证券研究报告·行业研究·商业贸易 商业贸易行业专题报告 1 / 10 东吴证券研究所 请务必阅读正文之后的免责声明部分 [Table_Main] 复盘双11：增速放缓重心前移，品牌分化国货崛起，直播并非“去中心化” 增持（维持） 投资要点  2021双11期间天猫/ 京东平台GMV分别同增8.5%/ 29%，增速较2020年双11的26% / 33% 有所放缓。据平台官方战报，天猫/京东2021年11月1-11日总交易额分别为5403 / 3491亿元。我们认为近年来双11促销的实质是“聚集销售”，即将大促前后一段时间的销售集中释放。本次双11天猫和京东两大电商平台仍有较高的促销力度，电商整体GMV增速放缓是大促GMV增长幅度下降的主要原因。  天猫、京东仍为大促主战场，头部主播成交额大幅增长。星图数据显示，2021年双11当天，天猫/ 京东/ 拼多多销售额在综合电商平台中的占比分别为57.8%/ 27.1%/ 6.4%，可见2021年双11大促的主战场仍然是天猫&京东。据红人点集、克劳锐数据，2021年10月20日双11开门红直播首秀中，李佳琦/ 薇娅的带货额均达到2020年同日的3倍左右，大促期间主播带货呈现明显的“头部集中”趋势。  大促重心前倾明显，预售变得更重要。从天猫平台大促的销售额分布上看，2021年双11大促或更集中在1-3日，4~11日或无明显增长。随着双11促销重心的前移，活动销售额向大促开门红集中。我们认为这个趋势未来将持续。11月1-3日的部分成交额是10月底预售的尾款，预售重要性在提高。据淘数据统计，2021年10月天猫美容护肤/彩妆/女装/运动鞋行业，预售额同比增长115%/ 57%/ 166%/ 111%。  品牌持续分化下，国牌迎来崛起机会。在电商整体增速趋缓的大环境下，品牌在不断分化，部分优质国产品牌脱颖而出。据淘数据初步统计，2021年11.1-11.11天猫旗舰店渠道，华熙生物夸迪、珀莱雅、薇诺娜、李宁、安踏、FILA等国产品牌均实现较快增长。据天下网商，薇诺娜、李宁、安踏、波司登、太平鸟等知名国产品牌荣登各自品类2021天猫双11销售额品牌榜TOP 10，其中安踏、李宁超越阿迪达斯，表现抢眼。  投资建议：电商整体增速趋缓、品牌分化的背景下，我们需重点关注脱颖而出的优质品牌。我们认为，部分头部国产品牌在对消费者需求的洞察、产品升级方向的把握、以及互联网电商和直播等新渠道的理解上展现出明显优势，看好这些优秀国牌在品牌分化过程中脱颖而出。  推荐标的：贝泰妮，珀莱雅，李宁，安踏，波司登等。  风险提示：第三方爬虫数据偏差，行业竞争，退货超预期，疫情反复等 [Table_PicQuote] 行业走势 [Table_Report] 相关研究 1、《行业跟踪周报：新一轮寒潮席卷全国，品牌服饰或迎来冬季销售旺季》2021-11-07 2、《化妆品三季报业绩总结：化妆品多品牌增长质量较高，抖音等新平台逐步放量》 2021-11-01 3、《教育行业点评：2022国考报名人数超过203万人创历史新高，岗位竞争烈度持续提升》2021-10-25 [Table_Author] 2021年11月13日 证券分析师 吴劲草 执业证号：S0600520090006 wujc@dwzq.com.cn 研究助理 阳靖 yangjing@dwzq.com.cn 表1：相关公司估值（11月13日收盘） 代码 公司 总市值 (亿元) 收盘价（元） 归母净利润（亿元） PE 投资评级 2020A 2021E 2022E 2020A 2021E 2022E 603605.SH 珀莱雅 383 190.20 3.93 5.83 7.18 97 66 53 增持 300957.SZ 贝泰妮 882 208.31 4.12 8.15 11.42 214 108 77 买入 3998.HK 波司登 515 5.78 17.10 20.73 25.40 30 25 20 买入 2331.HK 李宁 2,062 96.10 16.98 36.50 46.60 121 56 44 买入 2020.HK 安踏体育 2,950 133.10 51.62 74.07 91.27 57 40 32 买入 资料来源：wind，东吴证券研究所。注：归母净利润均来自东吴证券研究所预测。收盘价为交易所原始货币，其余均为人民币，PE按人民币:港币=1:0.82（2021.11.13）换算。波司登表中年份为FY21A/ FY22E/ FY23E. -23%-11%0%11%23%2020-112021-032021-07沪深300商业贸易（申万） 2 / 10 东吴证券研究所 请务必阅读正文之后的免责声明部分 [Table_Yemei] 行业专题报告 内容目录 1. 2021年天猫&京东仍为双11主战场，大促GMV增速放缓 ..................................................... 4 2. 天猫平台大促重心前倾幅度更明显，预售变得更重要 .............................................................. 5 3. 直播带货占比提升，直播间折扣或给消费者带来真实让利 ...................................................... 7 4. 品牌持续分化，国牌崛起在路上 .................................................................................................. 8 5. 