付费收入提升，广告短期承压，将继续重视提升效率

海外公司报告 | 公司动态研究 请务必阅读正文之后的信息披露和免责申明 1 爱奇艺（IQ） 证券研究报告 2021年11月21日 投资评级 6个月评级 买入（维持评级） 作者 张爽 分析师 SAC执业证书编号：S1110517070004 zhangshuang@tfzq.com 文浩 分析师 SAC执业证书编号：S1110516050002 wenhao@tfzq.com 相关报告 1 《爱奇艺-公司动态研究:21Q2付费收入略降但季末会员提升，暑期剧综储备丰富关注对Q3拉动效果》 2021-08-16 2 《-公司动态研究:会员及广告Q1环比恢复增长，关注下半年优质内容上线节奏》 2021-06-16 3 《-公司动态研究:提价后会员增长短期承压，后疫情广告逐步企稳》 2021-02-21 付费收入提升，广告短期承压，将继续重视提升效率 爱奇艺21Q3收入同比增长5.6%，环比略降，21Q4收入环比预计下降。 爱奇艺21Q3实现总营收75.89亿元，同比增长5.6%，环比下降0.3%，低于前期财报指引下限。营业成本70.28亿元，其中内容成本为53亿元，同比增长12.8%，内容成本占收入比重为69.8%，占比较前两个季度有所回升；毛利为5.61亿元，毛利率为7.4%，同比下降4.1pct，环比下降2.3pct；归母净亏损为17.30亿元，亏损同比扩大47.3%，环比扩大23.8%，归母净利率为-22.8%。21Q4收入指引为70.8-75.3亿元，同比变动区间为下降5%到增长1%。 21Q3付费用户数下降但收入提升，海外及极速版继续保持强劲态势。 21Q3爱奇艺付费用户数1.036亿，同比下降1.1%，环比下降2.4%。尽管付费用户数有所波动，但公司优化会员策略和提升用户体验的运营创新举措推动了付费收入的增长，21Q3公司付费收入为42.88亿元，同比增长7.9%，环比增长7.4%。21Q3付费用户月度ARPPU为13.6元，同比增长7.8%，环比上升8.3%，继续反馈20年11月调整价格对于ARPPU的提升效果。截至21Q3末，爱奇艺海外会员用户群显著增大，多个东南亚国家DAU环比上季度增加，下载量在多地排名第一。爱奇艺极速版用户增长迅速，DAU峰值环比上季度增加近2倍。 受外部宏观经济影响，及Q3上线的优质内容减少，Q3广告收入同比下降9.8%。 21Q3爱奇艺广告收入16.60亿元，同比下降9.8%，环比下降9.0%；考虑外部环境影响及内容上线不确定性，我们认为Q4广告收入或仍面对一定压力。版权分销收入为6.27亿元，同比增长60.0%%，环比下降8.8%；其他收入为10.13亿元，同比增长3.4%，环比下降8.0%。 21Q3爱奇艺继续保持优质剧集供给，并不断探索垂直领域，21Q4《一年一度喜剧大赛》等代表综艺及“迷雾剧场”陆续上线。 21Q3爱奇艺推出《周生如故》、《一生一世》等多类型原创内容广受欢迎，根据云合数据，21Q3全网连续剧有效播放霸屏榜TOP20中爱奇艺播放剧集占到13部。电影方面，爱奇艺“云影院”持续推出新片，包括《我们的新生活》、《东北恋哥》等；动漫/儿童方面也在打造多元化原创精品内容。 21Q4爱奇艺储备优质剧综，包括已上线的《一年一度戏剧大赛》、即将上线的《开拍吧电影》等；剧场方面，悬疑厂牌“迷雾剧场”9月29日回归，推出四部悬疑短剧集：《八角亭迷雾》（已上线）、《致命愿望》（已上线）、《谁是凶手》、《淘金》。公司在10月15日发布了260部新内容，也为2022年提供坚实内容基础。 投资建议：随着国内线上娱乐多样化发展，长视频行业整体流量增长面对一定压力，但我们认为长视频作为一种刚性娱乐需求，长期仍然有增长空间。同时爱奇艺继续加码自制内容，内容生产能力提速，并有助于持续优化成本结构，提升运营效率。考虑Q3财报数据以及外部环境仍存在不确定性，我们下调公司21-23年营业收入至305.4亿/323.9亿/343.9亿元（前值318.8亿/348.1亿/375.9亿元），调高净亏损幅度至62.5亿/46.1亿/25.9亿元（前值62.1亿/39.0亿/12.1亿元），对应PS分别为1.13x/1.07x/1.00x，维持“买入”评级。 风险提示：行业监管趋严，付费用户增长不及预期，广告主投放需求持续疲软，项目上线进展不达预期，互联网平台监管风险。 海外公司报告 | 公司动态研究 请务必阅读正文之后的信息披露和免责申明 2 核心财务数据 图1：爱奇艺营业收入及同比增速（1Q17A-3Q21A） 资料来源：公司公告，天风证券研究所 图2：爱奇艺内容成本及内容成本占比变动（1Q17A-3Q21A） 资料来源：公司公告，天风证券研究所 图3：爱奇艺毛利及毛利率（1Q17A-3Q21A） 资料来源：公司公告，天风证券研究所 32.8443.2649.5148.1748.7761.7069.1470.2769.9071.1073.9774.9776.50 74.12 71.88 74.58 79.68 76.08 75.89 66.4%51.7%52.0%52.7%57.0%51.0%48.0%55.0%43.3%15.2%7.0%6.7%9.4%4.2%-2.8%-0.5%4.2%2.6%5.6%-10%0%10%20%30%40%50%60%70%010203040506070809017Q117Q217Q317Q418Q118Q218Q318Q419Q119Q219Q319Q420Q120Q220Q320Q421Q121Q221Q3营业收入（亿元）YoY25 32 36 33 39 47 60 65 53 50 62 57 59 51 47 51 54 51 53 