2021国债期货四季度展望：信用难宽，静待破局

2021国债期货四季度展望 请务必阅读正文之后的免责条款部分 1 信用难宽，静待破局 南华期货研究NFR 南华期货研究所 翟帅男 分析师 投资咨询编号：Z0013395 zaisuainan@nawaa.com 0571-87839252 高翔 分析师 投资咨询编号：Z0016413 gaoxiang@nawaa.com 0571-89727506 摘要 四季度债市大概率是三季度行情的延续，目前尚未看到拐点信号出现。8-9月债市区间震荡，一方面是经济下行压力较大，货币宽松预期升温，支撑债市牢固的底部；另一方面，财政后置导致市场对于三季度的天量供给存在担忧，加上央行态度相对暧昧打击宽松预期。四季度我们认为行情会延续，主要基于以下几点考虑： 经济整体偏弱。内需不足是制约我国经济恢复的主要原因，强劲的外需可能也很难持续太久，经济下行压力仍存，需要政策支持。宽信用能否起来尚且存疑，赤字率决定了基建资金的规模是限制较死的，对于总需求的拉动作用可能有限，信用更多还是要看地产和城投政策的边际变化。短期宽信用缺乏抓手，信用难宽，那么债市就还没有趋势反转。 通胀剪刀差进一步走扩。今年的结构化通胀与以往不同，本轮PPI的高涨主要是由于供给端因素，而CPI的低迷则是反映需求端的疲软，供给端引发的通胀依靠收紧货币作用微乎其微，而结构化通胀格局带来的中小企业生存压力是目前政策关心的重点问题，所以这次通胀可能反而会推动货币放松。 未来货币政策大基调保持稳健，边际上适度宽松，宽松更多的会是以量为主，以结构性工具为主。由于通胀结构性问题已经明显影响到中小企业的生存，而近期的能耗双控政策导致“滞涨”压力进一步加剧，对于央行资金投放的需求也更加显著。从近期央行相关表述来看，宽信用的诉求更加强烈。在央行有心宽信用，但商业银行无力落实的当下，货币宽松的必要性仍存。全面宽松概率很小，但结构性宽松的必要性很大，一些降低商业银行资金成本的数量型工具（如再贷款、再贴现、定向降准、GMLF等）可能继续发力。 总体来看，本轮牛市趋势尚未结束，但在经济下行预期已经消化的当下，货币实质性宽松又迟迟没有到来，缺乏催化剂导致国债期货很难向上突破。而看地产和城投严监管不改，短期宽信用缺乏抓手，债市还没有趋势反转。四季度债市延续区间震荡，2.85%是中枢，若有实质性宽松政策落地，则债市有望迎来破局。 风险提示：货币全面宽松；宽信用超预期发酵。 2021国债期货四季度展望 请务必阅读正文之后的免责条款部分 2 目录 摘要 ............................................................................................................................................ 1 图表目录 .................................................................................................................................... 3 第1章 行情总结和未来展望 ................................................................................................. 4 1.1行情回顾：博弈货币宽松是三季度债市主线 .................................................................... 4 1.1.1. 意料之外的“降准”................................................................................................... 4 1.1.2. 经济预期下调后宽松预期过度膨胀 ...................................................................... 4 1.2 行情展望：四季度债市难改震荡格局 ............................................................................... 5 第2章 经济增速放缓 ............................................................................................................. 6 2.1 投资难有明显改善 ............................................................................................................... 6 2.1.1 内需不振，生产转弱..................................................................................................... 7 2.1.2 房地产投资继续下滑..................................................................................................... 8 2.1.3 基建助力可能有限....................................................................................................... 10 2.2 消费遭重挫 ......................................................................................................................... 10 2.3外需保持强劲 ...................................................................................................................... 11 2.4通胀剪刀差继续走扩 .......................................................................................................... 12 2.4.1 食品和服务拖累CPI .................................................................................................... 12 2.4.2 PPI有望高位回落 ......................................................................................................... 13 2.4.3 这次不一样——对货币政策的影响 ........................................................................... 14 第3章 货币政策回顾与展望 ............................................................................................... 14 3.1 货币政策以稳为主 ........................................................................................................ 14 3.1.1如何理解稳健的货币政策 ............................................................................................ 14 3.1.2 全面降准与新增再贷款 ............................................................................................... 15 3.2货币政策展望 ....................................................................................................................... 16 3.2.1宽信用难起 ................................................................................................................... 16 3.2.2货币量宽价稳，以结构性宽松为主 ............................................................................ 17 第4章 国债期货策略推荐 ................................................................................................... 19 4.1做多基差胜率更高 .............................................................................................................. 19 4.2 保持做平曲线 ..................................................................................................................... 20 免责申明 .................................................................................................................................. 21 2021国债期货四季度展望 请务必阅读正文之后的免责条款部分 3 图表目录 图1.1近两月国债期货窄幅震荡 ................................................. 5 图2.1投资整体偏弱 ........................................................... 7 图2.2新订单指数降至荣枯线下方 ............................................... 8 图 2.3 PMI新订单回落预示需求下行 ............................................. 8 图 2.4房企拿地热情明显下降 .................................................. 9 图 2.5房地产销售与新开工大幅回落.....................................