北京大学国民经济研究中心 经济动能有所恢复，但供需两端继续分化 ——康健 2021年11月 官方公布值 北大国民经济研究中心 预测值 Wind市场 预测均值 经济增长 GDP当季同比 (%) - - - 工业增加值 累计同比(%) 3.8 3.5 3.7 固定资产投资 累计同比(%) 5.2 5.1 5.3 社会消费品零 售额累计同比(%) 3.9 4.3 3.6 出口同比(%) 22.0 16.1 17.2 进口同比(%) 31.7 14.2 18.2 贸易差额 （亿美元） 717.2 800.0 854.0 通货膨胀 CPI同比(%) 2.3 2.7 2.4 PPI同比(%) 12.9 12.6 11.2 货币信贷 新增人民币贷款（亿元） 12700 15300 15330 M2同比(%) 8.5 8.9 8.7 点评报告 A0011-20211217 北京大学国民经济研究中心 宏观经济研究课题组 学术指导：刘伟 组长：苏剑 课题组成员： 康 健 陈丽娜 黄昱程 邵宇佳 翟乃森 周 圆 联系人： 康健 联系方式： 010-62767607 gmjjyj@pku.edu.cn 扫描二维码或发邮件订阅 第一时间阅读本中心报告 北京大学国民经济研究中心 要点 ● 稳增长政策发力，工业产出继续回升 ● 疫情扩散叠加“双11”提前，消费增速小幅回落 ● 制造业尤其是高技术制造业延续高增长，投资恢复趋稳 ● 海外供应链修复缓慢，出口韧性巩固 ● 经济动能回升叠加商品价格上涨，进口增速超预期 ● 消费价格年末抬头，工业价格再创新高 ● 企业融资需求偏弱，M2同比回落 内容提要 2021年11月，随着国内疫情积极有效防控以及各地区各部门加强宏观政策跨周期调节，加大保供稳价和助企纾困力度，宏观经济总体上保持恢复态势，工业生产继续回升，能源供应保障、稳定市场价格等政策措施效果显现，但供需两端恢复较慢，后续仍需宏观政策的支持。 从需求端看，尽管11月食品价格上涨明显，带动粮油、食品、饮料类零售额增长，对本月消费增速形成支撑，但因国内新冠疫情再次出现散点式暴发及蔓延引致的餐饮等服务类消费增长放缓，以及今年“双11”活动提前启动造成的消费总量分流，11月社会消费品零售总额仅同比增长3.9%，较10月下降1.0个百分点，两年平均增长4.4%，较上期下降0.2个百分点。制造业投资在工业企业利润维持良好增势的推动下持续改善，房地产投资随着房企拿地需求有所回升而逐渐趋稳，共同助推11月固定资产投资累计同比增长5.2%，但不论是针对广义基建还是传统基建，基建投资同比降幅较10月再一次扩大，对固定资产投资整体增速形成了拖累，使得本月投资增速较10月回落0.9个百分点。当前国内总出口主要受海外需求稳步回升和全球供应链瓶颈受阻而得到有力支撑，整体出口增速延续高位运行，出口韧性持续显现，助推11月出口额同比增长22%（按美元计），但由于2020年同期基数较高，本月出口增速仍较10月回落5.1个百分点；随着近期工业生产出现恢复反弹，国内经济动能回升，进口需求再次扩大，同时叠加大宗商品价格持续上涨，共同推动11月进口额同比增长31.7%，较10月扩大11.1个百分点，远超市场预期。 北京大学国民经济研究中心 从供给端看，规模以上工业增加值在11月整体延续回升态势，受限电限产政策等阶段性、制约性因素趋缓的影响，市场保供稳价和助企纾困力度加大，制造业和采矿业生产继续回升，工业产出由此得到拉升，使得11月全国规模以上工业增加值同比增长3.8%，较10月加快0.3个百分点，两年平均增长5.4%，较10月加快0.2个百分点。尽管如此，由于大宗商品等原材料价格继续维持高位挤占中下游企业利润，导致企业成本压力上升、生产动力不足，仍需进一步关注。此外，高技术制造业仍保持着相对较高的增速，表明高技术制造业持续发展，生产韧性稳固。 价格方面，食品各项价格普遍上涨，鲜菜、猪肉成主要驱动，11月份受需求季节性回升、部分商品供需矛盾及成本上涨等因素综合影响，CPI继续抬升，食品项价格回升显著，其中猪价贡献了食品价格环比的主要增长，使得11月CPI同比上涨2.3%，较上月扩大0.8个百分点，环比上涨0.4%，较上月回落0.3个百分点。今年以来受Delta+变种国外流行疫情反复导致生产企业供应受限，全球能源品、原材料等大宗商品持续高涨的影响以及极端天气现象和双控双碳政策等因素导致国内主要能源和原材料供应偏紧，11月PPI同比上涨12.9%，较上月回落0.6个百分点，环比上涨0%，较上月回落2.5个百分点。 货币金融方面，为了维护房地产市场平稳健康发展，尽管金融机构对房地产企业融资逐步恢复，居 民 住 房 贷 款 也 随 之 回 升 ，居 民 中 长 期 贷 款 同 比 多 增 对 信 贷 起 到 了 重 要 的 拉 升 作 用 ，同时票据融资继续冲量也对信贷起到了支撑，但由于企业融资需求继续回落，企业中长期贷款同比少增，导致11月人民币贷款增加1.27万亿元，同比少增1605亿元。政府债券加速发行叠加企业债券低基数效应，拉升了社融增量，11月社会融资规模增量为2.61万亿元，较上年同期多4786亿元，比2019年同期多6204亿元。新增人民币贷款同比少增，M2同比增速有所回落，11月末广义货币(M2)余额235.6万亿元,同比增长8.5%，增速分别比上月末和上年同期低0.2个和2.2个百分点。 工业增加值部分：稳增长政策发力，工业产出继续回升 2021年11月，全国规模以上工业增加值同比增长3.8%，较10月加快0.3个百分点，两年平均增长5.4%，较10月加快0.2个百分点，其中采矿业同比增长6.2%，较10月加快0.2个百分点，制造业同比增长2.9%，较10月加快0.4个百分点，公共服务业同比增长11.1%，与10月持平；从累计同比增速来看，规模以上工业增加值累计同比增长10.1%，较10月回落0.8个百分点，其中采矿业累计同比增长5.1%，较10月加快0.3个百分点，制造业累计同比增长10.4%，较10月回落0.9个百分点，公共服务业累计同比增长11.9%，与10月持 北京大学国民经济研究中心 平。 