2021 年 12 月 13 日股票研究亚太|泰国图 1：MSCI 泰国 2023 年每股收益共识预测的敏感性分析（基于 =100）1201151101051009590研究分析师丹·芬曼66 2 614 6218Siriporn Sothikul, CFA662 614 6217健南赤852 2101 7482当前 2023 年每股收益预测 2023 年每股收益假设市盈率相对。到 AxJ下降到 0.5 标准差。开发高于 10 年平均值2023 年每股收益假设市盈率相对。到 AxJ 下降到 10 年平均值。资料来源：Refinitiv Datastream、瑞士信贷 泰铢比股票更刺激。泰国股市仍显得便宜。相对于它们自己的历史，股票在大多数指标上都是昂贵的，相对于区域同行的市盈率仍然很高。我们计算出当前估值对明年每股盈利上调 15% 的折扣。另一方面，从 12 个月的角度来看，泰铢似乎是亚洲最有前途的货币之一。如果旅游业复苏且油价回落符合我们的基本情况预测，经常账户的大幅改善可能会推动外汇大幅上涨。 宏观前景比同行更不确定。一个非常低的基数可能会确保明年的 GDP 增长有所改善，但与其他东盟经济体相比，泰国复苏的数量仍然不确定。国际旅游业的复苏需要对大流行病有更可预测的前景，如果没有旅游业，泰国的复苏将继续受阻。 青睐银行、化学品、消费者（旅游业除外）、医疗保健。假设全球增长将保持强劲且当地经济将在 2022 年改善，我们偏向于对全球或国内 GDP 敏感的行业，如银行、化工和消费者（不包括旅游业）。我们还增持医疗保健（前 BH）的结构潜力和短期复苏前景。我们维持对大多数旅游相关股票的跑赢大盘评级，但鉴于不确定性，我们将对该领域进行选择性投资。我们为 SET 设定的 2022 年指数目标为 1,690，相当于在撰写本文时有 4% 的上涨空间，如果旅游业复苏并且我们的油价目标实现，美元投资者可能会获得另外 5% 或更多的货币收益。本报告背面的披露附录包含重要披露、分析师认证、法律实体披露和非美国分析师的身份。美国披露：瑞士信贷与其研究报告中涵盖的公司开展并寻求开展业务。因此，投资者应意识到公司可能存在可能影响本报告客观性的利益冲突。投资者应将本报告视为做出投资决策的唯一因素。泰国市场战略2022 年展望：泰铢看起来比股票好策略 |战略 2021 年 12 月 13 日泰国市场战略2重点图表图 2：MSCI 泰国远期市盈率相对于 AxJ 图 3：泰国的经常账户，如果我们的石油和旅游业 假设已实现40%30%20%10%0%-10%-20%资料来源：Refinitiv、瑞士信贷资料来源：瑞士信贷估计图 4：泰国 GDP 比本应达到的水平低 12% 图 5：泰国人口去年收缩没有发生大流行 (Bt tr) 12.011.511.010.510.09.59.0201320142015201620172018201920202021E实际实际 GDP 前Covid趋势(万人)6766656463626160资料来源：国际货币基金组织、瑞士信贷估计资料来源：Refinitiv、瑞士信贷图 6：泰铢实际有效汇率相当便宜再次图 7：瑞士信贷的首选1201151101051009590资料来源：Refinitiv，信贷瑞士注：截至 2021 年 12 月 9 日的价格。资料来源：瑞士信贷估计1 月 10 日Dec-10 Jun-11 Dec-11 Jun-12 Dec-12 Jun-13 Dec-13 Jun-14 Dec-14 Jun-15 Dec-15 Jun-16 Dec-16 Jun-17 Dec-17 Jun-18 Dec- 18 Jun-19 Dec-19 Jun-20 Dec-20 Jun-21 Dec-211 月 11 日1 月 12 日1 月 13 日1 月 14 日1 月 15 日1月16日1 月 17 日1月18日1 月 19 日1月20日1 月 21 日2005200620072008200920102011201220132014201520162017201820192020 2021 年 12 月 13 日泰国市场战略3泰国：2022 年展望泰铢比股票便宜泰铢看起来比股票便宜。