2021年商品11月报告 原油 请务必阅读正文之后的免责条款部分 1 供给偏紧仍将延续，原油强势仍能维持 南华期货研究 NFR 南华期货研究所 投资咨询业务资格： 证监许可【2011】1290号 胡紫阳 戴一帆 投资咨询资格证： Z0015428 摘 要 1、 宏观环境：美联储启用taper，市场预期已经提前在盘面上得到反应，短期高通胀仍将在延续，短期对油价的影响有限。我国多地爆发疫情，冬季临近，全球疫情再度大规模爆发的风险增大。 2、 原油供给：OPEC+无视美国增产呼吁，坚持40万桶/天的增产速度不变；美国库存井大幅下降，新增钻机数量不足，页岩油难以实现有效增长；伊核谈判即将恢复，但短期仍难入市；全球新增产能不足，OPEC+控制全球74%的剩余产能，在伊朗原油未入市前，OPEC+对全球原油供给具有绝对的控制力。 3、 需求端：原油需求稳步增长，全球供给偏紧恐延续到来年第一季度；欧洲能源紧缺局面延续，天然气价格高企将带来约50万桶/日的原油替代天然气需求，暂时尚难证伪；美国季节性检修即将结束，汽柴油裂解有所回落；欧洲成品油库存低位回升，但驱动仍在；中国第四批原油进口配额下放，“油荒”问题得以缓解，但裂解仍在高位，有望带动原油消费需求。 4、 库存端：库存维持低位，对油价提供一定支撑，BACK结构不断深化。 总上所述： 全球原油因长期投资不足，缺乏新增产能供应。当前全球剩余产能虽然充足，但主要集中在OPEC+手里，除了伊朗之外，全球缺乏有效的边际供给增量，在未解除伊朗制裁之前，全球供给增量主要来源于沙特和俄罗斯为首的OPEC+组织。冬季临近，天然气资源紧张仍在延续，原油需求有望进一步提升，供给偏紧将得到维持，预计将持续到来年第一季度末期。考虑到当前油价估值偏高，短期扰动风险仍在，不建议继续追涨。 风险点：1、 疫情大规模爆发 2、 油价估值偏高，回调风险增大 2、 伊核制裁解除 2 2021年原油11月报告 请务必阅读正文之后的免责条款部分 目录 第1章 宏观环境 ....................................................... 3 1.1. 美联储启动taper，货币政策收紧 .................................. 3 1.2. 疫情有所缓解，冬季大规模爆发的风险仍在 ......................... 4 第2章 供给端 ......................................................... 5 2.1. OPEC+无视美国增产呼吁，维持40万桶/天的产量不变 ................ 5 2.2. 美国库存井大幅下降，新增钻机数量有限，难以支撑产量回升 ......... 6 2.3. 原油缺乏有效的边际增量，OPEC+对原油供给具有绝对的控制力 ........ 7 2.4. 伊核谈判即将恢复，但短期仍然难以回归 ........................... 8 第3章 需求端 ......................................................... 9 3.1. 全球原油需求稳步提升 ........................................... 9 3.2. 美国季节性检修即将结束，汽柴油裂解有望回落 .................... 10 3.3. 中国第四批进口原油配额下放，对需求形成一定支撑 ................ 12 3.4. 欧洲成品油库存适中，驱动仍在 .................................. 13 第4章 库存端 ........................................................ 