1证券研究报告作者：行业评级：上次评级：行业报告| 请务必阅读正文之后的信息披露和免责申明农林牧渔强于大市强于大市维持2022年01月05日（评级）分析师吴立SAC执业证书编号：S1110517010002分析师陈潇SAC执业证书编号：S1110519070002联系人陈炼当前时点如何看生猪养殖板块投资机会？行业投资策略 摘要2我们认为：当前时点，已到生猪养殖板块预期反转带来的投资阶段！1、短期猪价多空博弈，预计震荡至春节前，猪价已止涨：➢消费提振：需求的旺盛是猪价短期可能无法大幅下跌的因素之一。冬季为传统的腊肉、香肠制作时期，因此对于猪肉的需求会相比于其他季节高，从而可能拉动猪价的上行。➢供给增加：1）出栏量方面，由于2022年过年时间点较早，其可能会出现节前踩踏性出栏的情况出现。由于养殖场和养殖户对于年后猪价普遍看法比较悲观，因此根据从天风农业和第三方机构了解下来，可能存在年前踩踏性出栏的现象。而且，部分养殖场/户不愿意持猪过年，因此这也可能会导致年前集中出栏的可能性。2）前期猪价反弹，压栏猪体重增加，压栏养殖户锚定节前出栏，预计大体重生猪相对较多；3）冻肉库存率上虽然和高点有很大的改善，但是目前来看仍然偏高。而且，考虑到年底冻肉库存商可能对于出库有较为强烈的需求，因此同样可能导致猪价的下行压力。2、中长期，猪价底部已现，预计今年年中有望反转。➢养猪行业整体的亏损带来的是产能明显去化且去化趋势已定，从官方数据、三方数据以及天风农业的草根调研数据都印证了该观点。1）从农业农村部数据来看，截止到2021年11月份，我国定点监测能繁母猪存栏量环比继续下降1.2%，12月份能繁母猪产能去化仍在进行，相比于能繁母猪存栏高点的5月份，以持续下降6个月，累计下降幅度超7%。而且，从11月的去化幅度来看，即使在10月中下旬到11月猪价涨幅如此高的情况下，去化幅度仍能达到1.2%，其体现出产业内去化的趋势已定。从涌益、卓创、从天风农业草根调研数据，行业产能去化已达10%以上。标的关注上，重点是【温氏股份】（成长弹性高，资金储备充足）、【牧原股份】（具有成本优势，成长稳健），其次【新希望】、【天康生物】、【唐人神】、【傲农生物】、【正邦科技】、【天邦股份】、【中粮家佳康】等。风险提示：1、国家政策变动风险；2、养殖疫病风险；3、价格波动风险；4、市场系统性风险 冬天到了，春天还会远吗？一、板块回顾3 资料来源：wind，天风证券研究所41、受畜禽养殖下行影响，农业板块盈利低位图：2021Q1-Q3农林牧渔板块受到生猪价格影响导致在全行业中盈利能力排名大幅下降1）农林牧渔板块整体来看：➢2021年Q1-Q3，申万农林牧渔板块总营收7832.67亿元，在申万分类31个行业中（申万2021新行业划分）排第20位，与2020年同期相比，总营收在全行业排名提升2位；其中，单Q3申万农林牧渔板块总营收2600.60亿元。➢2021年Q1-Q3，申万农林牧渔板块总营收同比增长53.13%，在申万31个行业中增速排名第8位，表现出2021年三季度该板块比较亮眼的创收能力；其中，单Q3申万农林牧渔板块总营收增速为28.84%。➢2021年Q1-Q3，申万农林牧渔板块归母净利润仅-55.84 亿元，同比下降109.19%，其中单Q3亏损-208.98亿元，同比下降175.93%；从排名来看，农林牧渔板块在31个行业中排名最后一位，与20年同期相比下降17位。我们认为，2021年三季度农林牧渔板块净利润大幅下降的主要原因在于占比较大的畜禽养殖利润出现大范围的亏损，特别是生猪养殖板块亏损严重。