请务必阅读正文之后的免责条款部分 全球视野 本土智慧 公司研究 Page 1 证券研究报告—动态报告 海外 [Table_StockInfo] 百度集团-SW(09888) 增持 合理估值 243-266 港元 昨收盘 156.4 港元 （维持评级） 互联网 2021年11月19日 [Table_BaseInfo] 一年该股与恒生指数走势比较 股票数据 总股本/流通(百万股) 2,784/2,225 总市值/流通(百万港元) 435,491/347,922 恒生指数 25319.72 12个月最高/最低(港币) 256.6/133.0 相关研究报告： 《金山软件-03888.HK-财报点评：《剑网归来》海外有惊喜，办公业务继续高增长》 ——2021-11-17 《网易-S-09999.HK-财报点评：端游显著超预期，四季度预计游戏表现更佳》 ——2021-11-17 《京东健康-06618.HK-深度报告：供应链优势突出的医疗电商平台》 ——2021-11-16 《腾讯控股-00700.HK-财报点评：低于预期的背后：广告拖累收入，核心壁垒及基本盘不变》 ——2021-11-11 《腾讯控股-00700.HK-重大事件快评：腾讯三季度前瞻：重磅产品上线推迟料增速放缓，四季度有望提振》 ——2021-11-04 证券分析师：王学恒 电话： 010-88005382 E-MAIL： wangxueh@guosen.com.cn 证券投资咨询执业资格证书编码：S0980514030002 联系人：赵达 电话： 010-88005148 E-MAIL： zhaoda@guosen.com.cn 独立性声明： 作者保证报告所采用的数据均来自合规渠道，分析逻辑基于本人的职业理解，通过合理判断并得出结论，力求客观、公正，结论不受任何第三方的授意、影响，特此声明。 海外公司财报点评 人工智能和智驾业务收获颇丰，广告需求持续疲弱  财务表现：收入符合预期，Non-GAAP利润高于预期 2021Q3，公司营业收入319亿元，同比增长13%，接近彭博预期的318亿元；Non-GAAP净利润51亿元，净利率16%，同比增长-27%，高于彭博预期的43亿元。2021Q4收入指引为公司整体增长2%-12%，核心业务增长5%-16%。  核心广告：疫情叠加宏观因素，增长继续承压 2021Q3核心广告收入195亿元，同比增长6%，增速由于疫情有所放缓。百度广告业务中地产、装饰、教育、旅游等板块均受到负面影响。目前疫情反复，经济增长放缓，四季度仍面临广告需求疲软的状况。  人工智能：AI云持续高增长，元宇宙已有初步布局 2021Q3 AI云收入38亿元，同比增长73%。百度AI云在中国人工智能基础数据服务市场继续保持市占率第一。在元宇宙布局上，百度推出“希壤”虚拟空间，并拥有数字虚拟人技术及VR产业化平台。  智能驾驶：多点开花，稳步推进 百度robotaxi服务落地上海，已在五个城市开放网约车服务。管理层计划在2025年将业务拓展至65个城市，2030年至100个城市。集度汽车在人员引进和车型开发上进展顺利，第一款车型计划2023年投入量产。百度合资成立无人卡车公司DeepWay，推出第一款产品“星途1代”，切入智能驾驶卡车领域。  投资建议：看好AI和智驾业务，考虑宏观风险，维持“增持”评级 考虑目前疫情反复，叠加宏观经济具有不确定性，广告需求不振可能比预期持续更长。因此我们进一步下调2022年广告业务收入增长预期以及估值水平，同时更新百度持有的二级市场股权价值。给予估值区间为 243-266 港币，分别下调 11%/14%， 维持“增持”评级。  风险提示： 广告业务受经济影响；AI 云业务高速扩张、合资造车都需要前期支出；智能驾驶业务落地可能慢于预期；核心技术人才有流失风险。 盈利预测和财务指标（人民币） 2019 2020 2021E 2022E 2023E 营业收入(百万元) 107,413 107,074 123,015 143,660 170,145 (+/-%) 5.0% -0.3% 14.9% 16.8% 18.4% 净利润(百万元) 2057 22472 26088 19523 24732 (+/-%) 0.0% 992.5% 16.1% -25.2% 26.7% 摊薄每股收益(元) 0.73 8.07 9.37 7.12 9.16 EBIT Margin 5.9% 13.4% 8.2% 9.3% 10.3% 净资产收益率(ROE) 1.3% 12.3% 12.5% 8.6% 9.8% 市盈率(PE) 215.1 19.4 16.7 22.0 17.1 EV/EBITDA 90.5 40.2 39.4 33.2 27.3 市净率(PB) 2.70 2.38 2.09 1.88 1.67 资料来源：Wind、国信证券经济研究所预测 注：摊薄每股收益按最新总股本计算 0.00.51.01.5M/21M/21J/21S/21恒生指数百度集团-SW 请务必阅读正文之后的免责条款部分 全球视野 本土智慧 Page 2 财务表现： 收入符合预期，Non-GAAP利润高于预期 2021Q3，公司营业收入319亿元，同比增长13%。百度核心业务本季度收入247亿元，同比增长15%。2021Q4收入指引为整体增长2%-12%，核心业务收入增长5%-16%，表明受疫情及宏观经济影响，增长速度比Q3将进一步下降。 本季度Non-GAAP净利润51亿元，净利率16%，同比增长-27%。GAAP净利润为-165亿元。核心业务经营利润37亿元，同比增长-50%。Non-GAAP净利润高于彭博预期的原因在于本季度硬件业务收入规模比上季度有所减小，而此部分业务处于亏损状态，规模减小使利润端得到一定改善。