76.6%73.6%73.1%68.4%80.0%76.2%86.8%92.5%75.8%70.3%83.8%76.0%77.1%68.8%65.4%68.4%67.8%67.0%69.8%0%20%40%60%80%100%01020304050607017Q117Q217Q317Q418Q118Q218Q318Q419Q119Q219Q319Q420Q120Q220Q320Q421Q121Q221Q3内容成本（亿元）内容成本占比-2.75 -0.69 0.53 2.82 0.29 0.64 -7.41 -14.95 -2.87 1.29 -7.79 -4.18 -2.53 5.78 8.25 6.73 8.59 7.39 5.61 -8.4%-1.6%1.1%5.9%0.6%1.0%-10.7%-21.3%-4.1%1.8%-10.5%-5.6%-3.3%7.8%11.5%9.0%10.8%9.7%7.4%-25%-20%-15%-10%-5%0%5%10%15%-20-15-10-5051017Q117Q217Q317Q418Q118Q218Q318Q419Q119Q219Q319Q420Q120Q220Q320Q421Q121Q221Q3毛利（亿元）毛利率 海外公司报告 | 公司动态研究 请务必阅读正文之后的信息披露和免责申明 3 图4：爱奇艺归母净利润及归母净利率（1Q17A-3Q21A） 资料来源：公司公告，天风证券研究所 分业务及运营数据 图5：爱奇艺付费收入及同比增速（1Q17A-3Q21A） 资料来源：公司公告，天风证券研究所 图6：爱奇艺付费用户数及同比增速（1Q17A-3Q21A） 资料来源：公司公告，天风证券研究所 -11.20 -9.53 -10.52 -6.12 -3.96 -20.97 -31.40 -34.77 -18.14 -23.27 -36.88 -24.94 -28.75 -14.42 -11.74 -15.48 -12.67 -13.97 -17.30 -34.1%-22.0%-21.2%-12.7%-8.1%-34.0%-45.4%-49.5%-26.0%-32.7%-49.9%-33.3%-37.6%-19.5%-16.3%-20.8%-15.9%-18.4%-22.8%-60%-50%-40%-30%-20%-10%0%-40-35-30-25-20-15-10-5017Q117Q217Q317Q418Q118Q218Q318Q419Q119Q219Q319Q420Q120Q220Q320Q421Q121Q221Q3归母净利润（亿元）归母净利率13.3015.8016.9719.3020.9524.7428.5232.0134.4534.1237.1738.6146.3440.4639.7638.3543.1239.93 42.88145.4%100.2%45.2%52.8%67.0%66.0%78.0%76.0%64.5%37.9%30.3%20.6%34.5%18.6%7.0%-0.7%-7.0%-1.3%7.9%-20%0%20%40%60%80%100%120%140%160%0510152025303540455017Q117Q217Q317Q418Q118Q218Q318Q419Q119Q219Q319Q420Q120Q220Q320Q421Q121Q221Q3付费收入（亿元）YoY3,580 3,830 4,270 5,080 6,130 6,710 8,070 8,740 9,680 10,050 10,580 10,690 11,890 10,490 10,480 10,170 10,530 10,620 10,360 103.4%67.2%53.0%68.2%71.2%75.2%89.0%72.0%57.9%49.8%31.1%22.3%22.8%4.4%-0.9%-4.9%-11.4%1.2%-1.1%-20%0%20%40%60%80%100%120%02,0004,0006,0008,00010,00012,00014,00017Q117Q217Q317Q418Q118Q218Q318Q419Q119Q219Q319Q420Q120Q220Q320Q421Q121Q221Q3付费用户数（万）YoY 海外公司报告 | 公司动态研究 请务必阅读正文之后的信息披露和免责申明 4 图7：爱奇艺月度ARPPU（1Q17A-3Q21A） 资料来源：公司公告，天风证券研究所 图8：爱奇艺广告收入及同比增速（1Q17A-3Q21A） 资料来源：公司公告，天风证券研究所 图9：爱奇艺版权分销收入及同比增速（1Q17A-3Q21A） 资料来源：公司公告，天风证券研究所 13.4 14.2 14.0 13.8 12.5 12.8 12.9 12.7 12.5 11.5 12.0 12.1 13.7 12.1 12.6 12.4 13.9 12.6 13.6 024681012141617Q117Q217Q317Q418Q118Q218Q318Q419Q119Q219Q319Q420Q120Q220Q320Q421Q121Q221Q3月度ARPPU（元）14.7319.0826.3421.4321.1126.1823.9622.0421.1922.0120.6718.8315.3715.8618.4018.5919.17 18.25 16.60 36.9%18.7%62.0%59.9%52.0%45.0%4.0%9.0%0.4%-15.9%-13.7%-14.5%-27.5%-27.9%-11.0%-1.3%24.7%15.1%-9.8%-40%-30%-20%-10%0%10%20%30%40%50%60%70%05101520253017Q117Q217Q317Q418Q118Q218Q318Q419Q119Q219Q319Q420Q120Q220Q320Q421Q121Q221Q3广