密尔克卫（603713） 证券研究报告·公司研究·物流 1 / 4 东吴证券研究所 请务必阅读正文之后的免责声明部分 [Table_Main] 拟发行可转债募资12.4亿元，进一步完善服务矩阵&线下履约能力 买入（维持） 盈利预测与估值 2020A 2021E 2022E 2023E 营业收入（百万元） 3,427 8,329 13,238 19,814 同比（%） 41.7% 143.0% 58.9% 49.7% 归母净利润（百万元） 288 420 592 821 同比（%） 47.1% 45.4% 41.1% 38.7% 每股收益（元/股） 1.75 2.55 3.60 4.99 P/E（倍） 63.70 43.81 31.04 22.37 事件  2021年11月22日，公司公告拟发行可转债募集不超过12.41亿元的资金，主要用于收购上海化运、建设超临界水氧化及配套环保项目、添置车辆及罐箱提升运力、补充流动资金等。债券期限为5年，票面利率及转股价格将在发行前确定；当公司股价连续高于/低于转股价格的130%/70%，并满足其他条件时，债券可赎回/回售。 投资要点  密尔克卫是国内领先的化工供应链综合服务商，本次募投项目有望进一步完善供应链服务矩阵。公司物流板块提供货代、仓储、运输为核心的一站式综合物流服务。本次募资收购上海化运有助于公司发展核电等特货及跨境长线运输业务，进一步巩固核心区域的服务网络布局；添置车辆及罐箱提升运力则有助于公司满足高速增长的运输业务需求。我们认为化工物流基础设施及其管理运营能力是公司的重要护城河，此次募资的投资项目有望进一步深化公司业务壁垒。  化工电商等新业务快速崛起，募资补流有利于保障后续成长。基于综合物流业务，公司向化工品电商延伸，逐步形成物贸一体化服务，2021H1公司化工贸易板块实现收入11.5亿元，同比+400.5%。在各业务的相互协同下，2021Q1-3公司收入实现149%的高增长。本次募资公司计划将3.7亿元用于补充流动资金，有助于保障公司后续业务发展。  工业品电商渗透率提升空间大，密尔克卫具备稀缺的危化品履约能力，看好公司化工电商业务的发展前景。2020年工业品的电商的总体渗透率仍然不高，未来随着渗透率提升，工业品电商行业有望迎来发展机遇。化工品电商行业中，密尔克卫是少数具备稀缺的线下危化品履约能力的企业，我们认为这是公司的核心竞争优势，也是公司2021H1化工贸易板块实现高增的重要原因。  盈利预测与投资评级：我们看好化工品电商赛道未来的发展前景，密尔克卫基于稀缺的危化品线下履约能力，大力发展化工品电商业务，打造“超级化工亚马逊”。我们维持2021-23年归母净利润预测4.2/ 5.9/ 8.2亿元，同比增速为45%/ 41%/ 39%。11月22日收盘价对应2021-23年PE分别为44x/ 31x/ 22x，考虑公司具有化工电商全产业链的一系列经营壁垒，维持“买入”评级。  风险提示：下游需求波动，生产安全风险，并购整合不及预期等。 [Table_PicQuote] 股价走势 [Table_Base] 市场数据 收盘价(元) 111.73 一年最低/最高价 86.48/147.5 市净率(倍) 6.09 流通A股市值(百万元) 18188.21 基础数据 每股净资产(元) 18.36 资产负债率(%) 52.10 总股本(百万股) 164.48 流通A股(百万股) 162.79 [Table_Report] 相关研究 1、《密尔克卫（603713）：2021年半年报点评：H1 归母净利+30.5%，化工品电商收入突破10亿元》2021-08-12 1、《密尔克卫（603713）：化工品供应链服务龙头，电商业务或迎高增，“化工亚马逊”值得期待》2021-05-06 [Table_Author] 2021年11月23日 证券分析师 吴劲草 执业证号：S0600520090006 wujc@dwzq.com.cn 研究助理 阳靖 yangjing@dwzq.com.cn -29%-14%0%14%29%2020-112021-032021-07沪深300密尔克卫 2 / 4 东吴证券研究所 请务必阅读正文之后的免责声明部分 [Table_Yemei] 公司点评报告 F 表1：密尔克卫可转债拟募投项目 序号 项目名称 投资总额 （亿元） 拟投入募集资金额 （亿元） 1 收购上海化运100%股权及转让方对标的公司1,600万债权项目 1.96 1.90 2 超临界水氧化及配套环保项目 7.00 3.00 3 徐圩新区化工品供应链一体化服务基地A地块 2.00 1.00 4 镇江宝华物流有限公司改扩建普货仓库建设 0.55 0.20 5 医药及美妆专业智慧型供应链一体化平台项目 1.85 0.60 6 密尔克卫东莞化工交易中心项目 2.40 0.60 7 运力系统提升项目（车辆及罐箱） 1.39 1.39 8 补充流动资金 3.72 3.72 合计 20.86 12.41 数据来源：公司公告，东吴证券研究所 3 / 4 东吴证券研究所 请务必阅读正文之后的免责声明部分 [Table_Yemei] 公司点评报告 F 密尔克卫三大财务预测表 资产负债表（百万元） 2020A 2021E 2022E 2023E 利润表（百万元） 2020A 2021E 2022E 2023E 流动资产 1,798 