15 第5章 逻辑总结和策略推荐 ............................................ 17 免责申明 ................................................................ 18 pOnQoQmMxPpQvNuNoRtPtQ6MdNbRnPpPpNpOjMpOrQfQrRuN8OnMpRxNmOtRvPnNmP 请务必阅读正文之后的免责条款部分 3 2021年原油11月度报告 第1章 宏观环境 1.1. 美联储启动taper，货币政策收紧 经过数月的酝酿，美联储在11月的FOMC会议上宣布每月减少150亿美元的资产购买，其中国债购买量减少100亿美元，抵押贷款支持证券(mbs)购买量减少50亿美元，并重申在明年结束缩表后不会急于加息。此外，决策者仍认为通胀将是“暂时的”，但美联储主席鲍威尔指出，供应链问题可能会延续到明年，这意味着通胀仍将居高不下，美联储仍对通胀超过2%持完全耐心的态度。由于市场对美国缩债的预期已经提前在盘面上得到反应，短期高通胀仍将在延续，对油价的影响有限。 图表 1.1.1WTI和美元指数走势 资料来源：Wind 南华研究 图表1.1.2 美国失业率和CPI指数 资料来源：Wind 南华研究 4 2021年原油11月报告 请务必阅读正文之后的免责条款部分 1.2. 疫情有所缓解，冬季大规模爆发的风险仍在 自9月份起，全球新增感染人数总体呈现下降趋势，死亡率也下降至2.02%，不过现有感染人数仍然维持在高位水平。自10月中旬起，我国多地爆发疫情，截止到11月6日，新增感染人数超过900人，波及20省份44市，当地政府已经采取了严格的疫情管制措施。在疫苗注射方面，截止到11月3日，全球已经累计注射新冠疫苗71亿剂，每百人注射量超过90.77剂次。从疫情发展情况来看，对原油需求压制正在逐步减弱，随着疫苗的普及，疫情对需求的破坏力有限，不过随着疫情全球化蔓延，全球各地区疫苗接种普及的不平衡，冬季临近区域性爆发的风险仍将持续。 图表1.2.1 全球疫苗推进情况 资料来源：Wind 南华研究 图表1.2.2 国外新增感染人数 资料来源：Wind 南华研究 请务必阅读正文之后的免责条款部分 5 2021年原油11月度报告 图表1.2.3 国外现有感染人数 资料来源：Wind 南华研究 图表1.2.4 疫情死亡率 数据来源：Wind 南华研究 第2章 供给端 2.1. OPEC+无视美国增产呼吁，维持40万桶/天的产量不变 11月4日，OPEC+月度会议，坚持维持40万桶/天的产量不变，无视美国呼吁OPEC增产的诉求，同时也引发了市场担忧美国将释放战略库存，来压制日益上涨的原油价格。目前，美国战略原油库存已经下滑至近2003年以来的最低水平，在美国页岩油难以实现有效的增长的情况下，若进一步释放战略库存，美国将进一步陷入被动，反而会适得其反。 6 2021年原油11月报告 请务必阅读正文之后的免责条款部分 图表2.1.1 美国战略原油库存 数据来源：Wind 南华研究 2.2. 美国库存井大幅下降，新增钻机数量有限，难以支撑产量回升 美国页岩油也在逐步的丧失原油价格边际调节的作用。美国原油产量在疫情之后虽然有了一定幅度的回升，但仍然不存在大幅上升的基础。美国石油钻机数量虽然从疫情爆发期间的177台回升至当前406台，但仍然相较于疫情之前的钻机数量相聚甚远，页岩油井产量具有高递减率的特性，美国页岩油要想维持或者提升产量，需要不断增加新井的投入。当前美国石油产量缓慢上升，主要来自于库存井的投入，而自2020年8月份油价开始企稳开始，库存井大幅下滑，目前仅有5300口左右的水平，处于2017年4月份以来的最低点。