中泰食品饮料周报（第3周）：茅台需求强劲，老窖控货挺价

请务必阅读正文之后的重要声明部分 [Table_Industry] 证券研究报告/行业周报 2019年01月13日 食品饮料 茅台需求强劲，老窖控货挺价 -中泰食品饮料周报(第3周) [Table_Main] [Table_Title] 评级：增持（维持） 分析师：范劲松 执业证书编号：S0740517030001 电话：021-20315138 Email：fanjs@r.qlzq.com.cn 分析师：龚小乐 执业证书编号：S0740518070005 Email：gongxl@r.qlzq.com.cn 研究助理：熊欣慰 Email：xiongxw@r.qlzq.com.cn [Table_Profit] 基本状况 上市公司数 90 行业总市值(百万元) 2454678.05806575 行业流通市值(百万元) 2238277.27076839 行业-市场走势对比 公司持有该股票比例 [Table_Report] 相关报告 《口子窖深度报告：19年收入规划超预期，稳健增长可待》2019.01.06 《恒顺醋业：提价加速业绩释放，更待改革红利释放》2019.01.06 [Table_Finance] 重点公司基本状况 简称 股价 (元) EPS PE PEG 评级 2016 2017 2018E 2019E 2016 2017 2018E 2019E 贵州茅台 635.88 13.31 21.56 26.30 29.54 42.2 27.9 22.9 20.4 0.71 买入 青岛啤酒 33.21 0.77 0.94 1.05 1.32 22.0 49.5 33.2 26.4 0.76 买入 口子窖 38.08 1.31 1.86 2.26 2.61 24.6 20.3 16.7 14.4 0.47 买入 中炬高新 28.99 0.45 0.57 0.77 0.93 31.0 49.6 39 32 1.00 买入 汤臣倍健 16.74 0.36 0.52 0.68 0.89 32.8 28.8 31 24 0.83 买入 备注：股价为2019年1月11日收盘价。 [Table_Summary] 投资要点  1月组合：口子窖表现抢眼。当月内五者涨跌幅分别为贵州茅台（7.77%）、青岛啤酒（-4.73%）、口子窖（8.58%）、中炬高新（-1.60%），汤臣倍健（-1.47%）组合收益率为1.71%，同期上证综指上升2.40%，组合领先上证综指-0.69%。  白酒：名酒价格继续分化，口子窖依然值得重视。本周茅台和五粮液价格继续分化，茅台一批价维持在1750元以上，而五粮液价格保持在800元左右，随着月初至今茅台陆续集中到货，广深、北京等地部分客户在寻求外地货源，价格坚挺，折射出茅台需求依旧强劲。上周我们发布口子窖深度报告《优质民营酒企，与时间共舞》，本周口子窖涨幅12.10%，大幅跑赢申万白酒指数7.85pct，我们认为口子窖基本面依然优秀，业绩可以超越周期，特别是在行业调整期，顺价销售、不压库存的良好经营模式，不会造成业绩增速发生剧烈波动，也将为其长期持续增长保驾护航。当前公司估值对应2019年仅14倍，我们重点推荐，建议积极配置。  泸州老窖：挺价控货未雨绸缪，意在稳固价格体系。根据微酒，泸州老窖将调整国窖1573的渠道价格体系，酒行供价维持810元，团购价提升40元至880元，终端价提升130元至1099元，与此同时产品配额扣减20%。结合上周国窖1573对重庆片区的停货，我们认为在不确定因素较多的行业调整期，公司却连续发布控量、挺价新政，一方面表明公司对维持价格稳定和维护渠道规范的决心，另一方面减量有助于缓解经销商压力、挺价有助于提升经销商信心。泸州老窖是行业内对行业调整判断最前瞻、准备最充分的公司之一，公司打出这套组合拳再次展现了对市场清醒的判断，价格体系与渠道体系的稳定有助于19年业绩实现稳健增长。  顺鑫农业渠道跟踪：规划积极，动销强劲。我们对牛栏山江苏渠道进行调研，重点反馈信息如下：1）关于19年江苏省的规划：19年收入规划19亿，18年规划12亿实际完成13亿（中秋之前即完成全年目标），17年规划7亿完成9亿，过去两年均超额完成。2）关于春节备货，19年春节销售为10月15日至3月底，预计可以完成全年目标的50%，往年一般为40%，库存约1个多月，低于往年水平。3）关于市场概况，江浙沪市场是北京外最大的市场，18年约20亿，收入增速约50%，核心消费群体为外来务工流动人口，经销商数量约170-180家。4）关于价格体系，陈酿牛二出厂价不到100元/箱，终端进货价145元/箱，终端零售价15元/瓶，利润率约15%，周转快因此投资回报率高。5）-20%-10%0%10%20%30%40%50%食品饮料(申万)沪深300 请务必阅读正文之后的重要声明部分 - 2 - 行业周报 关于产品规划，18年20元以下的产品收入占比70%多，19年预计为65%，酒厂希望提升20-30元金盖产品的比重。6）关于竞品，过去老村长销售更佳，但其依靠返瓶盖、返券的促销模式较为繁琐，18年提价后渠道利润下降、销量下滑；而牛栏山走货快、利润高，近两年每年收入翻倍增长。  啤酒：商誉摊销已辟谣，即使后期有商誉摊销对青岛啤酒影响有限。本周青岛啤酒股价波动，主要系会计准则咨询委员会认为商誉后续会计处理应该采用摊销办法。财政部会计准则委员会已发布说明辟谣，指出反馈意见的观点仅是咨询委员们研讨意见，要求各有关单位和企业按照我国企业会计准则的现行要求对商誉做好相关会计处理。此外会计准则委员会是非政府组织，不代表财政部观点，即便要推动商誉会计准则变更，短期实现难度也较大。关于商誉摊销对青岛啤酒的影响有两种测算方法：1、从PE估值角度。假设青岛啤酒13.07亿商誉按10年直线摊销，每年对净利润的影响为1.31*（1-25%）=0.98亿元。