图1 工业增加值当月同比增速（%） 图2 三大门类工业增加值当月同比增速（%） 数据来源： Wind，北京大学国民经济研究中心 数据来源： Wind，北京大学国民经济研究中心 以上数据显示，规模以上工业增加值在11月整体呈现继续回升态势，主要是受限电限产政策等阶段性、制约性因素趋缓的影响，市场保供稳价和助企纾困力度加大，制造业和采矿业生产继续回升，致使工业产出得到拉动。同时大宗商品等原材料价格继续维持高位挤占中下游企业利润，导致企业成本压力上升、生产动力不足，仍需关注。此外，高技术制造业仍保持着相对较高的增速，表明高技术制造业持续发展，生产韧性保持。 消费部分：疫情扩散叠加“双11”提前，消费增速小幅回落 2021年11月，从单月增速来看，社会消费品零售总额同比增长3.9%，较10月下降1.0个百分点，较2019年11月增长9.0%，两年平均增速为4.4%，较上期减缓0.2个百分点，其中餐饮收入同比下降2.7%，商品零售同比增长4.8%。从累计增速来看，1-11月社会消费品零售总额累计同比增长13.7%，较2019年1-11增长8.2%，其中餐饮收入累计同比增长21.6%，较10月回落4.1个百分点；商品零售同比增长12.8%，较10月回落1.0个百分点。分消费品类看，11月服装鞋帽类零售额增速同比下滑0.5%；通讯器材类零售额尽管较上月有小幅增长，但增速较上月下滑了33.5个百分点；粮油食品类和饮料类零售额同比增速有了明显的回升，分别为14.8%、15.5%。 食品价格上涨带动粮油、食品、饮料类零售额增长是导致本月社会消费品零售总额同比增长的主要原因，而新冠疫情再次扩散对餐饮等服务类消费的抑制以及“双11”提前10天分流了本月消费导致了消费增速有所回落。一方面，受食品价格普遍上涨的影响，粮油食品类、饮料类零售额同比增速明显上升。另一方面，11月新一轮疫情反弹波及20多个省份，3.8010.10-30-20-101020304050602016-112017-032017-072017-112018-032018-072018-112019-032019-072019-112020-032020-072020-112021-032021-072021-11工业增加值:当月同比工业增加值:累计同比6.202.9011.10-551015202016-112017-042017-072017-102018-032018-062018-092018-122019-052019-082019-112020-042020-072020-102021-032021-062021-09工业增加值:采矿业:当月同比工业增加值:制造业:当月同比工业增加值:电力、燃气及水的生产和供应业:当月同比 北京大学国民经济研究中心 严重压制了服务类消费，餐饮收入两年平均增速下滑了2.3个百分点，而且“双11”提前使得服装、通讯器材等可选消费的零售额同比增速明显回落，压低了消费增速。 图3社会消费品零售总额增速（%） 图4各类零售额当月同比增速（%） 数据来源：Wind，北京大学国民经济研究中心 数据来源： Wind，北京大学国民经济研究中心 图5 餐饮收入和商品零售当月同比增速（%） 图6 餐饮收入和商品零售累计同比增速（%） 数据来源：Wind，北京大学国民经济研究中心 数据来源： Wind，北京大学国民经济研究中心 投资部分：制造业尤其是高技术制造业延续高增长，投资恢复趋稳 2021年11月，固定资产投资累计同比增长5.2%，增速较10月回落0.9个百分点，较2019年11月增长7.9%，两年平均增速为3.9%，较上期加快0.1个百分点。其中，制造业投资同比增长13.7%，两年平均增速为4.8%，较1-10月份上升0.8个百分点；房地产开发投资同比增长6.0%，两年平均增速为6.4%，较1-10月份回落0.4个百分点；基础设施投资同比增长0.5%，两年平均增速为0.75%，较1-10月份回落0.1个百分点；高技术产业投资同比增长16.6%，两年平均增长14.2%，较1-10月份上升0.8个百分点，其中高技术制造业投资同比增长22.2%。 3.913.7-30.0-20.0-10.00.010.020.030.040.02016-112017-032017-062017-092017-122018-042018-072018-102019-022019-052019-082019-112020-032020-062020-092020-122021-042021-072021-10社会消费品零售总额：当月同比社会消费品零售总额：累计同比14.815.5 0.3 -0.5 -40.0-20.00.020.040.060.080.02016-112017-032017-062017-092017-122018-042018-072018-102019-022019-052019-082019-112020-032020-062020-092020-122021-042021-072021-10零售额:粮油、食品类:当月同比零售额:饮料类:当月同比零售额:通讯器材类:当月同比零售额:服装鞋帽针纺织品类:当月同比-2.74.8-60.0-40.0-20.00.020.040.060.080.0100.02016-112017-032017-062017-092017-122018-042018-072018-102019-022019-052019-082019-