5,378 6,400 10,459 营业收入 3,427 8,329 13,238 19,814 现金 126 666 1,059 1,585 减:营业成本 2,854 7,486 12,059 18,204 应收账款 1,353 3,694 4,452 7,741 营业税金及附加 10 17 26 40 存货 19 56 74 128 营业费用 49 91 121 161 其他流动资产 300 961 815 1,005 管理费用 154 196 252 324 非流动资产 1,880 2,456 3,209 4,031 研发费用 26 23 34 48 长期股权投资 0 0 0 0 财务费用 31 28 44 49 固定资产 789 946 1,205 1,524 资产减值损失 4 0 0 0 在建工程 46 292 617 953 加:投资净收益 4 5 4 5 无形资产 480 634 785 930 其他收益 15 38 46 55 其他非流动资产 565 583 602 623 资产处置收益 -0 -0 -1 -1 资产总计 3,678 7,834 9,609 14,490 营业利润 336 555 784 1,096 流动负债 1,590 5,346 6,502 10,584 加:营业外净收支 13 7 9 4 短期借款 254 1,559 1,694 2,138 利润总额 349 562 793 1,100 应付账款 761 2,494 3,389 6,068 减:所得税费用 60 140 198 275 其他流动负债 575 1,293 1,420 2,378 少数股东损益 1 2 3 4 非流动负债 309 318 341 365 归属母公司净利润 288 420 592 821 长期借款 184 193 216 240 EBIT 365 589 837 1,149 其他非流动负债 125 125 125 125 EBITDA 468 715 1,009 1,382 负债合计 1,899 5,664 6,844 10,949 重要财务与估值指标 2020A 2021E 2022E 2023E 少数股东权益 68 70 73 76 每股收益(元) 1.75 2.55 3.60 4.99 归属母公司股东权益 1,711 2,100 2,693 3,465 每股净资产(元) 10.40 12.71 16.31 21.00 负债和股东权益 3,678 7,834 9,609 14,490 发行在外股份(百万股) 155 164 164 164 ROIC(%) 15.3% 15.8% 18.6% 20.0% ROE(%) 16.3% 19.5% 21.6% 23.4% 现金流量表（百万元） 2020A 2021E 2022E 2023E 毛利率(%) 16.7% 10.1% 8.9% 8.1% 经营活动现金流 339 317 982 985 销售净利率(%) 8.4% 5.0% 4.5% 4.1% 投资活动现金流 -304 -1,081 -721 -852 资产负债率(%) 51.6% 72.3% 71.2% 75.6% 筹资活动现金流 -35 -1 -257 -51 收入增长率(%) 41.7% 143.0% 58.9% 49.7% 现金净增加额 -7 540 393 526 净利润增长率(%) 47.1% 45.4% 41.1% 38.7% 折旧和摊销 104 125 172 233 P/E 63.70 43.81 31.04 22.37 资本开支 111 576 753 822 P/B 10.74 8.79 6.85 5.32 营运资本变动 -114 -253 175 -119 EV/EBITDA 40.06 26.86 19.01 14.00 数据来源：wind，东吴证券研究所 4 / 4 东吴证券研究所 请务必阅读正文之后的免责声明部分 免责及评级说明部分 免责声明 东吴证券股份有限公司经中国证券监督管理委员会批准，已具备证券投资咨询业务资格。 本研究报告仅供东吴证券股份有限公司（以下简称“本公司”）的客户使用。本公司不会因接收人收到本报告而视其为客户。在任何情况下，本报告中的信息或所表述的意见并不构成对任何人的投资建议，本公司不对任何人因使用本报告中的内容所导致的损失负任何责任。在法律许可的情况下，东吴证券及其所属关联机构可能会持有报告中提到的公司所发行的证券并进行交易，还可能为这些公司提供投资银行服务或其他服务。 市场有风险，投资需谨慎。本报告是基于本公司分析师认为可靠且已公开的信息，本公司力求但不保证这些信息的准确性和完整性，也不保证文中观点或陈述不会发生任何变更，在不同时期，本公司可发出与本报告所载资料、意见及推测不一致的报告。 本报告的版权归本公司所有，未经书面许可，任何机构和个人不得以任何形式翻版、复制和发布。如引用、刊发、转载，需征得东吴证券研究所同意，并注明出处为东吴证券研究所，且不得对本报告进行有悖原意的引用、删节和修改。 东吴证券投资评级标准： 公司投资评级： 买入：预期未来6个月个股涨跌幅相对大盘在15%以上； 增持：预期未来6个月个股涨跌幅相对大盘介于5%与15%之间； 中性：预期未来 6个月个股涨跌幅相对大盘介于-5%与5%之间； 减持：预期未来 6个月个股涨跌幅相对大盘介于-15