图：2021Q1-Q3农林牧渔板块营业总收入排名略有前进，收入同比增速较为亮眼资料来源：wind，天风证券研究所7,832.6753.13%-100%-50%0%50%100%150%200%250%300%01000020000300004000050000600002021年Q1-Q3营业总收入（亿元）yoy（%）-55.8444-109.19%-200%-100%0%100%200%300%400%500%600%700%-1001900390059007900990011900139002021年Q1-Q3净利润（亿元）yoy（%） 52）细分农林牧渔板块来看：➢在农林牧渔细分板块营业收入方面，养殖业板块仍然为农林牧渔中创收最多的板块，实现营业收入2931.56亿元，同比增长16.37%；其次最高的是农产品加工板块，2021年Q1-Q3农产品加工板块实现营业收入2505.54亿元，同比增长17.15%；从增速幅度来看，养殖后周期的饲料板块的营业总收入同比增速最快，2021年Q1-Q3同比增速达到43.56%。➢单三季度来看，农林牧渔细分板块中创收top3的分别是：养殖板块营收954.45亿元、农产品加工板块营收892.35亿元、饲料板块营收612.82亿元；农林牧渔细分板块增速top3分别是：农业综合35.33%、饲料30.09%以及林业18.43%。0%5%10%15%20%25%30%35%40%45%50%05001000150020002500300035002021Q1-Q3营业总收入yoy(%)-10%-5%0%5%10%15%20%25%30%35%40%0200400600800100012002021单三季度营业总收入单三季度yoy(%)来源：wind，天风证券研究所。注：由于申万农林牧渔板块2021三季报相比于中报成分股发生改变，因此我们将板块成分股口径进行了调整，统一以三季报成分股为准。成分股发生如下变化：养殖板块增加鹏都农牧；农产品加工板块减少百龙创园、梅花生物、瑞茂通、金丹科技、安琪酵母、莫高股份、睿智医药，增加深粮控股、西王食品、双塔食品、克明食品、祖名股份、深粮B；饲料板块增加天康生物、中宠股份；种植业板块减少盈康生命；农业综合II板块增加辉隆股份；动物保健板块减少ST瀚叶、天康生物；渔业板块减少创新医疗、*ST晨鑫；林业板块减少永安林业、泉阳泉图：2021单三季度板块中养殖业营业总收入仍然领先（亿元）图：2021Q1-Q3板块中养殖业营业总收入居首（亿元）1、受畜禽养殖下行影响，农业板块盈利低位 62）细分农林牧渔板块来看：➢在净利润方面，2021Q1-Q3，受到种植链上游成本及价格上涨，导致养殖业、饲料以及种子成本均出现不同程度的抬升，叠加生猪价格三季度价格仍然维持在低位，使得养殖业净利润（特别是生猪养殖业）在农林牧渔板块中亏损幅度和同比降幅都是最大的，其同比下降约137%；而同期的农业综合、动物保健以及渔业分别同比增长89%、14%和948%；从净利润绝对数值来看，2021Q1-Q3净利润最高的是农产品加工板块，盈利70.14亿元；其次是动物保健，其净利润在板块排名第二；➢单三季度来看，养殖业亏损幅度最高，我们认为是受到持续低迷的猪价影响，特别是10月初的低猪价，使得成为该板块中三季度亏损最多的细分板块；而饲料板块单三季度净利润由20年同期的盈利转为亏损，从2020年同期的盈利32.17亿元到变为2021年三季度的亏损21.19亿元。来源：wind，天风证券研究所。注：由于申万农林牧渔板块2021三季报相比于中报成分股发生改变，因此我们将板块成分股口径进行了调整，统一以三季报成分股为准。成分股发生如下变化：养殖板块增加鹏都农牧；农产品加工板块减少百龙创园、梅花生物、瑞茂通、金丹科技、安琪酵母、莫高股份、睿智医药，增加深粮控股、西王食品、双塔食品、克明食品、祖名股份、深粮B；饲料板块增加天康生物、中宠股份；种植业板块减少盈康生命；农业综合II板块增加辉隆股份；动物保健板块减少ST瀚叶、天康生物；渔业板块减少创新医疗、*ST晨鑫；林业板块减少永安林业、泉阳泉-137%-13%89%14%-93%-46%-59%948%-200%0%200%400%600%800%1000%1200%-200-150-100-500501002021年Q1-Q3（亿元）yoy（%）-250%-200%-150%-100%-50%0%50%100%150%-250-200-150-100-500502021年Q3（亿元）yoy（%）图：2021年年初至今板块中农产品加工净利润居首图：2021单三季度板块中养殖业亏损幅度较深1、受畜禽养殖下行影响，农业板块盈利低位 