泰国市场相对于其自身的历史而言非常昂贵，并且相对于区域同行的市盈率很高。在我们的亚太地区估值计分卡上，泰国排名高于大多数非东盟市场，但落后于所有其他东盟市场。我们计算出，相对于该地区，股票现在正在打折明年每股收益上调 15%，这看起来可能但很激进。另一方面，泰铢在可靠的催化剂下看起来很便宜。实际有效汇率回到2016年水平，如果我们实现油价和旅游目标，经常项目将提高GDP的5.5%。异常不确定的宏观前景其对旅游业的高度依赖使得泰国的宏观前景比区域同行更具不确定性。出口应保持支撑，巨大的产出缺口为正常化增长提供了充足的空间，但如果旅游业不复苏，泰国经济将继续滞后。我们认为全球感染率下降不足以使国际旅游业复苏。鉴于大多数游客提前几个月计划旅行，我们认为大流行的路径需要更加可预测。即使 Omicron 没有证明是一个重大的新问题，它和 Delta 变体在过去六个月中造成的不确定性气氛可能会对旅游情绪产生持久影响。结构性增长仍受限在大流行之前，泰国经济增长持续疲软，我们的健康检查发现结构性限制仍然很明显。人力资本挑战加剧，电动汽车给汽车行业带来风险。转向服务业和远离制造业将难以提高落后的生产力。股票和行业权重假设全球增长保持强劲，且当地经济在 2022 年有所改善，我们偏向于对全球或国内 GDP 敏感的行业，例如银行、化工和消费者（旅游业除外）。我们还增持医疗保健（前 BH）的结构潜力和短期复苏前景。我们维持对大多数旅游相关股票的跑赢大市评级，但鉴于不确定性，我们将对该领域进行选择性投资。我们为 SET 设定的 2022 年指数目标为 1,690，相当于在撰写本文时上涨 4%，美元投资者还有可能获得 5% 或更多的货币收益，但前提是旅游业复苏且我们的油价目标得以实现。我们在亚太投资组合中保持泰国的市场权重头寸，这是我们在东盟中唯一的非增持。股票不便宜，但泰铢可能会在 2H22 反弹。与同行市场相比，旅游业使宏观前景更加不确定。人力资本挑战、电动汽车风险和去工业化限制了结构性前景。银行、化工、消费者（前旅游）、医疗保健前 BH 的增持。 2021 年 12 月 13 日泰国市场战略4目录....................................................................................................3 2021 年 12 月 13 日泰国市场战略5暹罗商业银行 51曼谷都喜医疗服务 53韩国银行 55Indorama Ventures PCL 57中央零售公司 PCL 59资产世界公司 61KCE电子63Stark Corporation Public Company Limited 65朱拉拉医院 67 2021 年 12 月 13 日泰国市场战略6泰铢比股票便宜股票估值看起来处于中等水平，从某些指标来看似乎很贵，但泰铢看起来很便宜，如果我们的旅游业和石油价格目标实现，那么泰铢可能会在 2H22 反弹。2021年是艰难的一年自大流行开始以来，大多数全球市场都在上涨，但以美元计算，泰国自 2019 年底以来下跌了 20%，是亚太地区表现最弱的地区（图 8）。 2021 年年初至今，泰国是亚太地区表现第四差的市场（图 9）。年初至今泰铢下跌 10% 是泰国 2021 年疲软的主要原因。图 8：自年底以来 MSCI 指数美元表现2019图 9：2021 年年初至今 MSCI 指数美元表现(%)75(%)2560154553015-50-15-15-30TH MY ID SG PH HK CN AUS JP APAC KR IN TW-25资料来源：Refinitiv DataStream，瑞士信贷估计资料来源：Refinitiv DataStream，瑞士信贷估计令人兴奋的股票倍数由于该货币在很大程度上解释了泰国表现不佳的原因，尽管以美元计算市场落后于区域同行，但股票倍数通常仍然没有吸引力。