自研+合作双轮驱动的全球化创新企业

请务必阅读正文后的重要声明部分 [Table_StockInfo] 2021年12月12日 证券研究报告•新股分析报告 百济神州（688235） 医药生物 自研+合作双轮驱动的全球化创新企业 投资要点 西南证券研究发展中心 [Table_Author] 分析师：杜向阳 执业证号：S1250520030002 电话：021-68416017 邮箱：duxy@swsc.com.cn [Table_QuotePic] 所属行业相对指数表现 数据来源：聚源数据 基础数据 [Table_BaseData] 发行前总股本(亿股) 12.20 本次发行(亿股) 1.15/1.32(绿鞋) 发行后总股本(亿股) 13.35/13.52(绿鞋) 2020年每股收益(元) -9.33 2020年扣除非经常性损益后的每股收益 (元) -10.82 主要指标（2020）年 [Table_MainIndexItem] 每股净资产 20.77 毛利率 77.65% 流动比率 4.61 速动比率 4.53 应收账款周转率 0.3 资产负债率 30.7% 净资产收益率 -44.93% 相关研究 [Table_Report] [Table_Summary]  推荐逻辑：研发是核心驱动力，BD是强助攻，自研+合作双轮驱动公司成长为具备国际竞争力的biopharma。1）已上市3款领先创新药产品，自研矩阵新、快、精，支撑收入高增长，预计2020-2025年收入CAGR 76.1%；2）授权许可、合作研发进一步扩大产品布局，预计2020-2025年收入CAGR 34.5%。3）公司高度重视研发，2017-2020年研发费用CAGR 64.3%，远高于同类可比公司，科创板上市募资促进研发及产业化，将进一步巩固公司头部地位。  差异化、全球性自研矩阵不断拓展。第一波研发中，BTK 抑制剂泽布替尼、PD-1 单抗替雷利珠单抗、PARP 抑制剂帕米帕利已获批上市带来可观收入，仍在积极布局新适应症。第二波新型免疫检查点抑制剂和小分子新药，TIGIT（全球第二）、RAF、BCL-2（潜在BIC）、PD-L1、TIM3、OX40（非配体竞争性OX40单抗BGB-A445）、PI3Kδ、HPK1（FIC潜质）、TYK2等靶点的差异化设计新药均在临床开发当中快速推进。新一波布局，公司的 CDAC、双/三抗、 ADC、CAR-NK、细胞因子等技术平台均已逐渐成熟，支撑持续性研发。此外，公司还有50+个临床前项目在开发中，过半具有 FIC潜力，在接下来的两年内，超过10个项目即将走进临床。  授权许可、合作研发进一步扩大产品布局。公司的全方位一体化创新药开发能力已获得业界普遍认可，并已与新基、安进、Mirati、SpringWorks、Zymeworks等13家制药及生物科技公司建立战略合作关系，展开了广泛而深入的合作：9款授权许可产品（来那度胺、阿扎胞苷、白紫、地舒单抗、贝林妥欧单抗已经商业化贡献现金流，卡非佐米、达妥昔单抗β、司妥昔单抗、贝伐珠单抗类似物商业化在即），28款合作研发产品（sotorasib、sitravatinib、zani datam ab等），极大地丰富了公司的商业化及在研产品管线，为公司未来发展提供更多驱动因素。  科创板上市募资助力研发和产业化。公司的研发引擎与生产和临床开发无缝衔接，最大程度发挥研发平台的创造力。临床前：超650人的研究团队（全球最大肿瘤研究团队之一，预计2021年年内将达800人）+先进的自主研发技术平台。临床：超2100人的全球临床开发团队（中国1000人+）。生产：140m2北京研发中心+6.3万m2苏州工厂+10万m2广州大分子基地+3.7万m2普林斯顿西部创新园区+CMO生产协议。商业化：中国超3100人+美国超150人+欧洲超40人。本次发行募资促进研发及产业化，将进一步巩固公司头部地位。  盈利预测与投资建议。预计公司2021-2023年收入分别为77亿元、95.5亿元和135.7亿元。公司作为全球化创新药标杆企业，自研+合作双轮驱动高速增长，建议投资者积极关注。  风险提示：创新药研发、上市、商业化不达预期；药品降价风险。 [Table_MainProfit] 指标/年度 2020A 2021E 2022E 2023E 营业收入（百万元） 2120.20 7699.88 9554.21 13567.10 增长率 -28.23% 263.17% 24.08% 42.00% 归属母公司净利润（百万元） -11383.80 -6782.73 -6375.27 -4346.78 每股收益EPS（元） -8.53 -5.08 -4.78 -3.26 净资产收益率ROE -45.02% -15.41% -16.35% -12.10% 数据来源：Wind，西南证券 -8%-3%2%7%12%18%20/1221/221/421/621/821/10医药生物 沪深300 新股分析报告 / 百济神州（688235） 请务必阅读正文后的重要声明部分 目 录 1 百济神州：全方位一体化的全球性生物科技公司 ............................................................................................................................. 1 1.1 创新型标杆企业的成长史.................................................................................................................................................................. 1 1.2 顶尖的全球化管理团队和研发队伍助力蓬勃发展 ..................................................................................................................... 2 1.3 自研+合作，双轮驱动公司快速成长.............................................................................................................................................. 4 2 差异化、全球性自研矩阵不断拓展 ........................................................................................................................................................ 5 2.1 选择性更高、吸收性更好的二代BTK抑制剂泽布替尼 ............................................................................................................ 8 2.2 替雷利珠单抗结构差异化，广泛适应症获批带来新增量......................................................................................................13 2.3 帕米帕利高效低毒，正多方位布局..............................................................................................................................................22 2.4 Oci perli mab全球第二，临床进展迅速..........................................................................................................................................26 2.5 新药管线储备丰富，9个早期临床项目有序推进中................................................................................................................31 2.6 多个新技术平台逐渐成熟，支持研发持续性 ............................................................................................................................40 3 授权许可、合作研发进一步扩大产品布局.........................................................................................................................................43 3.1 9款授权许可产品，贡献可观收入，奠定商业化坚实基础....................................................................................................43 3.2 28款合作开发产品，丰富公司的产品管线 ................................................................................................................................51 4 科创板上市募资助力研发和产业化 ......................................................................................................................................................56 5 盈利预测 .......................................................................................................................................................................................................57 6 风险提示 .......................................................................................................................................................................................................59 新股分析报告 / 百济神州（688235） 请务必阅读正文后的重要声明部分 图 目 录 图1：公司发展历程................................