在加上当前美国页岩油上经营方式的改变，更专注于平衡资产负债表和提高股东报酬，而不是立即提高产量，美国页岩油难以实现有效的增长。 图表2.2.1 美国产量、钻机数及库存井走势 资料来源：Wind 南华研究 请务必阅读正文之后的免责条款部分 7 2021年原油11月度报告 2.3. 原油缺乏有效的边际增量，OPEC+对原油供给具有绝对的控制力 当前全球原油因长期投资不足，产能难以实现有效的提升。目前全球剩余产能主要集中在以沙特和俄罗斯为首的OPEC+手中，根据Rystad Energy的数据显示，10月份全球原油剩余产能为914.7万桶/天，其中OPEC+减产成员国剩余676.1万桶/天，占74%，除了伊朗、利比亚、委内瑞拉因不需要履行减产义务，尚有169.6万桶/天的剩余产能外，全球其它地区的产能仅剩余69万桶/天，基本上均处于满负荷运转的状态，如果爆发一些极端的风险事件，全球产量可能进一步收紧。 图表2.3.1 全球新增钻机数量 资料来源：wind 南华研究 8 2021年原油11月报告 请务必阅读正文之后的免责条款部分 图表2.3.2 全球原油产量及剩余产能分布 资料来源：彭博 南华研究 2.4. 伊核谈判即将恢复，但短期仍然难以回归 10月27日，伊朗首席核谈判代表在社交媒体上证实，旨在恢复遵守伊朗核协议的第 七轮维也纳谈判将在 11 月底之前开始。美国已经多次呼吁OPEC增加产量，若后期 OPEC 不愿进一步增加供应，不排除美国加速豁免伊朗制裁的可能。目前，除了OPEC+减 请务必阅读正文之后的免责条款部分 9 2021年原油11月度报告 产执行国之外，伊朗将是最大的潜在供给者，伊朗尚有114万桶/天的剩余产能，同时有超过7000万桶的海上浮仓库存，11月份底伊核协议有望重新恢复谈判，在伊朗原油未入市之前，OPEC+仍对全球原油供给具有绝对的控制力。 图表2.4.1 伊朗原油产量及剩余产能 资料来源：彭博 南华研究 第3章 需求端 3.1. 全球原油需求稳步提升 根据EIA公布的数据显示，全球原油需求恢复稳步提升，截止9月份全球原油需求为9929万桶/天，环比增长了63万桶/天，其增量主要来源于以中国为首的非经合组织以及欧洲地区，而在供给端，9月份因美国飓风和墨西哥大火等因素的影响，全球原油供给陷入偏紧状态，供给缺口在262万桶/天。根据EIA预测的数据，进入10月份因美国炼油厂季节性检修的问题，需求呈现一定程度的下降，全球进入短暂的平衡状态，而随着冬季取暖需求的到来，原油市场供给将进一步偏紧，这种偏紧将延续到来年第一季度末期。同时，10月份，欧洲天然气资源紧张引发的“能源危机”，恐会增加对原油的替代性需求增长。目前，欧洲天然气资源仍然面临着供给偏紧的状态，从市场获悉，欧洲能源紧缺局面延续，天然气价格高企将带来约50万桶/日的原油替代天然气需求，该逻辑在冬季到来之前难以证伪。 10 2021年原油11月报告 请务必阅读正文之后的免责条款部分 图表3.1.1 EIA供需平衡预测 资料来源：彭博 南华研究 图表3.1.2 天然气及原油价格走势 资料来源：彭博 南华研究 3.2. 美国季节性检修即将结束，汽柴油裂解有望回落 进入10月份，美国炼油厂因汽油消费旺季已经结束，迎来了集中检修季节，炼厂开工率一直维持在低位水平，进入11月份，炼厂开工率将得到有效的提升。从美国成品油利润来看，因美国迎来“暖冬预期”上行驱动减弱，美国炼化利润有所下滑。从库存来看，汽油、取暖油和柴油库存符合季节性预期。由于库欣原油库存维持在近5年低位水平，短期溢价风险增大，Brent和WTI价差一直维持在低位水平。 请务必阅读正文之后的免责条款部分 11 2021年原油11月度报告 图表 3.2.1美国炼厂开工率 资料来源：Wind 南华研究 图表 3.2.2美国炼厂利润 资料来源：彭博 南华研究 图表 3.2.3美国汽油库存 资料来源：Wind 南华研究 图表