调研报告：高端品牌定位强化，品类拓展积极推进

证监会审核华创证券投资咨询业务资格批文号：证监许可（2009）1210号 未经许可，禁止转载 证券研究报告 老板电器（002508）调研报告 强推（维持） 高端品牌定位强化，品类拓展积极推进 当前价：22.0元  厨电龙头地位稳固，品牌高端定位强化。公司作为厨电龙头，在油烟机行业中高端市场领先地位稳固，以销售额及销量为基准，与方太合计市占率分别约为50%、40%。在产品定位方面，老板品牌高端化趋势明显，线下产品均价仍有提升空间，2019年在行业景气度相对较低的环境下将以稳价为主。子品牌名气目前收入占比4%，2019年将对其略做调整，提升渠道效率、降低加价率，以突出其高性价比、高品质的产品定位。公司近期亦在组织架构上有所调整，统一设立了市场部门，未来机制将会更加灵活，品牌推广将一体化推进。  零售渠道继续下沉，工程渠道保持快增。目前在公司渠道端，零售、电商、工程及创新渠道占比分别约为55%、30%、9%及2%，其中工程渠道及创新渠道增速最快，其次为电商渠道，零售渠道保持持平。为进一步实现渠道深耕，2018年前三季度，公司以直营及加盟形式共计实现专卖店净增500家，留存店铺3400余家，并改变以往重点布局一二线城市策略，新增店铺地点均为三四线城市，有望实现三四线城市渠道的重点布局。未来工程渠道料仍将是公司增长最快的渠道之一，随着精装修房的推行以及地产集中度的提升，工程渠道在公司收入的占比有望进一步加大。  蒸箱及洗碗机有望成公司主要增长点。公司嵌入式产品中，蒸箱规模最大，2018年预计实现13万台以上销量；洗碗机受益基数较小，增速最快，以中国地区5000万台（假设渗透率100%）冰箱为基准，洗碗机渗透率尚不足3%，未来仍有较大的市场增量空间。公司将于19年初实现洗碗机自制线代替原有OEM模式，将更易实现对产品性能的改造和产品质量的保证，另外自产后毛利率亦望有所提升。在地产调控背景下，蒸箱及洗碗机有望成为公司主要增长点，目前公司已单独成立了蒸箱事业部，将利用现有渠道积极拓展除烟机外的第二大单品。  盈利预测、估值及投资评级：我们略微调整公司18/19/20年EPS预测至1.64/ 1.77/ 1.96元（原预测值：1.66/1.79/1.99元），对应PE分别为13/12/11倍。虽然地产下行仍有压力，但考虑到老板品牌优势明显，品类以及品牌扩张推进顺利，规模优势有望显现，维持“强推”评级。  风险提示：地产调控加大；行业竞争加剧；原材料价格大幅波动。 主要财务指标 2017 2018E 2019E 2020E 主营收入(百万) 7,017 7,519 7,989 8,824 同比增速(%) 21.1% 7.1% 6.3% 10.5% 归母净利润(百万) 1,461 1,554 1,684 1,860 同比增速(%) 21.1% 6.4% 8.4% 10.4% 每股盈利(元) 1.54 1.64 1.77 1.96 市盈率(倍) 14 13 12 11 市净率(倍) 4 3 3 3 资料来源：公司公告，华创证券预测 注：股价为2019年1月9日收盘价 证券分析师：董广阳 电话：021-20572598 邮箱：dongguangyang@hcyjs.com 执业编号：S0360518040001 联系人：龚源月 电话：021-20572560 邮箱：gongyuanyue@hcyjs.com 总股本(万股) 94,902 已上市流通股(万股) 93,454 总市值(亿元) 208.79 流通市值(亿元) 205.6 资产负债率(%) 36.9 每股净资产(元) 5.9 12个月内最高/最低价 53.43/18.62 《老板电器（002508）2018年三季报点评：短期收入持续承压，增长潜力有待释放》 2018-10-25 -62%-40%-17%6%18/0118/0318/0518/0718/0918/112018-01-10～2019-01-09 沪深300 老板电器 相关研究报告 市场表现对比图(近12个月) 公司基本数据 华创证券研究所 公司研究 小家电 2019年01月10日 老板电器（002508）调研快报 证监会审核华创证券投资咨询业务资格批文号：证监许可（2009）1210号 2 附录：财务预测表 资产负债表 利润表 单位：百万元 2017 2018E 2019E 2020E 单位：百万元 2017 2018E 2019E 2020E 货币资金 2,582 3,098 3,768 4,457 营业收入 7,017 7,519 7,989 8,824 应收票据 1,008 1,080 1,147 1,267 营业成本 3,251 3,180 3,275 3,597 应收账款 371 375 399 440 税金及附加 67 71 76 84 预付账款 58 57 59 65 销售费用 1,678 2,023 2,214 2,463 存货 1,113 1,089 1,121 1,231 管理费用 481 515 548 605 其他流动资产 1,563 1,675 1,779 1,966 财务费用 -92 -13 -15 -19 流动资产合计 6,695 7,374 8,273 9,426 资产减值损失 5 5 5 5 其他长期投资 148 148 148 148 公允价值变动收益 0 0 0 0 长期股权投资 4 4 4 4 投资收益 1 1 1 1 固定资产 828 1,091 1,329 1,544 其他收益 60 60 60 60 在建工程 21 71 121 171 营业利润 1,690 1,798 1,948 2,152 无形资产 168 151 136 122 营业外收入 4 4 4 3 其他非流动资产 63 60 58 57 营业外支出 1 