相对于其自身的历史，泰国看起来显然很昂贵，就像许多全球市场一样。市盈率高，市净率高，股息率低（图10-12）。 2021 年 12 月 13 日泰国市场战略7图 10：MSCI 泰国远期市盈率（X）2018161412108资料来源：Refinitiv、瑞士信贷图 11：MSCI 泰国尾随市盈率图 12：MSCI 泰国追踪股息收益率(x) 2.82.62.42.22.04.2%4.0%3.8%3.6%3.4%3.2%3.0%1.81.61.41.22.8%2.6%2.4%2.2%2.0%资料来源：Refinitiv、瑞士信贷资料来源：Refinitiv、瑞士信贷相对于 AxJ，估值看起来更温和，但仍不明显便宜。以历史标准衡量，相对于 AxJ 的 P/B 和股息收益率看起来很健康，但相对 P/E 比十年平均水平高 2.0 个标准差（图 13 至图 15）。相对于东盟，泰国的表现不佳。在大多数指标上，泰国相对于其邻国而言看起来很昂贵（图 16-18）。我们的亚太市场估值记分卡证实了我们对泰国估值的评估充其量只是中等。它在 12 个国家中排名第六，高于除日本以外的所有非东盟市场，但落后于所有东盟邻国（图 19）。Dec-10 Jun-11 Dec-11 Jun-12 Dec-12 Jun-13 Dec-13 Jun-14 Dec-14 Jun-15 Dec-15 Jun-16 Dec-16 Jun-17 Dec-17 Jun-18 Dec- 186 月 19 日Dec-10 Jun-11 Dec-11 Jun-12 Dec-12 Jun-13 Dec-13 Jun-14 Dec-14 Jun-15 Dec-15 Jun-16 Dec-16 Jun-17 Dec-17 Jun-18 Dec- 18 Jun-19 Dec-19 Jun-20 Dec-20 Jun-21 Dec-21Dec-19 Jun-20 Dec-20 Jun-2112 月 21 日Dec-10 Jun-11 Dec-11 Jun-12 Dec-12 Jun-13 Dec-13 Jun-14 Dec-14 Jun-15 Dec-15 Jun-16 Dec-16 Jun-17 Dec-17 Jun-18 Dec- 18 Jun-19 Dec-19 Jun-20 Dec-20 Jun-21 Dec-21 Dec-10 Jun-11 Dec-11 Jun-12 Dec-12 Jun-13 Dec-13 Jun-14 Dec-14 Jun-15 Dec-15 Jun-16 Dec-16 Jun-17 Dec-17 Jun-18 Dec- 18 Jun-19 Dec-19 Jun-20 Dec-20 Jun-21 Dec-21Dec-10 Jun-11 Dec-11 Jun-12 Dec-12 Jun-13 Dec-13 Jun-14 Dec-14 Jun-15 Dec-15 Jun-16 Dec-16 Jun-17 Dec-17 Jun-18 Dec- 18 Jun-19 Dec-19 Jun-20 Dec-20 Jun-21 Dec-21Dec-10 Jun-11 Dec-11 Jun-12 Dec-12 Jun-13 Dec-13 Jun-14 Dec-14 Jun-15 Dec-15 Jun-16 Dec-16 Jun-17 Dec-17 Jun-18 Dec- 18 Jun-19 Dec-19 Jun-20 Dec-20 Jun-21 Dec-21Dec-10 Jun-11 Dec-11 Jun-12 Dec-12 Jun-13 Dec-13 Jun-14 Dec-14 Jun-15 Dec-15 Jun-16 De