投资建议 .......................................................................................................................................... 9 6. 风险提示 .......................................................................................................................................... 9 3 / 10 东吴证券研究所 请务必阅读正文之后的免责声明部分 [Table_Yemei] 行业专题报告 图表目录 图1：天猫历年双11大促GMV及增速 ........................................................................................... 4 图2：2017-2021年京东“双11”GMV及增速 .................................................................................. 4 图3：2021-11-11综合电商平台销售额构成 ..................................................................................... 5 图4： 抖音双11期间GMV提升&聚集的幅度不大 ..................................................................... 5 图5：各平台2021双11大促时间表 ................................................................................................ 5 图6：2020-21部分服装美妆珠宝天猫旗舰店双11期间销售额分布 ............................................ 6 图7：2020-2021年10月天猫平台部分行业预售额：2021年大幅增长（单位：亿元）........... 6 图8：薇娅/李佳琦2020&2021双11预售首日带货额（亿元） .................................................... 7 图9：化妆品——不同渠道套装&规格&赠品不同，避免直接比价并给消费者带来更多选择 . 7 图10：2021部分品牌双11天猫旗舰店销售额：品牌分化国牌崛起，销售额向11月1-3日倾斜 8 图11：部分行业2021天猫双11品牌销售额排行（标黄为A/H上市公司旗下品牌） ............. 9 表1：相关公司估值（11月13日收盘） ......................................................................................... 1 4 / 10 东吴证券研究所 请务必阅读正文之后的免责声明部分 [Table_Yemei] 行业专题报告 1. 2021年天猫&京东仍为双11主战场，大促GMV增速放缓 2021双11期间天猫/ 京东平台GMV分别同增8.5%/ 29%，增速较2020年双11的26% / 33% 有所放缓。据平台官方战报，天猫/京东2021年11月1-11日总交易额分别为5403 / 3491亿元。我们认为近年来双11促销的实质是“聚集销售”，即将大促前后一段时间的销售集中释放。本次双11天猫和京东两大电商平台仍有较高的促销力度，电商整体GMV增速放缓是大促GMV增长幅度下降的主要原因。 新品牌、中小品牌在大促期间保持较高活跃度。据联商网，从商家数量来看，29万品牌商家参与今年“双十一”，其中7万商家为首次参与。从商品数量来看，约1400万款商品推出打折活动，其中1000个品牌旗舰店的部分爆款商品补贴到5折。据人民网，京东超过4万商家成交额同比增长200%+，中小品牌新增数量同比增长超4倍。 图1：天猫历年双11大促GMV及增速 图2：2017-2021年京东“双11”GMV及增速 数据来源：官方战报，东吴证券研究所，注：2020-21年yoy为11月1-11日口径，其余为11.11单日口径 数据来源：京东官方战报，东吴证券研究所 从平台成交额来看，天猫、京东为大促主战场，拼多多、抖音等平台的活动力度相对不高。星图数据显示，2021年双11当天，天猫/ 京东/ 拼多多销售额在综合电商平台中的占比分别为57.8%/ 27.1%/ 6.4%，拼多多11.11日销售额占比相比于其在综合电商的市场份额是较低的。而天猫+京东占据综合电商2021-11-11销售额的85%，可见2021年双11大促的主战场仍然是天猫&京东。 抖音2021双11期间的销售额相比平日增长幅度不多。2021年抖音“双11好物节”于10月27日开始，根据壁虎看看，10月27日-11月11日抖音平台的GMV相较10月1-26日并没有明显提升。抖音11月11日当日GMV相对天猫、京东等大促力度较高的平台提升也不高：抖音11月11日成交额是10月均值的约2.3倍，而天猫2021年11.11单日的销售额或为平日的10倍以上。 12071682213526844982540332%39%27%26%26%8.5%0%5%10%15%20%25%30%35%40%45%010002000300040005000600020162017201820192020202111.11单日GMV（亿元）11.1~11.11 GMV（亿元）