公司2017年净利润为13.82亿元，税后摊销金额占净利润约7.1%。若PE不变，EPS减少7.1%。2、从现金流折现的角度。假设青岛啤酒13.07亿商誉按10年直线摊销，折现的税后现值低于13.07*（1-25%）=9.8亿元。公司总市值449亿元为未来企业净现金流的现值，9.8/449=2.2%。目前熊市环境下市场关注PE估值，但从长期价值投资角度看更适用现金流折现方法。我们认为即使后期商誉摊销对青岛啤酒影响也有限，重申2019年啤酒板块两个超预期的点：1、2018年啤酒提价存在滞后效应，利润释放会延后到2019年，部分企业已进行补提。2、2019年包材成本有望进入下行通道。  汤臣倍健：整治保健市场乱象“百日行动”长期利好，商誉减值摊薄未落地。1）整治“保健”市场乱象百日行动力度空前，13个部门联合对虚假违法宣传、直销/传销行为重点排查。整改行动是保健品行业的一次洗牌和肃清，利好保健行业规范性发展。考虑人口老龄化趋势不可逆+消费者认知不断提升，利好品牌知名度高+产品功效显著的龙头企业。对于汤臣倍健而言是一次抢占市场的机遇，公司拥有食药局批准的蓝帽子最多，药监局引导消费者保健品购买认准蓝帽子标识和功效。效果如同2008年三聚氰胺事件后，国外奶粉品牌躺赢提升知名度和信赖感。2）直销渠道占比确定性下滑，为药店+电商等规范化渠道腾出空间，根据欧睿数据，目前直销在保健品市场份额高达50.4%，电商占比26%、药店16.4%。目前汤臣倍健药店渠道占比74%、电商占比20%，行业洗牌为公司拓展渠道提供广阔空间。3）我们认为此次行动短期对保健的消费需求有一定抑制，但是长期利好非直销规范化龙头汤臣倍健、Swisse，建议关注汤臣倍健调整带来的机会。  投资策略：总量来看，资产性收入增量不明显，基尼系数下行，消费增速有望换挡，结构性机会为主；可选消费（核心是中高端）部分企业在16-18年实现了快速增长，必选消费底盘更稳。即使增速下行，运营能力强的企业仍具较好的竞争力和业绩的确定性。白酒短期有反复但中长期看好口子窖、贵州茅台、顺鑫农业、、洋河股份、泸州老窖等；啤酒行业受益的先后顺序分别是华润啤酒、重庆啤酒、青岛啤酒；食品重点推荐中炬高新、伊利股份、元祖股份、海天味业等，保健品行业建议关注汤臣倍健肉制品行业积极关注龙头双汇发展等。 请务必阅读正文之后的重要声明部分 - 3 - 行业周报  风险提示：三公消费限制力度加大、消费升级进程放缓、食品安全。 请务必阅读正文之后的重要声明部分 - 4 - 行业周报 内容目录 市场回顾与盈利预测 ........................................................................................... - 5 - 每周市场回顾：板块领先上证综指2.28%，子板块肉制品涨幅居前........... - 5 - 2019年1月投资组合：茅台、青啤、口子窖、中炬、汤臣 ....................... - 5 - 最新重点报告观点（第3周） ............................................................................. - 6 - 口子窖深度报告：19年收入规划超预期，稳健增长可待 ............................ - 7 - 恒顺醋业：提价加速业绩释放，更待改革红利释放 .................................... - 8 - 图表目录 图表1：食品饮料行业周涨幅为3.83%，领先上证综指2.28% .......................... - 5 - 图表2：子板块肉制品居前 ................................................................................. - 5 - 图表3：周涨跌幅前五个股一览 .......................................................................... - 5 - 图表4：1月组合收益率为1.71% ....................................................................... - 6 - 图表5：重点公司盈利预测表.............................................................................. - 6 - 请务必阅读正文之后的重要声明部分 - 5 - 行业周报 市场回顾与盈利预测 每周市场回顾：板块领先上证综指2.28%，子板块肉制品涨幅居前  市场回顾：本周上证综指上涨1.55%，食品饮料板块上涨3.83%，领先上证综指2.28个百分点。子板块方面，肉制品、乳品、白酒、调味发酵品、黄酒、葡萄酒、其他酒类、食品综合、啤酒分别上涨2.64%、2.37%、2.19%、2.08%、2.00%、1.40%、0.46%、0.23%、0.12%、软饮料下跌-0.18%。个股方面，金字火腿（12.44%）领涨板块。 图表1：食品饮料行业周涨幅为3.83%，领先上证综指2.28% 来源：wind、中泰证券研究所 图表2：子板块肉制品居前 图表3：周涨跌幅前五个股一览 来源：wind、中泰证券研究所 来源：wind、中泰证券研究所 2019年1月投资组合：茅台、青啤、口子窖、中炬、汤臣  1月推荐组合：贵州茅台、青岛啤酒、口子窖、中炬高新、汤臣倍健。当月内五者涨跌幅分别为贵州茅台（7.77%）、青岛啤酒（-4.73%）、口子窖（8.58%）、中炬高新（-1.60%），汤臣倍健（-1.47%）组合收益率为1.71%，同期上证综指上