1 1 1 非流动资产合计 1,232 1,525 1,796 2,046 利润总额 1,693 1,801 1,951 2,154 资产合计 7,927 8,899 10,069 11,472 所得税 232 247 267 294 短期借款 0 0 0 0 净利润 1,461 1,554 1,684 1,860 应付票据 366 358 368 405 少数股东损益 0 0 0 0 应付账款 1,045 1,023 1,053 1,157 归属母公司净利润 1,461 1,554 1,684 1,860 预收款项 735 787 837 924 NOPLAT 1,382 1,543 1,671 1,844 其他应付款 229 229 229 229 EPS(摊薄)（元） 1.54 1.64 1.77 1.96 一年内到期的非流动负债 0 0 0 0 其他流动负债 223 330 437 548 主要财务比率 流动负债合计 2,598 2,727 2,924 3,263 2017 2018E 2019E 2020E 长期借款 0.00 0.00 0.00 0.00 成长能力 应付债券 0.00 0.00 0.00 0.00 营业收入增长率 21.1% 7.1% 6.3% 10.5% 其他非流动负债 72 72 72 72 EBIT增长率 20.8% 11.7% 8.3% 10.3% 非流动负债合计 72 72 72 72 归母净利润增长率 21.1% 6.4% 8.4% 10.4% 负债合计 2,670 2,799 2,996 3,335 获利能力 归属母公司所有者权益 5,261 6,103 7,076 8,140 毛利率 53.7% 57.7% 59.0% 59.2% 少数股东权益 -3 -3 -3 -3 净利率 20.8% 20.7% 21.1% 21.1% 所有者权益合计 5,257 6,100 7,073 8,137 ROE 27.8% 25.5% 23.8% 22.9% 负债和股东权益 7,927 8,899 10,069 11,472 ROIC 28.7% 27.3% 25.4% 24.3% 偿债能力 现金流量表 资产负债率 33.7% 31.5% 29.8% 29.1% 单位：百万元 2017 2018E 2019E 2020E 债务权益比 1.4% 1.2% 1.0% 0.9% 经营活动现金流 1,264 1,496 1,648 1,742 流动比率 257.7% 270.4% 282.9% 288.9% 现金收益 1,459 1,638 1,788 1,980 速动比率 214.9% 230.5% 244.6% 251.1% 存货影响 -198 24 -33 -110 营运能力 经营性应收影响 -441 -80 -98 -173 总资产周转率 0.9 0.8 0.8 0.8 经营性应付影响 388 22 91 227 应收帐款周转天数 18 18 17 17 其他影响 56 -108 -100 -183 应付帐款周转天数 108 117 114 111 投资活动现金流 -1,782 -390 -390 -390 存货周转天数 112 125 121 118 资本支出 -158 -392 -392 -391 每股指标(元) 股权投资 1 0 0 0 每股收益 1.54 1.64 1.77 1.96 其他长期资产变化 -1,625 2 2 1 每股经营现金流 1.33 1.58 1.74 1.84 融资活动现金流 -349 -590 -588 -663 每股净资产 5.54 6.43 7.46 8.58 借款增加 0 0 0 0 估值比率 股利及利息支付 -365 -712 -796 -879 P/E 14 13 12 11 股东融资 0 0 0 0 P/B 4 3 3 3 其他影响 16 122 208 216 EV/EBITDA 22 20 18 17 资料来源：公司公告，华创证券预测 老板电器（002508）调研快报 证监会审核华创证券投资咨询业务资格批文号：证监许可（2009）1210号 3 家电组团队介绍 组长、高级研究员：龚源月 法国ESSEC商学院硕士。曾任职于弘则研究。2017年加入华创证券研究所。 华创证券机构销售通讯录 地区 姓名 职 务 办公电话 企业邮箱 北京机构销售部 张昱洁 北京机构销售总监 010-66500809 zhangy ujie@hcy js.com 杜博雅 高级销售经理 010-66500827 duboy a@hcy js.com 侯春钰 销售经理 010-63214670 houchuny u@hcy js.com 侯斌 销售助理 010-63214683 houbin@hcy js.com 过云龙 销售助理 010-63214683 guoy unlong@hcy js.com 刘懿 销售助理 010-66500867 liuy i@hcy js.com 广深机构销售部 张娟 所长助理、广深机构销售总监 0755-82828570 zhangjuan@hcy js.com 王栋 高级销售经理 0755-88283039 wangdong@hcy js.com 汪丽燕 高级销售经理 0755-83715428 wangliy an@hcy js.com 罗颖茵 高级销售经理 0755-83479862 luoy ingy in@hcy js.com 段佳音 销售经理 0755-82756805 duanjiay in@hcy js.com 朱研 销售经理 0755-83024576 zhuy an@hcy js.com 杨英伟 销售助理 0755-82756804 y angy ingwei@hcy js.com 上海机构销售部 石露 华东区域销