，可以实现85倍的图像放大倍率，实现对3mm物距内的病灶细节进行放大观察，结合公司光源的SFI、VIST特殊光染色光模式，可以让医生观察清楚的黏膜表面、粘膜下层毛细血管形态和腺管开口形态，从而初步判断早癌的性质，临床意义重大。光学放大功能曾是国产和进口产品的差距之一，现在国产产品已取得较好突破。  国产软镜有望加速进口替代。从21年下半年以来，多地在软镜设备采购上重点支持国产品牌，进口品牌经销商也积极寻求跟国产企业的合作。在产品升级和政策助力下，国产软镜进口替代进程有望加速。开立医疗在国内较早开展软镜学术推广，产品放量可期。  2019年起公司开始营销改革，业绩有望迎来拐点。公司营销改革主要内容有：1）转变营销方式，从公司自有销售人员推动销售转变为通过真正有效的经销商、渠道商推动销售，从而建立更加稳固、可靠、高效率的营销网络。2）执行新的组织架构，超声产线和内镜产线专项负责三、二级医院客户，新组建综合产线专项负责基层医疗和非公医疗，使得国内营销组织架构多方位、多层次的贴近客户。通过对营销架构的调整、营销理念的转变，营销团队整体面貌得到了不错的改善，核心渠道建设也在逐步提高中，业绩有望迎来拐点。  盈利预测、估值及投资评级。我们预计，公司21-23年归母净利润分别为2.3、2.9、3.6亿元，对应21-23年EPS分别为0.57、0.67、0.85元，对应PE分别为53、45、36倍。根据DCF模型测算，我们给予公司整体估值148亿元，对应目标价约为34元，维持“推荐”评级。  风险提示：1、产品线增速不达预期；2、新产品上市进度不达预期。 主要财务指标 2020 2021E 2022E 2023E 主营收入(百万) 1,163 1,518 1,905 2,433 同比增速(%) -7.2% 30.5% 25.5% 27.7% 归母净利润(百万) -46 229 289 363 同比增速(%) -145.6% -595.6% 26.2% 25.5% 每股盈利(元) -0.11 0.57 0.67 0.85 市盈率(倍) -262 53 45 36 市净率(倍) 9 8 8 6 资料来源：公司公告，华创证券预测 注：股价为2022年01月05日收盘价 证券分析师：高岳 邮箱：gaoyue@hcyjs.com 执业编号：S0360520110003 证券分析师：郑辰 邮箱：zhengchen@hcyjs.com 执业编号：S0360520110002 证券分析师：李婵娟 邮箱：lichanjuan@hcyjs.com 执业编号：S0360520110004 公司基本数据 总股本(万股) 42,977 已上市流通股(万股) 40,001 总市值(亿元) 120.70 流通市值(亿元) 120.12 资产负债率(%) 26.9 每股净资产(元) 3.7 12个月内最高/最低价 41.4/20.06 市场表现对比图(近12个月) 相关研究报告 《开立医疗（300633）深度研究报告：超声和内镜双轮驱动，业绩拐点可期》 2021-11-02 -19%9%36%63%21/0121/0321/0521/0721/0921/112021-01-06～2022-01-05沪深300开立医疗华创证券研究所 公司研究 医疗器械 2022年01月06日 开立医疗（300633）重大事项点评 证监会审核华创证券投资咨询业务资格批文号：证监许可（2009）1210号 2 附录：财务预测表 资产负债表 利润表 单位：百万元 2020 2021E 2022E 2023E 单位：百万元 2020 2021E 2022E 2023E 货币资金 544 631 1,252 2,221 营业收入 1,163 1,518 1,905 2,433 应收票据 2 4 6 9 营业成本 390 498 616 782 应收账款 246 415 511 625 税金及附加 11 18 21 27 预付账款 15 23 24 30 销售费用 324 433 543 684 存货 311 350 436 561 管理费用 75 98 123 158 合同资产 0 0 0 0 研发费用 237 304 368 469 其他流动资产 373 668 612 586 财务费用 32 8 11 12 流动资产合计 1,491 2,091 2,841 4,032 信用减值损失 -10 -10 -10 -10 其他长期投资 23 29 37 47 资产减值损失 -232 -10 -10 -10 长期股权投资 0 0 0 0 公允价值变动收益 4 4 4 4 固定资产 68 60 55 50 投资收益 24 24 24 24 在建工程 255 255 255 255 其他收益 77 77 77 77 无形资产 177 159 143 129 营业利润 -44 244 307 386 其他非流动资产 238 238 235 235 营业外收入 -1 -1 0 -1 非流动资产合计 761 741 725 716 营业外支出 0 0 0 0 资产合计 2,252 2,832 3,566 4,748 利润总额 -45 243 307 385 短期借款 384 592 800 1,009 所得税 1 14 18 22 应付票据 16 17 23 29 净利润 -46 229 289 363 应付账款 119 145 197 260 少数股东损益 0 0 0 0 预收款项 0 0 0 