72、养殖景气下行，板块回调显著资料来源：wind，天风证券研究所资料来源：wind，天风证券研究所图：2021年年初至今板块区间涨跌幅%：农林牧渔板在31个板块排名倒数第二1）2021年初至今整体来看：➢2021年年初至今，农林牧渔板块受到生猪价格暴跌影响，板块区间涨跌幅呈现负增长，行业排名靠后；随着下半年传统的猪肉消费旺季可能带来的价格反弹，预计到四季度农林牧渔板块的区间涨跌幅和行业排名可能有望得到改善。➢2021年初至今，农林牧渔板块区间涨幅仅为-12.92%，与20年同期区间涨跌幅31.58%相比，区间涨跌幅变动幅度巨大；2021年初至今，在申万31个行业区间涨跌幅排名里，农林牧渔板块排名倒数第二，而20年同期排名为15，排名下降15名。➢从农林牧渔板块中各细分行业的区间涨跌幅来看，年初至今，农业综合涨跌幅最大为+30.57%；农产品加工板块的区间涨跌幅最低，为-29.44%；而细分板块中的养殖业，由于上半年猪价较好，其区间涨跌幅基本位于细分板块中等偏下的位置。图：农林牧渔板块中年初至今区间涨跌幅%：农业综合涨幅领先-40%-30%-20%-10%0%10%20%30%40%-12.92%-40%-20%0%20%40%60%80%100% 8资料来源：wind，天风证券研究所资料来源：wind，天风证券研究所图：2021年单Q3板块区间涨跌幅%：农林牧渔板在31个板块排名倒数第七2）2021年单3季度来看：➢2021Q3，农林牧渔板块受到生猪价格暴跌影响，其导致板块区间涨幅呈现负增长，行业中排名靠后；随着下半年传统的猪肉消费旺季可能带来的价格反弹，预计到四季度农林牧渔板块的区间涨跌幅和行业排名可能有望得到改善。➢2021Q3，农林牧渔板块区间涨幅仅为-8.04%，与20年同期区间涨跌幅5.43%相比，区间涨跌幅变动幅度巨大；在2021Q3中，申万31个行业区间涨跌幅排名里，农林牧渔板块排名倒数第七。➢从农林牧渔板块中各细分行业的区间涨跌幅来看，种植业单三季度的区间最高，为11.15%；动物保健板块的区间涨跌幅最低，为-13.95%；而养殖业单三季度区间涨幅基本与前三季度持平。图：农林牧渔板块中单三季度区间涨跌幅%：种植业涨幅领先-20%-15%-10%-5%0%5%10%15%-8.04%-30%-20%-10%0%10%20%30%40%50%SW煤炭SW基础化工SW公用事业SW钢铁SW有色金属SW电力设备SW建筑装饰SW石油石化SW环保SW国防军工SW房地产SW机械设备SW综合SW汽车SW交通运输SW传媒SW建筑材料SW非银金融SW商贸零售SW电子SW计算机SW银行SW纺织服饰SW轻工制造SW农林牧渔SW通信SW家用电器SW医药生物SW食品饮料SW社会服务SW美容护理2、养殖景气下行，板块回调显著 资料来源：wind，天风证券研究所资料来源：wind，天风证券研究所图：2021年以来SW农林牧渔指数对沪深300 指数相对收益➢2021年年初至今，SW农林牧渔板块绝对收益率在上半年基本跑赢沪深300绝对收益率，但进入5月下旬后，其农林牧渔的绝对收益率明显低于沪深300绝对收益率，我们认为主要系受到6月份左右生猪价格开始快速下跌的影响，使得板块整体下半年表现较为低迷。➢2021年年初至今，SW农林牧渔相对于万得全A的超额收益率基本与沪深300趋势相同，但农林牧渔相对万得全A的超额收益率差值在下半年明显扩大。➢截止到2021年11月29日，SW农林牧渔较年初下跌10.40%，跑输沪深300绝对收益率3.49%；跑输万得全A绝对收益率18.35%。图：2021年以来SW农林牧