请务必阅读正文之后的重要声明部分 [Table_Title] 评级：买入（首次） 市场价格：95.00 分析师：谢木青 执业证书编号：S0740518010004 电话：021-20315895 Email：xiemq@r.qlzq.com.cn 联系人：于佳喜 Email：yujx@r.qlzq.com.cn [Table_Profit] 基本状况 总股本(百万股) 400.01 流通股本(百万股) 33.05 市价(元) 95.00 市值(百万元) 38,000.95 流通市值(百万元) 3,139.89 [Table_QuotePic] 股价与行业-市场走势对比 公司持有该股票比例 相关报告 N义翘（301047.SZ）：生物试剂高景气赛道，国产龙头实现快速增长 [Table_Finance] 公司盈利预测及估值 指标 2019A 2020A 2021E 2022E 2023E 营业收入（百万元） 268.38 1,564.45 1,720.37 1,942.70 2,230.14 增长率yoy% 57.13% 482.92% 9.97% 12.92% 14.80% 净利润 25.79 821.73 646.89 810.53 949.42 增长率yoy% 2383.35% 3085.62% -21.28% 25.30% 17.14% 每股收益（元） 1.70 2.28 1.62 2.03 2.37 每股现金流量 0.04 2.01 1.52 2.14 2.58 净资产收益率 13% 62% 33% 30% 27% P/E 41.62 58.74 46.88 40.02 PEG 0.01 -2.76 1.85 2.34 P/B 25.67 19.51 14.19 10.73 备注：股价信息截止至2021年11月16日 报告摘要  诺唯赞是国内生命科学上游解决方案领先供应商之一，业务覆盖分子试剂、POCT试剂以及生物医药服务。公司2020年实现营业收入15.64亿元（+ 482.95%），常规业务3.75亿元（+ 39.7%），17-20年常规业务CAGR达49.55%；公司掌握了核心蛋白平台开发技术，不断拓展业务版图，相关产品增速迅猛，未来有望实现持续快速增长。  蛋白开发共性平台铸就核心优势，多元化布局实现高增长。生命科学基础研究以及临床转化高度依赖功能性蛋白，公司经过10年研发积累，打造出能够用于商业化应用的蛋白开发平台，积累了上万种高性能酶组成的突变库，可在2周内筛得上百株高特异性兔抗，相较于传统技术实现大幅突破。核心底层开发技术和生产工艺为公司在科研服务、医疗诊断、CRO、疫苗等多个领域的业务拓展提供强有力的技术供给，未来产业布局有望持续加速。  生物试剂国产龙头，强产品力+高质量服务驱动市场份提升。生物试剂行业需求旺盛，伴随行业研发投入稳健增长，过去5年CAGR达17%，公司是国内生物试剂龙头供应商，国产市占率第一，核心产品扩增效率、耐受性、合成能力等关键指标达到国际一流水平，营销网络铺设及售后服务行业领先，下游覆盖恒瑞医药、药明康德、华大基因等2600多家客户，未来有望在产品性能、渠道建设及品牌口碑加持下持续提升市占率。  核心原料自研自产塑造高壁垒，POCT业务进入快车道。POCT快速灵敏，操作简便，终端需求旺盛，2020年市场规模约140亿元；上游生物原料是POCT价值中枢和核心壁垒，公司凭借技术平台优势实现核心原料自产（21H1抗原抗体等自产比例达96%），不断开发胃癌早筛G17、肾病检测anti-PLA2R等稀缺指标，有望带动全产品线入院销售；同时积极布局微流控芯片等创新技术，有望为IVD产线高速增长提供强劲动能。  生物医药业务或将达到百亿市场，有望成为下一业绩增长点。公司为新药研发提供从临床前抗体筛选到上市后效果检测的全流程CRO服务以及核心原料供应，未来有望实现百亿规模；目前已在新冠中和抗体药物、生物疫苗两个领域率先突破，有望成为驱动公司业绩增长的又一核心动力。  盈利预测与估值：我们预计2021-2023年公司收入17.20、19.43、22.30亿元，同比增长9.97%、12.92%、14.80%，归母净利润6.47、8.11、9.49亿元，同比增长-21.28%、25.30%、17.14%，对应EPS为1.62、2.03、2.37。目前公司股价对应2021年59倍PE。考虑到公司具有独家蛋白开发平台技术，未来有望持续维持高增长态势，结合可比公司估值分析，我们认为公司的合理估值区间为2022年60-65倍PE，首次覆盖，给予“买入”评级。  风险提示：新产品研发风险，政策变化风险，市场竞争加剧风险，销售增长测算不及预期风险，市场空间测算偏差风险，研究报告使用的公开资料可能存在信息滞后或更 生命科学解决方案领先供应商，蛋白开发核心平台驱动高增长 诺唯赞（688105.SH）/医药生物行业 证券研究报告/公司深度报告 2021年11月16日 -0.15-0.1-0.0500.050.10.15诺唯赞沪深300 请务必阅读正文之后的重要声明部分 - 2 - 公司深度报告 新不及时的风险。 rQvNsMwOtMvNwPoMtOvMpM9P9RaQmOrRnPqRjMnMpOiNoPzR8OmMzQvPsOsOuOmPsM 请务必阅读正文之后的重要声明部分 - 3 - 公司深度报告 投资主题 报告亮点 本报告从公司底层技术出发，深入分析了公司的竞争优势、所处行业格局、未来盈利驱动等因素。市场此前对诺唯赞的主流观点是把它定义为上游原材料供应商，大多着眼于公司的产品优势，我们认为公司是开放性的平台型企业，集成诸多核心技术打造的独家蛋白开发平台为公司提供了丰富的产品库，未来公司有望基于这一底层技术向下游不断拓展多元化应用场景，实现业绩高速增长，中长期成长空间有望超出市场预期。 