证监会审核华创证券投资咨询业务资格批文号：证监许可（2009）1210号 未经许可，禁止转载 证券研究报告 涤纶行业深度研究报告 推荐（首次） 行业景气有所回落，格局重塑强者恒强  聚酯：行业龙头扩产有序，需求疲软景气回落。（1）回顾：2018年聚酯产能扩张加速，同比增长14.4%至5493万吨；全年聚酯产量预计4560万吨，同比增长10.90%。需求端来看从二季度开始走弱，服装鞋帽、针、纺织品类零售额累计增速从3月份的9.80%下滑至11月份的8.10%。出口方面，2018年聚酯直接出口增加100万吨，贡献22%的聚酯增量，其中瓶片尤为突出，出口增量高达64万吨；1-11月纺织品服装出口2549.31亿美元，同比增长4.23%。上半年聚酯新装置投产进入高峰期，老装置重启较多，聚酯产量2218万吨，同比增长13.5%。聚酯产品出现分化，长丝尤其是POY产业集中度提升，大厂议价能力加大，高效益维持；由于海外装置意外停车出口增加、国内旺季需求贸易商恐慌性补货，瓶片价格大幅上涨、效益创历史新高；短纤、切片增量较多，价格震荡走低，效益有所下滑。下半年聚酯产品从7月初开始加速上涨，POY最高上涨至12300元/吨，一方面聚酯原料端价格上涨给予支撑，另一方面“金九银十”预期下投机性需求增加；聚酯原料短期暴涨导致价格无法顺畅传导至下游企业，叠加油价大幅回落，聚酯装置从9月中下旬开始纷纷减产停车，行业景气回落。（2）展望：2019年聚酯新增产能计划约600万吨，仍处于扩张期，但主要新增产能释放集中在下半年，且景气回落背景下部分产能或将推迟，我们预计2019年聚酯产量增速在6.5%左右。需求端来看，宏观经济走弱，内需压力非常大；聚酯瓶片国外装置逐步重启，2019年出口量预计有所下降，另外2018年“抢出口”现象提前透支出口需求。2019年供给端重点关注春节前后1000多万吨检修减产聚酯装置重启进度以及景气走弱背景下新装置投产进度；需求端则需关注贸易战进展对终端纺服出口的影响。  PTA：新增产能有限，供需格局继续改善。（1）回顾：2018年国内PTA无新增产能，全年产量预计4080万吨，PTA全年需求量约4070万吨，2018年PTA供需紧平衡。上半年下游聚酯产能集中释放，PTA新增产能有限，呈现阶段性供需缺口；PTA-聚酯产能错配加工差红利凸显，上半年PTA平均加工差800-850元/吨。下半年成本抬升、需求强支撑，生产企业在现货市场大量回购PTA现货造成现货流通性的大幅收缩，导致期货和现货互涨互推的局面，华东地区PTA价格最高涨至9300元/吨，价差最高达到2500元/吨；而后随着行情恶化PTA价格价差也大幅回落。（2）展望：2019年PTA新增产能有限，目前较为确定的仅有新凤鸣220万吨和恒力石化250万吨，在2019年四季度投料试生产；且新装置投料试生产需要一定调试时间，新增装置产量贡献有限。2019年PTA需关注福海创160万吨及四川晟达100万吨重启进度。  PX：炼化项目稳步推进，格局重塑产业链利润或重新分配。（1）回顾：2018年国内PX产能利用率有所提升，全年产量达到1109万吨；国内PX表观消费量2679万吨，PX仍主要依赖进口，进口依存度为58.60%。除了7-9月份PX价格大幅上涨外，2018年PX价格走势基本与原油-石脑油价格走势一致。上半年PX价格窄幅震荡；下半年尤其是三季度，PX价格大幅上涨，最高涨至1335美元/吨；一方面PTA装置负荷提升，对应PX需求增加；另一方面原油价格上涨，人民币贬值，成本端给予强有力支撑。（2）展望：恒力石化于2018年底启动常减压等装置的投料开车，浙江石化、恒逸文莱项目按照预期推进，盛虹炼化也已开工建设，随着炼化项目的稳步推进，国内PX严重依赖进口的局面有望改变，届时产业链利润或将重新分配。  行业投资评级与投资策略：PX长期以来是聚酯产业链中缺失的一个环节，随着炼化项目的推进，产业链一体化布局趋于完善，全球竞争力突出。受行业进入门槛限制，行业扩产主要集中在行业龙头。涤纶-炼化板块具有超大行业空间和突出全球竞争力，料将是化工板块未来大市值公司辈出的重点板块。给予涤纶行业“推荐”评级，建议重点关注桐昆股份、荣盛石化、恒逸石化、恒力股份、东方盛虹、新凤鸣等民营大炼化一体化龙头。  风险提示：宏观经济下行，需求不及预期，项目进展不及预期。 证券分析师：冯自力 电话：021-20572674 邮箱：fengzili@hcyjs.com 执业编号：S0360518040002 联系人：黄振华 电话：021-20572576 邮箱：huangzhenhua@hcyjs.com 占比% 股票家数(只) 23 0.65 总市值(亿元) 2,905.0 0.58 流通市值(亿元) 1,897.05 0.52 % 1M 6M 12M 绝对表现 -1.05 -7.78 -26.4 相对表现 1.01 1.4 0.02 -31%-19%-8%4%18/0118/0318/0518/0718/0918/112018-01-15～2019-01-11 沪深300 化学纤维 相对指数表现 行业基本数据 华创证券研究所 行业研究 涤纶 2019年01月12日 股票报告网整理http://www.nxny.com 涤纶行业深度研究报告 证监会审核华创证券投资咨询业务资格批文号：证监许可（2009）1210号 2 目 录 一、聚酯端：行业龙头扩产有序，需求疲软景气回落.............................................................................................5 （一）供给端：行业龙头扩产，行业集中度提升 .............................................................................................7 （二）需求端：终端需求走弱，出口或面临压力 .............................................................................................9 1、宏观经济下行，需求增速放缓 ................................................................................................................9 2、贸易摩擦“抢出口”现象明显，出口或面临压力 ...................................................................................... 11 二、原料端：PTA新增产能有限，炼化项目投产重塑PX格局 ............................................................................ 13 （一）PTA：新增产能有限，供需格局或继续改善 ........................................................................................ 13 （二）PX：炼化项目重塑PX格局，产业链利润或重新分配 ......................................................................... 15 三、行业格局：产业链完备竞争力突出，行业龙头强者恒强 ................................................................................ 18 （一）PX缺失环节得以补齐，产业链一体化日趋完善 .................................................................................. 18 （二）投资门槛愈发明显，行业龙头强者恒强 .............................................................................................. 20 （三）超大行业空间且个股全球竞争力突出，中长期配置价值极高 ............................................................... 22 1、桐昆股份：涤纶长丝龙头强者愈强，参股民营大炼化带来业绩增量 ...................................................... 22 2、恒力股份：炼化项目投料生产，一体化优势逐步体现 ........................................................................... 22 3、恒逸石化：聚酯产业布局再扩大，文莱项目有序推进 ........................................................................... 23 4、荣盛石化：民营石化行业龙头，浙石化项目进展顺利 ........................................................................... 23 5、东方盛虹：差异化长丝行业龙头，背靠盛虹集团“炼化-PTA-涤纶”一体化格局渐显 ................................ 23 6、新凤鸣：涤纶长丝成本行业领先，PTA项目稳步推进 ........................................................................... 24 四、风险提示 ...................................................................................................................................................... 24 股票报告网整理http://www.nxny.com 涤纶行业深度研究报告 证监会审核华创证券投资咨询业务资格批文号：证监许可（2009）1210号 3 图表目录 图表 1 聚酯产品价格走势 ...................................................................................................................................5 图表 2 聚酯产业链价格涨跌情况 .........................................................................................................................5 图表 3 聚酯产业链价差涨跌情况 .........................................................................................................................6 图表 4 聚酯产品负荷情况 .........................