0 归属母公司净利润 -46 229 289 363 合同负债 52 68 86 110 NOPLAT -13 237 300 374 其他应付款 94 94 94 94 EPS(摊薄)（元） -0.11 0.57 0.67 0.85 一年内到期的非流动负债 19 19 19 19 其他流动负债 144 158 195 250 主要财务比率 流动负债合计 828 1,093 1,414 1,771 2020 2021E 2022E 2023E 长期借款 43 243 443 643 成长能力 应付债券 0 0 0 0 营业收入增长率 -7.2% 30.5% 25.5% 27.7% 其他非流动负债 36 36 36 36 EBIT增长率 -110.7% -2076.7% 26.3% 25.0% 非流动负债合计 79 279 479 679 归母净利润增长率 -145.6% -595.6% 26.2% 25.5% 负债合计 907 1,372 1,893 2,450 获利能力 归属母公司所有者权益 1,345 1,460 1,673 2,298 毛利率 66.4% 67.2% 67.6% 67.9% 少数股东权益 0 0 0 0 净利率 -4.0% 15.1% 15.2% 14.9% 所有者权益合计 1,345 1,460 1,673 2,298 ROE -3.4% 15.7% 17.3% 15.8% 负债和股东权益 2,252 2,832 3,566 4,748 ROIC -0.8% 12.5% 11.9% 10.6% 偿债能力 现金流量表 资产负债率 40.3% 48.4% 53.1% 51.6% 单位：百万元 2020 2021E 2022E 2023E 债务权益比 35.9% 61.0% 77.7% 74.3% 经营活动现金流 271 -230 248 243 流动比率 1.8 1.9 2.0 2.3 现金收益 19 275 334 405 速动比率 1.4 1.6 1.7 2.0 存货影响 -23 -39 -86 -125 营运能力 经营性应收影响 339 -169 -88 -115 总资产周转率 0.5 0.5 0.5 0.5 经营性应付影响 -126 27 57 69 应收账款周转天数 92 78 87 84 其他影响 62 -324 32 8 应付账款周转天数 138 96 100 105 投资活动现金流 208 -10 -10 -10 存货周转天数 276 239 230 230 资本支出 -187 -12 -12 -11 每股指标(元) 股权投资 0 0 0 0 每股收益 -0.11 0.57 0.67 0.85 其他长期资产变化 395 2 2 1 每股经营现金流 0.63 -0.54 0.58 0.57 融资活动现金流 -77 327 383 736 每股净资产 3.13 3.40 3.89 5.35 借款增加 -14 408 408 408 估值比率 股利及利息支付 -31 -113 253 71 P/E -262 53 45 36 股东融资 0 0 0 0 P/B 9 8 8 6 其他影响 -32 32 -278 257 EV/EBITDA 722 51 42 35 资料来源：公司公告，华创证券预测 开立医疗（300633）重大事项点评 证监会审核华创证券投资咨询业务资格批文号：证监许可（2009）1210号 3 医药组团队介绍 所长助理、首席研究员：高岳 北京大学生物技术专业学士，北京大学西方经济学硕士、香港大学金融学硕士。曾任职于瑞银证券、海通证券、长江证券。2020年加入华创证券研究所。2015年新财富最佳分析师第一名团队成员，2016年新财富最佳分析师第二名团队成员。2020年新财富最佳分析师第四名。 首席研究员：郑辰 复旦大学金融学硕士。曾任职于中海基金、长江证券。2020年加入华创证券研究所。2020年新财富最佳分析师第四名。 高级研究员：刘浩 南京大学化学学士、中科院有机化学博士，曾任职于海通证券、长江证券。2020年加入华创证券研究所。2020年新财富最佳分析师第四名团队成员。 高级研究员：李婵娟 上海交通大学会计学硕士。曾任职于长江证券。2020年加入华创证券研究所。2020年新财富最佳分析师第四名团队成员。 研究员：张泉 复旦大学公共事业管理学士，美国拉文大学MHA。曾任职于长江证券。2020年加入华创证券研究所。2020年新财富最佳分析师第四名团队成员。 研究员：黄致君 北京大学硕士，2020年加入华创证券研究所。 助理研究员：万梦蝶 华中科技大学工学学士，中南财经政法大学金融硕士，医药金融复合背景。2021年加入华创证券研究所。 助理研究员：路慧敏 中国科学院上海药物研究所药理学博士。2021年加入华创证券研究所。 开立医疗（300633）重大事项点评 证监会审核华创证券投资咨询业务资格批文号：证监许可（2009）1210号 4 华创证券机构销售通讯录 地区 姓名 职 务 办公电话 企业邮箱 北京机构销售部 张昱洁 副总经理、北京机构销售总监 010-63214682 zhangyujie@hcyjs.com 张菲菲 高级销售经理 010-63214682 zhangfeifei@hcyjs.com 侯春钰 高级销售经理 010-63214682 houchunyu@hcyjs.com 侯斌 销售经理 010-63214682 houbin@hcyjs.co