高增长一如既往，唯市场情绪低迷

中汇集团（382 HK） | 2021年11月17日 请阅读最后一页的重要声明 页码: 1 / 5 香港股市 | 教育行业 | 高等教育 中汇集团（382 HK） 高增长一如既往，唯市场情绪低迷 FY21净利润4.1亿人民币 中汇集团公布FY21业绩，FY21收入12.5亿人民币（下同），同比增长56.4% ，符合预期。受到收购四川城市职业学院和四川城市技师学院带动（今年1月以7.5亿元人民币对价收购51%股权），集团在校生人数为6.2万人，同比增长76.8%。毛利率提升0.9百分点至50.4%。销售及行政费用1.8亿，占收入14.1%，去年同期14.7%。净利润4.1亿，同比增长41.9%，净利润率33.1%。剔除非现金开支，调整后净利润4.6亿元。期内公司有息负债从7.5亿增加至13.4亿，财务开支仅增加14.5%，低于预期。公司维持30%派息率，派发期末股息0.084港元。2021/22学年新生报到人数2.6万，总在校生增至7.2万人。 未来关注点 民办教育正进入选择成为“营利性”或“非营利性”时期，中汇的管理层表示，选择营利性学校没有实际障碍，但现在也未有进展，预计在十四五期间将会出台更多相关细节。民办高教选择成为“营利性“学校的概率较大，但同时也面临增加税务开支和弱化盈利增长的可能。中汇计划收购四川学校少数股权，有利于增厚净利润。 市场投资气氛低迷，调整目标市盈率 我们维持公司FY22E收入16.0亿的预测，下调毛利率至51.6%，最新预测FY22E净利润为5.4亿，同比增长30.7%。虽然近期出台的《关于推动现代职业教育高质量发展的意见》，鼓励上市公司开展职业教育；鼓励开展产教融合、校企合作等项目，为职业教育扫除政策风险，但鉴于市场对教育板块的风险胃纳缩小，我们同时将目标市盈率从18倍下调至15倍。新目标价8.70港元。 我们将于18日组织线下/线上（腾讯会议号：134 034 350）与管理层交流会，欢迎联络索取参会密码。 投资风险 选择成为“营利性”学校的不确定性；政府给予民办应用型学校学额数量的不确定性。 图表 1：中汇集团 - 主要财务数据（人民币百万元） 年结: 8月31日 FY20年实际 FY21年实际 FY22年预测 FY23年预测 FY24年预测 收入 800 1,252 1,603 1,875 2,124 增长率 (%) 13.6 56.4 28.1 17.0 13.3 净利润 291 414 541 648 749 增长率 (%) 34.7 41.9 30.7 19.7 15.7 摊薄后每股盈利(人民币) 0.286 0.392 0.505 0.604 0.699 净资产回报率 (%) 16.9 18.5 19.8 20.5 20.4 市盈率 (倍) 16.3 11.9 9.3 7.7 6.7 市净率 (倍) 2.6 1.9 1.7 1.4 1.2 股息率 (%) 1.8 2.5 3.2 3.9 4.5 每股股息 (港币) 0.099 0.135 0.174 0.208 0.241 来源：公司资料、中泰国际研究部预测 更新报告 评级：买入 目标价：8.70港元 股票资料 现价 5.35 港元 总市值 5,734 百万港元 流通股比例 29.8 % 已发行总股本 1,072 百万 52周价格区间 4.30 – 10.68 港元 3个月日均成交额 8.2 百万港元 主要股东 廖榕就 74.1% 来源：彭博、中泰国际研究部 股价走势图 来源：彭博、中泰国际研究部 相关报告 20200911 – 更新报告：FY20盈利预喜；FY21E新校区打开内生空间 20201111 – 更新报告：增长稳健，预计FY20-FY23E净利润复合增长24% 20201210 – 更新报告：布局西南，落子成渝 20210421 – 更新报告：内生增长稳健，维持“买入”评级 分析师 陈怡 (Vivien Chan) +852 2359 2941 vivien.chan@ztsc.com.hk 0.02.04.06.08.010.012.002.04.06.08.010.05/216/217/218/219/2110/21(百万股)(港元)成交量(右轴)股价恒生指数 中汇集团（382 HK） | 2021年11月17日 请阅读最后一页的重要声明 页码: 2 / 5 图表 2：财务摘要（年结：8月31日；人民币百万元） 利润表 FY20实际 FY21实际 FY22预测 FY23预测 FY24预测 营业收入 800 1,252 1,603 1,875 2,124 同比% 14 56 28 17 13 成本 (404) (621) (775) (891) (993) 毛利润 396 631 828 984 1,132 毛利率 49.5% 50.4% 51.6% 52.5% 53.3% 其他收益 46 49 49 55 62 销售及分销成本 (8) (20) (27) (34) (40) 行政成本 (110) (157) (192) (224) (254) 研发成本 0 0 0 0 0 其他运营开支 0 0 0 0 0 总运营开支 (118) (177) (220) (258) (295) 营运利润 (EBIT) 324 502 657 781 899 营运利润率 40.5% 40.1% 41.0% 41.6% 42.3% 拨备 0 0 0 0 0 财务成本 (16) (18) (27) (27) (27) 融资后利润 308 484 630 754 872 联营及合营公司 0 0 0 0 0 税前利润 308 484 630 754 872 所得税 (16) (14) (19) (22) (26) 少数股东权益 0 (56) (70) (84) (97) 净利润 291 414 541 648 749 增长率% 34.7 41.9 30.7 19.7 15.7 净利润率 36.4% 33.1% 33.7% 34.5% 35.3% EBITDA 382 591 764 904 1,035 EBITDA利润率 47.8% 47.2% 47.6% 48.2% 48.7% 每股盈利(人民币) 0.286 0.392 0.505 0.604 0.699 增长率% 3.6 37.0 28.7 19.7 15.7 每股股息(港元) 0.099 0.135 0.174 0.208 0.241 现金流量表 FY20实际 FY21实际 FY22预测 FY23预测 FY24预测 EBITDA 382 591 764 904 1,035 营运资金变动 (83) 573 278 257 235 其他 6 0 0 0 0 经营活动现金流 306 1,164 1,042 1,160 1,270 已付利息 (25) (18) (27) (27) (27) 所得税 (1) (48) (76) (19) (22) 经营活动净现金 280 1,097 939 1,115 1,221 资本支出 (449) (501) (449) (338) (319) 投资 169 169 169 169 169 已收股息 0 0 0 0 0 资产出售 1 0 0 0 0 已收利息 20 0 0 0 0 其他 (282) 0 0 0 0 投资活动现金流 (541) (331) (280) (168) (149) 自由现金流 (261) 766 660 946 1,071 发行股份 0 420 0 0 0 股份回购 0 0 0 0 0 少数股东权益 0 0 0 0 0 已付股息 (63) (95) (156) (175) (205) 银行贷款变动净额 191 597 0 0 0 其他 (25) 144 0 0 0 筹资活动现金流 103 1,066 (156) (175) (205) 现金变动净额 (158) 1,832 503 772 866 资产负债表 FY20实际 FY21实际 FY22预测 FY23预测 FY24预测 固定资产 1,706 3,672 4,014 4,228 4,411 无形资产及商誉 9 182 182 182 182 联营公司/合营公司 0 0 0 0 0 长期投资 459 808 639 470 300 其他非流动资产 19 197 197 197 197 非流动资产 2,193 4,859 5,032 5,077 5,091 库存 1 3 1 1 1 应收帐款 58 141 72 85 96 预付款项及存款 0 0 0 0 0 其他流动资产 91 368 368 368 368 现金 1,186 795 1,299 2,071 2,937 流动资产 1,336 1,307 1,740 2,524 3,402 应付帐款 5 11 14 16 18 税项 48 76 19 22 26 预提费用/其他应付款 105 228 210 246 278 银行贷款和租赁 290 282 282 282 282 可转债和其他债务 624 1,142 1,364 1,595 1,807 其他流动负债 20 32 32 32 32 流动负债 1,092 1,770 1,920 2,193 2,443 银行贷款和租赁 457 1,062 1,062 1,062 1,062 可转债和其他债务 0 0 0 0 0 递延所得税及其他 145 288 288 288 288 少数股东权益 0 513 583 667 764 非流动负债 601 1,863 1,933 2,017 2,115 总净资产 1,835 2,533 2,918 3,391 3,935 股东权益 1,835 2,533 2,918 3,391 3,935 股本 70 73 73 73 73 储备 1,765 2,460 2,845 3,318 3,862 主要财务比率% FY20实际 FY21实际 FY22预测 FY23预测 FY24预测 毛利率 49.5 50.4 51.6 52.5 53.3 营业利润率 40.5 40.1 41.0 41.6 42.3 净利率 36.4 33.1 33.7 34.5 35.3 销售及分销成本占收入百分比 0.9 1.6 1.7 1.8 1.9 行政成本占收入百分比 13.8 12.5 12.0 12.0 12.0 派息率 30.0 30.0 30.0 30.0 30.0 有效税率 5.4 2.9 2.9 2.9 2.9 总负债比率 40.8 53.1 46.1 39.7 34.2 净负债比率 净现金 21.7 1.6 净现金 净现金 流动比率 (x) 1.2 0.7 0.9 1.2 1.4 速动比率 (x) 1.2 0.7 0.9 1.2 1.4 库存周转率 (天) 0 0 0 0 0 应收账款周转率 (天) 16 16 16 16 16 应付账款周转率 (天) 7 7 7 7 7 现金周转率 (天) 1