但是，在AI云持续加大相关人员投入、硬件品类逐渐扩大的背景下，核心业务经营利润在4季度总体将继续承压。GAAP口径净利润亏损较大主要原因在于互联网行业近两个季度多数股票下跌较多，致使百度长期股权投资公允价值出现账面亏损189亿元。 分板块来看，核心业务、爱奇艺分别同比增长15%、6%。核心业务中广告收入增长6%，包含AI云和硬件业务的非广告收入增长76%。爱奇艺本季度付费会员1.04亿人，同比增速-1.15%，收入增速5.59%，总体维持低增长态势。 图 1：百度集团季度收入及增速 图 2：百度集团季度净利润及增速 资料来源：公司公告、国信证券经济研究所整理 资料来源：公司公告、国信证券经济研究所整理 -10%-5%0%5%10%15%20%25%30%05,00010,00015,00020,00025,00030,00035,000百度季度总收入（百万元）-2000%-1500%-1000%-500%0%500%1000%1500%(20,000)(15,000)(10,000)(5,000)05,00010,00015,00020,00025,00030,000百度季度净利润（百万元）增速 rQsPqOvNoRzRqMmQqOtPnPaQcM7NsQrRmOqRfQpOoPfQqRwP9PmNrNNZsOtNvPnMmR 请务必阅读正文之后的免责条款部分 全球视野 本土智慧 Page 3 图 3：百度集团季度分业务收入增速（%） 图 4：百度集团季度成本费用率 资料来源：公司公告、国信证券经济研究所整理 资料来源：公司公告、国信证券经济研究所整理 核心广告： 疫情叠加宏观因素，增长继续承压 2021Q3核心广告收入195亿元，同比增涨6%，疫情影响下增速有所放缓。根据App Growing数据，2021Q3全网广告投放量3600万条，投放量出现明显下滑，从7月的1700万条下降至9月的不到1000万条。百度广告业务中地产、装饰、教育、旅游等板块均受到负面影响。目前疫情出现反复，四季度仍面临广告需求疲软的状况。考虑我国近期经济下行风险，2022年广告业务可能仍不会出现强势回升。 百度APP月活用户数目前持续增长，至2021Q3已经达到6.07亿人，同比增长12%，前三个季度月活用户增长总和约6千万人，已经超过2020年全年4千万人的涨幅。每日登录人数占比从上季度的77%上升至79%。托管页对收入的贡献从上季度的40%上升至本季度的43%。目前百度 App 中已经拥有小程序、托管页、百家号三大支柱，App内生态闭环已经建成。我们认为在用户粘性和广告投放效果不断提升的前提下，百度核心广告收入增长中枢将提升至两位数的长期趋势并未改变，但在目前情况下可能需要更长时间达到此增速。 图5：百度集团核心业务广告收入 图6：百度App月活用户数（百万人） 资料来源：公司公告、国信证券经济研究所整理 资料来源：公司公告、国信证券经济研究所整理 -20%-10%0%10%20%30%40%50%百度核心业务收入增速度爱奇艺收入增速0%10%20%30%40%50%60%成本率研发费用率销售、行政、管理费用率-30%-20%-10%0%10%20%30%05,00010,00015,00020,00025,000核心业务部分广告收入（百万元）43550054455858060701002003004005006007002018Q42019Q42020Q42021Q12021Q22021Q3MAU(百万人） 请务必阅读正文之后的免责条款部分 全球视野 本土智慧 Page 4 人工智能：AI云持续高增长，元宇宙已有初步布局 2021Q3云计算业务收入38亿元，同比增长73%。增速相比上季度的71%进一步提高，且同比基数还有3亿左右提高。目前百度在云基础设施市场份额第四，位列阿里、华为、腾讯之后。根据IDC数据，在中国人工智能基础数据服务市场，百度智能云在2020年和2021H1分别以14.4%和16.5%的市场占有率连续排名第一；在AI赋能的工业质检解决方案市场，百度AI云在2020年以14.6%市占率位列第一。本季度百度与浙江省桐乡市和电科院签署合作协议，分别在工业互联网和电力智能应用上展开合作。 图7：百度AI云收入及增速 图8：2021H1中国云基础设施市场份额 资料来源：公司公告、国信证券经济研究所整理 资料来源：Canalys、国信证券经济研究所整理 在元宇宙布局上，百度推出了“希壤”虚拟空间多人互动平台，并为今年8月举行的百度世界大会增设VR会场，希壤也在近期上线App Store。百度拥有数字虚拟人技术，用户通过朗读一句话即可生成数字人形象，数字人可以自发与人对话，体现了百度在增强现实、知识图谱、语音识别、自然语言处理的多年积累。2021世界VR产业大会云峰会上，百度也推出了基于百度大脑的VR 2.0产业化平台，并推出百度VR Suite和百度VR内容创作平台，为软件开发和创作提供方便。目前百度VR在教育、党建、营销等方面都有解决方案，也在京东和天猫平台销售VR头显和智拍等硬件设备。 3,0056,3709,1732,8003,3003,806112%44%55%71%73%0%20%40%60%80%100%120%01,0002,0003,0004,0005,0006,0007,0008,0009,00010,0002018201920202021Q12021Q22021Q3AI云业务收入（百万元）同比增速33.80%19.30%18.80%7.80%0.00%5.00%10.00%15.00%20.00%25.00%30.00%35.00%40.00%阿里巴巴华为腾讯百度云基础设施市场份额 请务必阅读正文之后的免责条款部分 全球视野 本土智慧