投资逻辑 公司的核心壁垒在于其独有的关键蛋白开发共性技术平台，能够快速高效获得高性能的酶和抗原抗体，与同业相比有显著的技术领先优势。底层开发技术和生产工艺确保公司业务了的高延展性，可以向科研服务、体外诊断、药物研发、疫苗生产、动物检疫等多个领域延伸，而高性能蛋白又铸就了公司产品及服务的竞争优势，确保公司在细分赛道占据行业领先。而从行业角度分析，国内分子类生物试剂市场规模已突破80亿元，过去5年CAGR17%；POCT市场规模突破140亿元，过去5年CAGR达27.5%，公司常规业务未来有望在高景气的市场中实现持续高增长。此外，公司在生物医药领域同样进展迅速，覆盖抗体药研发、疫苗CRO服务、疫苗原料供应等多种业务，为公司中长期发展提供强劲动力。 关键假设、估值与盈利预测 假设一：公司营业税金及附加占营业收入百分比不变； 假设二：公司分子生物试剂业务国产率市占第一，主要包括科研试剂、测序试剂以及诊断试剂3类，常规试剂2020年因新冠疫情冲击增速略有下降，我们认为2021年有望实现恢复式高增长，同时考虑到公司持续推出新品，产品布局日益完善，新冠疫情加速品牌力提升，公司团队成员也在持续扩张，强化终端服务，持续扩大客户覆盖度，结合以上因素，我们认为22-23年公司常规业务增速依旧强劲，同时新冠业务预计将会伴随疫情控制有所下滑，叠加两类因素，我们预计生物试剂增速有望整体保持15%以上增速； 假设三：POCT业务得益于新冠疫情快速增长，公司于2020年完成前期研发及渠道建设，未来有望在公司稀缺检测试剂带动下持续保持高速增长，2021年伴随医药常规诊疗活动快速恢复，我们预计公司常规诊断产品将迎来反弹式高增长，同时公司新冠检测试剂盒销售收入将伴随新冠疫情控制下滑，综合分析，我们预计至POCT试剂业务短期内可能受到新冠产品影响有所下降，仪器装机仍处在正常推进状态； 假设四：生物医药业务是公司2021年拓展的创新业务，目前体量较小，考虑到公司合作共研产品的临床进度存在不确定性，我们预计2021年公司将实现部分licence out和CRO服务的收入，2022-2023年疫苗原料业务有望持续放量，带动高速增长； 假设五：诊断类试剂遵循器械行业价格自然下降的原则，因此公司整体业务毛利率预计呈缓慢下降的趋势，但因为新冠相关产品占比减少，因此整体来看毛利率略有提升。 请务必阅读正文之后的重要声明部分 - 4 - 公司深度报告 内容目录 国内领先生命科学上游供应商，2017-2020年常规收入CAGR达50% ............ - 7 - 创始人股权集中，核心团队研发底蕴深厚 ................................................... - 7 - 产品应用广泛，覆盖科研试剂、体外诊断、CRO ....................................... - 8 - 掌握稀缺蛋白开发底层技术，铸就核心竞争优势 .............................................. - 10 - 蛋白改造进化平台：快速筛选高性能酶 ..................................................... - 10 - 单B细胞兔抗平台：制备高特异性抗体 .................................................... - 12 - 规模化制备平台：高效表达目标蛋白 ........................................................ - 13 - 分子生物试剂：近百亿市场空间广阔，进口替代实现高增长 ........................... - 14 - 生物试剂持续高景气，2022年有望突破百亿 ............................................ - 14 - 产品性能、渠道拓展、品牌口碑三重发力，打造核心竞争力 .................... - 16 - POCT：核心原料自产塑造高壁垒，特色项目有望驱动快速增长 ..................... - 19 - 140亿检测市场需求旺盛，原料把控力成为核心壁垒 ............................... - 19 - 兔抗发现+量子点提供核心支持，稀缺检测带动高增长 ............................. - 21 - 生物医药：CRO服务及原料供应或成下一业绩增长点..................................... - 24 - 盈利预测与估值 ................................................................................................. - 26 - 盈利预测 .................................................................................................... - 26 - 投资建议 .................................................................................................... - 28 - 风险提示 ...................................................................